第12章  市场表现的重要性

很多持股人、律师和一些司法部门有着普遍的共识，认为股价是能够体现价值的真实标准之一, 要知道投资者投资项目的表现是否良好,唯一的方式就是根据股票市场的价格，经常甚至每天对其证券组合进行估值。在第3章中我们已经讨论过，这是实质性合并的观点。常识告诉我们，这种方法极大地扭曲了实际情况，因为与其他因素相比，市场价格对一些证券持有者和公司来说并没有那么重要。

对股票交易者而言，股票的市场价格对他们来说是唯一的考量标准。在其他一些极端情况下，那些只关注有保障收入的投资者几乎不重视市场的作用，因为即使一位投资者在信用贷款或普通股中有所有权，他也可以想到在短期下跌价格中得到的收益可能要比长期上升市场中得到的收益更高。对绝大多数投资者和投资机构来说，衡量投资结果的时候，市场的重要性应该大于0而小于100%。即便假设在衡量过程中能够达到百分百的精准度，市场重要性的比重还是要取决于个体投资者的不同实际情况。

不同的价值要素所占的权重不同，这一概念源自特拉华州的评估中持股人不同意并购或类似的程序。在目前过时了的特拉华式价值评估方法中，有三种决定性的价值要素(市场价值、收益或投资价值，以及资产价值)，这三种因素总共占100%，但是每个因索在不同的情况下各自占的比例不同。在赋予了这三种价值不同的权重之后，最终的价值也得到了确定。在温伯格决定①（）中，法院拒绝了这种方法，认为合理的评估方法“必须包括通过任何在金触界或法律界得到普遍承认的技术或手段对价值进行的证明”。在特拉华法庭中，由温伯格法庭主导的更自由的衡量标准，被认为在对目标企业股票价值进行公允判断时，具备更广泛的考量因素。

如果股票投资:者对持有股发行公司的了解仅限于股票市场数据，如市场价记录、当前收益、股息率、证券代号、所谓的出资方以及最近流行的“故事”，那么市场表现，对这这类投资者来说，是确定投资结果的唯一因素。此外，当投资者的金融和/或个人状况确实，或他认为确实受到了短期市场浮动的影响，那么在这种情况下市场表现同样也是衡量投资结果的唯一条件。 市场表现起决定性作用的情况还出现在猝死证券的情况下，也就是说，发行股在某- -特定日期， 当期权到期、收购要约结束或者完成了收购交易之后发生的关键事件。在这种情况下，投资者或投资机构都需要寄希望于市场的即时表现。那些被认为是至关重要的因素，实际上都是他们认为会对市场造成影响的关于企业活动的内部信息，他们认为能够预测未来市场走向和某只股票价格动态的技术系统，以及对他们有影响或者可以为之所用的交易信息。对这一群体的人来说，让他们最受伤、对他们影响最大的事件就是看到股票走跌，或者在某些情况下看到股票停滞不前。因此，他们始终坚信，不要扩大损失,在股票价格停滞的情况下赶紧抛出②（比如说，在G. M.罗博的《投资的生存战役》( The Battle for Investmenr Survival, New York: Simon & Schster, 1965 年版) 一书第57页上写道:“损失水远需要被‘切断’。 它们需要在变为任何金融后果之前被迅魂切...切断损失是确保在市场中的表现始终保持正确的规则之一，也是唯一的规则。”）。

对我们来说，要把之前几个段落中所列举的短期需求作为各项证券法和审计规则来接受，实在是有些愚蠢。尽管有些法规和规则似乎直接指向了那些看重股票每日交易价格的人。

当然，有很多市场参与者并没有将市场价格放在百分百重要的位置上。那些要么对市场价格波动漠不关心、要么希望偶尔出现下跌的投资群体，包括出于不动产或个人资产税目的而希望从较低的市场估价中获益的个人投资者，希望将现金回报和1或持续创造现金能力最大化并将其用于新投资的投资者，以及那些希望通过大量积累头寸以便行使控制权或者对有控制权的股东产生影响的人。

我们认为，很少会有外部投资者需要对短期市场表现给予全神贯注的重视。首先，对很多人来说，在实现以建立良好的利息与股息支付制度来确保获得定期现金收入这一目标上，市场表现与其他因素相比，可能没有那么重要。其次，对于那些遵循基础金融方法的人来说，很少或根本不会从短期投资方面进行考虑。在我们看来，时机并不能决定证券是否具有吸引力:其四大基本因素无法为短期市场表现提供任何线索①（详见第15章。）。最后，现代资本理论( MCT)的部分研究表明，如果将打败市场定义为风险调整后市场回报超过股票市场平均值的话，那些试图持续战胜市场的人通常做不到这一点。

我们同意MCT理论家的一种观点: 几乎大多数试图通过一段特定时间内的价格纪录，如一年， 来预测股价未来动态，并挑战市场的外部投资者都有过碰壁的经历。对我们来说，任何一个试图挑战市场的人最终都会败在市场的脚下。当然，间接得到的绝佳长期表现，比如根据基础金融方法购入有良好价值的产品，以及坚持持有-些没有证据证明会导致严重错误的证券。这些错误证据可以从商业经营结果中发现，而不会是从证券价格上，因为业务经营的真实情况并不能够从某一-时 刻的股票价格上反映出来。

①本章内容包含了惠特曼与舒彼克2006年出版的(攻守兼备:积极与保守的投资者》一书第3章中的内容。这些材料的使用得到了John Wiley & Sons出版社的许可。