金融炼金术

LTCM的战略是寻找市场上的价格异常，并通过对冲交易套利。简单来说，就是买入估价偏低的资产同时卖空与之十分相似但估价偏高的资产。然后， LTCM将耐心等待，直到两者的价差逐渐缩小。根据" 一价原理"，两者的价格应该最终趋向一致。LTCM要做的就是作为长期投资者，耐心等待，而其大名"长期资产管理"也因此而来。LTCM认为这一"准"套利战略风险很低，而且可以通过合理的杠杆化尽量减少基金本身权益资本金的使用。用诺贝尔奖获得者默顿·米勒的话说: LTCM寻遍世界各地的小额套利机会，但是通过大量杠杆作用，收益极高。简而言之， LTCM的炼金术有三个支柱组成:杠杆作用、回购交易、风险价值。

杠杆作用

LTCM对本身资本金的使用少之又少，对杠杆作用的依赖却极高。1998年年初， LTCM的资本金不到50亿美元，而资产总计1250亿美元，杠杆率达:

资产/资本= 1250亿美元150亿美元= 25

只要看一下LTCM在负债和无负债的情况下的利润，就可以窥见杠杆作用的威力:

·无负债情况下，若投资收益率为4% ，则利润为:

50亿美元XO.04=2亿美元;资产回报率(ROA) =利润/资产=4%; 等同于净资产回报率。（ROE)=利润/权益=4%

·有负债情况下，假设LTCM借入1200亿美元，利率为3%，总共1250亿美元资产的收益率仍为4% ，则利润为:

1250亿美元x0 .04-1200亿美元X0.03 =14亿美元

LTCM的ROA仍然是锁，但ROE飘升为: 14亿美元/50亿美元=28% 。

然而，成也萧何，败也萧何。由于杠杆率极高，资产价值即使只有小幅下降，对LTCM 的打击都会是致命的。例如，若资产价值微跌4%，从1250亿美元降为1200亿美元，这50亿美元降幅将抹去LTCM所有资本金，因此杠杆作用是双刃剑。

融资

若要如此大规模的举债， LTCM借助的是回购协议（Repurchase Agreement ,简称Repo) 。这是-种抵押式贷款， LTCM为获得短期融资，以刚刚购入的固定收益证券如国库券作为抵押，融资额通常为抵押证券价值减去1%~2% 的折扣，以保证本金安全。这些贷款的利率通常较低(一般低于LIBOR) , L TCM的借款利率在3% 左右，而LTCM用此贷款买入的固定收益证券的收益率通常高于4% 。回购协议的期限为7 天、30天或90天，一般需要在到期日滚动展期。LTCM有时的展期多达25次。假设初始资本金为10亿美元，买入价值为10亿美元的国库券，将其作为抵押，通过回购协议借入9.9亿美元，并将其投资于收益率为4%的证券。这一战略的关键之处在于LTCM有能力不断以低利率和1%的折扣借入资金并投资于较高收益率的证券。25倍的杠杆率能够将资产组合的价值增加到:

25X 10亿美元X (1 一0.01)25 电19万亿美元

然而，回购协议风险不小，因为抵押物本身价值受市场影响(诸如利率变化)而不断变化。若市场利率上升，抵押物价值下降，贷款人就会要求增加保证金。LTCM的债主大多为商业银行和证券经纪公司，它们对LTCM的真实杠杆率并不知情，还一直认为贷款有了抵押物就安全无虞了。

风险管理

LTCM引以为豪的一个优势是拥有科学的风险管理系统，以确保其高杠杆率的投资组合在不利的市场条件下仍然游刃有余。毕竟，该基金由金融领域的泰斗掌舵。风险管理工具的不二法门便是风险价值模型:用一些简单的数字来测量并汇报投资组合面临的所有风险。这就必须仔细研究投资组合中各组成部分过去的价格波动幅度，以及各部分之间的价格相关性。这里由于使用时间序列和历史数据，到底使用多久远的数据将影响结果的准确性。

LTCM 使用近期的历史数据来计算风险价值，但剔出了诸如1987年股市崩横这样的"黑天鹅"小概率事件。用著名对冲基金经理大卫·艾因霍恩、(David Einhorn) 的话讲:风险价值的作用甚微，在风险管理方面毫无作用，有时甚至会危害无穷，因为它给高管和监管人员造成资产安全的假象。正如安全气囊，平时看似一直安全有效，但到了关键时刻比如严重车祸，则往往失灵，安全不再。