第10章  现金分红在证券分析和投资组合管理中的作用

现金分红是指企业按照持股人持有股票的比例，将会计收入盈余的一部分以现金形式发给企业持股人。一旦公司公布了分红，那么持股人必须无条件接受。公司决定了分红的数量以及发放分红的时间，圈外持股人对此没有控制权。

正如我们在第3章中提到的,将持股人和企业视为完全统一的个体来观察其金融和投资问题是不现实的，同样在商业价值和普通股之间也不一定有必然的联系。然而，只要了解了关于现金分红与价值和普通股价格之间关系的三大理论，就不难发现其基本假设似乎是建立在某些误解的基础上。这三大理论是由约翰.伯尔.威康姆斯、莫迪利亚尼(Modigliani) 和米勒(Miller)以及格雷厄姆和多德提出的。

对投资者来说，依靠一种投 资的基础金融方法来理解现金分红在证券分析、投资组合管理，以及企业财务中的作用十分重要。我们相信，现金分红的真正作用和那些传统理论的假设是不同的。对我们来说，现金分红主要有以下六大作用。

1.分红比例和分红的变化，对股票的市场价格会产生影响。

2.在非控制型投资者对其所持的股票缺乏信心时，现金分红对他们来说，无疑是一针安慰剂。

3.分红在投资组合管理中是-个关键因素，因为谨慎的管理-般会寻求更高的现金分红，也就是说，他们要使持有股票的收益超过其管理的投资组合可能与债务或半债务之间的关联所产生的利息(以及可能的分红成本)。

4.分红收入对某些证券持有人来说具有法律上的必要性，如各种受托人。

5.由符合条件的美国企业支付给在美国纳税的持股人的分红与企业支付的利息收入相比，在税务.上具有优势。从联邦所得税的角度来看，个人收到的分红适用于资本利得税率，而收到的利息则是以普通收入所得进行缴税。符合条件的企业从合格的公司那里得到的分红，至少有70%无须缴纳联邦所得税。

6.我们认为，对于任何吸引投资者的投资而言，迟早都会向投资者进行返还，而分红就是返还的一种形式。

在现实世界中，如果投资得不到返还，就不能说是一项有 吸引力的投资。返还包括两种形式:第一，可以对业务实行一定程度的控制;第二，投资整体或部分可转换为现金。非控制性投资者的投资能够转换为现金的原因在于:

●证券在市场中是可交易的。他们可以在公开市场中出售，可以通过私人协商进行交易，现金公开收购，或者进行现金并购或反向拆分(reverse split)。

●少数投資者可以期望行使某些权利，比如依照州立法的评估。

●投资者可以期待得到现金分红。

我们认为，区分高级证券的典型持有人的利息收入和普通股持有人的分红收入很重要。普通股持有人的目标定得没有那些持有信贷工具的人完善。

三大理论中的两大理论(约翰.伯尔.威廉姆斯与格雷厄姆和多德的理论)似乎与我们的观点相容，两个理论的基本假设经过一定的修改之后，就适用于我们对现实经济与金融的观点。另一方面， 莫迪利亚尼和米勒的理论作为一种理论实践是非常有用的，说其是误导是因为该理论完全忽略了信用度的重要性。

①本章内容包含了惠特曼与舒彼克2006年出版的《攻守兼备:积极与保守的投资者》一书第14章中的内容。这些材料的使用得到了John Wiley & Sons出版社的许可。