第二节 三年期研究报告

自1989年起，每隔三年国际清算银行都会通过它的市场委员会(MarketCommittee)和全球金融体系委员会(Committee on the Global Financial System)(成立于1971年)发表一份十分详尽的三年期研究报告，该研究报告重点关注过去三年每日美元成交量以及未清算外汇合约。

这些统计信息由各个中央银行上报给国际清算银行，其中1995年研究报告涉及的中央银行数量共26家、1998年则为43家、2001年为48家、2004年为52家、2007年则上升到54家(国际清算银行，2007年，三年期研究报告)。研究报告覆盖的数据包括场外交易市场(OTC) 外汇利率、股票、大宗商品以及信用衍生工具等的未清算金额。此外，外汇即期交易、直接远期外汇交易、外汇互换交易以及货币和利率衍生工具等数据也包含在其中口有趣的是，在2007年的报告中还首次包括了信用违约互换(CDS) 。

这些研究报告以内容极其详尽为特色，由于市场专业人员和交易者需要对资金流向做出判断，从而寻求最优收益以及借以实现这些收益的工具，因此它们也成为十分重要的指导文件。可以说，它们对即期交易具有十分重要的意义。

《三年期研究报告>>2007版与2004版对比

我们从2007年研究报告提供的表1.1中可以知道，全部的即期交易、直接远期外汇交易和互换交易的日成交额由2004年的1.9万亿美元增长了69%，达到3.2万亿美元。同时根据表1.1中的产品分类数据，互换在2007年增长了80%，其增长率比2004年的45%明显提高。需要注意的是，表1.1中的7天期限以内互换合约的成交额自1995年开始报告以来一直在增加。

1. 已经对境内与跨境双重计算进行调整。由于到期时间不完全相同，各组成部分之和并不总等于成交额总和。

2.2004年数据已修订过。

3.非美元计价的外汇交易已按每调查年4 月的平均汇率从当前美元数量换算成原始币种数量，之后再次根据2007年4月平均汇率换算为美元数量。

从1995-2001年，7天期限以内互换合约的成交额一直是7天以上互换合约的2倍，然而，在互换成交额持续增长的情况下，二者的成交额差额却在2004-2007年间翻了一番，这是为什么?互换本质上是一份交换双方现金流的合约。人们可将其看作一家银行在某一到期日同时买人或卖出货币资产，并在稍后另一到期日卖出或买人同等数量资产。互换参与者进行场外交易，在正常市场无法提供资金时互换一度被作为主要融资手段，然而它们作为常规融资手段的普及性在年复一年地增加。互换可以是利率互换、商品互换、股票互换，或者是货币互换。

此外，互换也可以作为利率互换、货币互换、商品互换或者股票互换的对冲工具。正如表1.1所示，从2006-2010年各经济变量呈现出如下趋势:随着利率价差收紧，隐含波动率趋于降低，而风险调整利率则上升。

从表1.2 中我们可以明显地看到，2001-2007年，美元对其他货币的互换是交易最为广泛的互换合约，紧接其后的是欧元、日元、英镑、瑞士法郎、加拿大元以及澳大利亚元。

图1.1 利率价差、隐含波动率、风险调整利率

1. 10年期互换利率减去3个月货币市场利率，以百分数表示。

2. 以10年期互换合约作为标的资产的互换期权所隐含的波动率，以基点表示。

3. 定义为10年期互换利率与3个月货币市场利率之间的价差，再除以3个月/10年期互换期权隐含波动率。

1. 已经对填内与跨境双重计算进行调整。

2. 包括直接远期外汇、外汇互换、货币互换、期权以及其他产品。

3. 2004年数据已修订过。

4. 由于美元/瑞典克朗的货币对以及欧元/瑞典克朗的货币对在2007年之前无法明确单列出来，因此它们都被包含在"其他"项里面。

5. 不包括美元。

6. 不包括美元和欧元。

无论是7天期限以内还是7天以上，直接远期外汇交易的数额自1995年开始报告起便保持稳定。然而，互换成交额远远超过了直接远期外汇合约的数额，2004年二者相差5倍， 2007年则是4倍。2004-2007年，直接远期外汇合约交易总额增加了73%。直接远期外汇交易是一种双方约定在未来某个时间，按照事先约定的汇率，买人或卖出事先确定数量货币的交易方式。交易者的具体交易是基于对未来汇率的判断。

大部分跨境经营的世界级企业进行远期交易，通过这一方法实现以某个特定的有利汇率将资金汇回、锁定未来业务的汇率、对冲以及投机等目的。

根据最新研究报告显示，2004-2007年即期交易增加了56%，但是与前几年相比增长更慢。1998-2007年，即期交易从5680亿美元增加到1.05万亿美元，几乎翻了1倍，从1992年的3940亿美元到2007年的1.05万亿美元更是几乎增长了2倍。我们可以注意到1995-2007年互换是如何略超过即期成交额的。进一步可以注意到， 2001年互换成交额是如何达到几乎2倍于即期交易的，此时即期交易为3870亿美元，而互换则达到6560亿美元。由于利率互换是所有互换工具中交易最为广泛的，因此利率波动率或许可以作为上述现象的一个原因。更何况2001年发生了"9 ?11"事件，我们因此也经历了那么多的波折。((三年期研究报告)2004年版、2007年版)。

在表1.3中，美元是迄今为止人们在外汇兑换中交易最为广泛的对象。它的首选交易币种依次是欧元、日元、英镑、澳大利亚元、瑞士法郎和加拿大元，并且它们全是与美元进行正向交易或反向交易。其中一个有趣的现象是，港元在1998年时每日成交额为790亿美元，而2007年则达到1750亿美元。如表1.3所示，新加坡元每日成交额则在相同时段间内出现了下降。不过这两个币种同样都是在政府控制的交易波幅下进行交易的。

1. 已经对境内与跨境双重计算进行调整。

2. 2004年数据已修订过。

3.由于美元/瑞典克朗的货币对在2007年之前无法明确单列出来，因此它被包含在"其他"项里面。

银行间同业拆借市场2004年在全部外汇交易中的比重占到53%，2007年则降至43%。零售外汇经纪人的出现，以及发生在场外交易市场中的互换和远期交易数量的增加，或许都可以成为该现象的一个解释原因。

尽管三年期研究报告回顾了过去三年的情况，但它对外汇市场仍有着深远的影响。我们从报告中可以知道，即期交易和互换交易在世界范围的外汇交易中占据了绝大部分的比重，2007年其规模大致达到了2.7万亿美元。到目前为止美元仍是最为普遍的交易工具，其后则分别是欧元、日元、英镑、瑞士法郎、加拿大元和澳大利亚元。而世界上所有其他货币则几乎很少被交易，它们的交易金额也无法与这些主要货币相提并论，一个原因便是它们的可兑换性。

在世界绝大多数的货币里面，200种货币中有150种不能被直接兑换，因此它们要通过流动性更好的主要货币的辅助才能实现兑换。另外一个原因是，对于较大的经济体，不仅其贸易和投资资本可以自由流动，它们的国内生产总值(GDP)水平也更高。再加上自身具有健全的经济制度和稳定的政治体制这两个因素，可以说，交易者只要关注这些主要外汇的价格，就如同找到了成功致富的捷径。

随着主要经济体GDP水平的提高以及货币供应量的增加，我们可以想象一下将来美元供应量和未来美元成交额会有什么表现。由于由市场决定价格的地方外汇价格可以自由浮动，所以交易主要货币将是不错的选择。