第七章 互换与远期外汇交易

互换与远期外汇交易在市场中作为一种利率和利率差额进行定价。本章将深入地探讨如何对互换进行定价以及它们是如何以不同形式进行交易的。利率差额与远期交易之间存在着联系，所以本章不仅要对其进行讨论，而且还将给出具体案例。这一章的开始将对互换和远期交易进行讨论，并且我们也将通过案例详细介绍它们的多种类型。其中，各种不同类型的利率互换合约以及它们的分类、案例，特别是它们如何与市场和外汇产生联系及其内容，都将在本章一步一步地讨论并详细介绍。本章开始时将结合案例对互换和远期交易进行阐述。互换包含许多种类型，我们都将详尽介绍。然后我们将进一步讨论各国互换的情况以及它们的互换利率和／或互换指数。

在发布各国国内LIBOR并且确定各自货币的价格之后，我们需要考虑的下一个利率就是互换利率。基于种种原因，互换利率具有十分重要的意义。

在任何给定的交易日，各个国家的互换利率与更加真实定价的外汇是十分相近的，因此，互换利率对于任何外汇交易策略都极为重要。从某种程度上看，互换利率可以用来对抵押贷款进行定价。例如，新加坡的抵押贷款正是按照3个月的互换利率或者3个月的新加坡隔夜利率来进行计算的（新加坡汇丰银行）。英国也是根据5年期互换利率来计算5年期固定利率抵押贷款。正是基于这个原因，5年期信用违约互换（CDS）对英格兰银行具有指示作用（英格兰银行）。这些例子在许多国家的抵押市场上同样存在，但是它们都以各种不同的方式利用这些利率。这里需要注意互换利率是一个市场术语。

在欧洲，互换利率被当作一种有效利率而成为隔夜利率的一部分。它具有期限较短、更加敏感的特点，在交易过程中，它的波动区间也比较小，而且与隔夜利率相比，这一利率能更好地解释外汇和外汇价格的变动及其波动性。我们举的这个例子偏离了标准的定义，但是，欧元严格来说是一种寻求收益的外汇，因此当互换利率和国内LIBOR调整到合适的水平时，欧元会表现出最佳的变化。对于互换利率推动了债券价格和收益率的变化还是债券价格和收益率推动了互换利率的变化，这是一个值得商榷的问题，毕竟不同的市场会给出不同的答案。市场条件、经济事件、未来预期以及相对无风险情况的风险衡量，这些都是需要考虑的因素。互换利率会随着经济事件而发生迅速变动，同时会引起外汇市场的波动，因此为了更好地理解两种投资工具之间的关系，我们很有必要理解互换利率的变动。

其次，由于互换利率差额与未来国内LIBOR的价格和走向以及政府债券价格和收益率是十分相近的，因此它对外汇的远期定价具有十分重要的作用。此时它们之间是隔夜指数互换（OIS）与LIBOR之间的联系。最后，互换利率检验并进一步确认了国内LIBOR、债券和收益率，而这反过来又对外汇和货币对价格的走向进行了判断。

由于互换利率曲线代表了任何政府债券收益率曲线的近期、中期和远期部分，所以它的时间跨度可以延伸到未来30年。对于美国来说这一时间跨度是30年，英国则可以达到50年，而日本则是40年。不过从我们的研究目的来看，我们感兴趣的是0～3个月的目标利率区间，这是因为在3个月的目标周期内它与中央银行利率紧密联系，同时也是因为它与政府债券收益率曲线息息相关。在政府债券价格、收益率以及整个国家利率之间相互作用的过程中，我们可以将互换曲线看作一种指导。它提供了政府债券收益率走向的答案，并且由于它的风险特性，它也预示着即期外汇价格的变化。政府债券收益率曲线由于有政府担保，所以它也被当作无风险利率；另一方面，由于借贷和交易过程中互换利率的水平比债券收益率曲线高，所以互换利率曲线则代表着风险利率。由于银行是互换的主要交易者，所以互换利率曲线是银行健康状况的一个衡量指标。总之，互换利率曲线将总是位于债券收益率曲线之上。当我们计算这两条曲线时，这种现象通常代表着经济的正向发展，然而如果债券收益率曲线位于互换利率曲线之上，就意味着曲线出现倒挂现象，同时经济也遇到了困难。

对于即期外汇交易，利率互换、外汇互换以及交叉外汇基础互换是最为重要的互换产品，这是因为它们提供了外汇价格走向的判断。下面我们列举一些例子。

利率互换。“假设A公司投资一种年付息5%的债券，而B公司投资一种浮动利率债券。这两家公司签订互换合约以交换利息支付。此时，这种利率互换合约被定义为固定利率对浮动利率的协议。它的目的是对冲以及／或者管理融资风险”（Haubrich, 2001）。

外汇（FX）互换。“假设A从B借入X 美元减去即期利率，同时借出X欧元给B。合同期满时， A 向B偿还X美元减去远期利率，而B则向A 偿还X欧元。外汇互换主要是针对投机交易进行套期保值，同时它也被进口商和出口商所使用”（Baba,2008）。然而正如我们将在新西兰例子中看到的，中央银行在外汇互换市场中也进行大量的交易。

交叉外汇基础互换。“假设A从B借入X美元减去即期利率，同时借出X欧元给B。在合同期内， A每隔3个月就会收到3个月欧元LIBOR的利息，并且支付B3个月美元LIBOR的利息。合同期满时，A 向B偿还X美元减去远期利率，而B则向A偿还X欧元”（Baba, 2008）。更具体地说，比如当英镑／美元基础互换价差下降时，以交叉外汇互换融资的美元数量也将下降。这对于交叉货币对和英镑／美元来说都是消极的信息，而这也意味着人们将对它们进行做空。

衍生品合约的隔夜指数互换利率衡量了某个特定国家的隔夜利率（Sengupta,2008）。这一利率对各个国家来说具有不同的参照意义。互换价差是收益率曲线任意点上互换利率与政府债券收益率之差。以基点表示的互换价差衡量了3个月外汇隐含美元利率与3个月LIBOR之间的差额。它是一种判断市场是否存在风险的衡量指标口互换利率曲线表示的是各个到期日上的互换利率，而互换利率可以定义为LIBOR的远期期望值。因此，一条远期LIBOR曲线代表着未来的LIBOR，未来的LIBOR 则将决定未来基准利率以及未来通货膨胀和消费者价格指数（CPI〕的水平。此外，外汇远期隐含利率可以估计未来即期外汇价格的期望值，而利率就是这种估计结果。

这样以后我们就可以利用利率工具来对未来即期价格曲线和未来利率进行定价。

在掌握了这些基本的信息后，我们可以将目光转向各个国家的互换利率和外汇价格。