故事的教训

究其根源， AIG忽略了金融行业和保险行业的基本准则:天下没有免费的午餐。AIG竟然幼稚到相信自己能提供数以亿计的债券保险，收取保费，却不用担心这些债券会发生违约。考虑到AIG是保险业内的巨头之一，如此愚蠢的举动简直匪夷所思。

信用违约互换协议是金融产品还是保险产品?关于这一话题人们可能会争论不休。但说到底，信用违约互换协议还是与保险更为相近，因此对任何保险产品的估价也应该以保险精算准则为准。精算师从长期损失表格(Loss Tables)提取数据，计算出贷款违约的概率，使得保险公司能合理地制定保险费率，并计提适当的准备金以确保发生损失时有足够的现金流作为赔偿。追本溯源，几百年来众多保险公司出售大量人寿保险和财产保险保单却少有破产，整个保险业也能屹立不倒，这不是偶然的。其主要原因是保险公司有能力测量风险:在人身保险中，死亡率表（Mortality Table) 功不可没。从精算角度而言，人类死亡率相对固定，而且从数理统计上说每个人的死亡均独立于他人的死亡(除非有大规模疫情或其他事件)。与此相似的是，水灾、火灾、盹风等灾难也是互不相关。然而，商业风险(这里指违约风险)却大相径庭:众多公司(以及其所借的贷款和所发的债券)均受商业周期波谲云诡的影响，这也被称为多米诺效应。换而言之，各公司的债务违约事件具有高度相关性，因此要准确地估算难上加难。

即使能够从概率上估算债务违约的可能性，也要视不同的对象区别对待。估算小额的消费者贷款违约率较为简单，而测算大额的商业贷款则困难重重。根据房屋和汽车抵押贷款的精算表格，近75年来，若贷款发放严格遵循谨慎原则，则这些贷款的违约率总体而言较为稳定。然而，这些精算表格是否可靠要取决于每笔贷款的发放是否真正根据同样的谨慎原则执行。显然，这次次债危机的爆发足以说明人心不古，谨慎不再，从前的惯例亦被忽视:住宅购买者现在无须支付首付，而以前则必须支付20%~30%的首付。借款人的税后收入也不再需要是房屋支出(按揭利息+本金偿还额+房产税+保险等)的3倍以上。

因为前提不断改变，估算未来违约率的精算模型便不再准确。因此，信用违约互换协议的保费厘定也漏洞百出。AIG认为经过其信用升级后的抵押贷款证券产品违约率微乎其微，因此其收取的保费费率也很低，但是事实证明这个费率定低了。总而言之， AIG定价过低，承保过多，而储备金过少。难怪在2008年危机中当次级债违约率不断飙升时， AIG会一败涂地。