第12章 吉布森贺卡公司利率互换交易亏损案

提起吉布森贺卡公司(Gibson Greeting Cards) ，人们更容易联想到圣诞老人，而绝非华尔街敢于冒险却有肆无忌惮之嫌的金融工程家们。该公司位于俄亥俄州辛辛那提市，从事日用消费产品制造，专攻贺卡和包装纸。1993年销售额为5.47亿美元，利润2000万美元。

吉布森贺卡公司涉足于晦涩难懂的金融衍生产品，令人难以置信，结果也是损失惨重。其起因在于该公司试图降低融资成本。早在1991年，吉布森贺卡公司融资了5000万美元债券，固定利率为9. 33% ，本金还款期从1995年至2001 年。不料，合同签订之后，市场利率不断下降，吉布森贺卡公司想提前还款以降低利息支出，却因借款合同中的限制条款而无能为力。

如何得益于下跌的市场利率?吉布森贺卡公司的另一个选择是与一家金融机构签订"利率互换合同" (Interest Rate Swap) ，向其支付浮动利率，而自己接受固定利率。1991年1 月，该公司与信孚银行CBankers Trust) 签订了两单这样的合同。每单名义金额均为3000万美元，期限分别为2年和5年。

为期2年的互换合同规定，信孚银行向吉布森贺卡公司支付的利率为6个月伦敦同业拆借利率(LIBOR) ，而吉布森贺卡公司向信孚银行支付的利率固定为5.91% 。

为期5年的互换合同规定，吉布森贺卡公司向信孚银行支付的利率为6个月伦敦同业拆借利率，而信孚银行向吉布森贺卡公司支付的利率固定为7. 12% 。

这两个合同的固定利率差异为1. 21% ，名义金额为3000千万美元，使得吉布森贺卡公司每年节约了3000X (0.0712-0.0591) =36.3万美元。而作为浮动利率的6个月伦敦同业拆借利率则相互抵消。一言敝之，这两个利率互换合同明显能降低吉布森贺卡公司原先的固定利率9.33% 。

不料，在1992 年7 月中旬，两单利率互换合同尚未期满时，吉布森贺卡公司就撤销了合同，获利26 万美元。鉴于这两单合同原本可以使吉布森贺卡公司大大降低固定利率9.33% ，该公司的举动令人不解。随后，该公司签订了一单称为"比率互换" (Ratio Swap) 的合同，旋即又签订了一系列错综复杂且风险极大的杠杆型互换合同(Leveraged Swap) 。这些合同的金融名称令人眼花缭乱，诸如"与美国国库券挂钩的互换合同"， "结婚戒指(第二和第六波段) "等。

每单互换合同的复杂细节这里不再赘述。简而言之，吉布森贺卡公司与信孚银行签署的第一份杠杆型互换合同规定，名义金额为3000万美元，信孚银行向吉布森贺卡公司支付的利率固定为5.5% ，而吉布森贺卡公司向信孚银行支付的利率以伦敦同业拆借利率为基准，具体金额为: LIBOR 的平方除以6!

如果伦敦同业拆借利率低于6% ，该合同将有利于吉布森贺卡公司，因为其支付的利率将低于伦敦同业拆借利率。但如果伦敦同业拆借利率高于6% ，吉布森贺卡公司支付的利率将成几何级上涨(见表12-1) 。

显然，吉布森贺卡公司认为自己比对于聪明，并相信市场利率会只降不升。结果，就在其获利不久，市场利率在1993年开始回升，吉布森贺卡公司的损失也日益增加。

吉布森贺卡公司一直自诩为谨慎管理， 声称其损失限额为300万美元，且曾明白无误地将此告知信孚银行。然而不幸的是，吉布森贺卡公司必须依靠信孚银行的估价模型来确定其损失金额。由于这两家公司的利率互换交易多达29单以上，且层层相扣，很难明白其中奥妙。更有甚者，从1992年年底起，信孚银行开始欺骗吉布森贺卡公司，少报损失，使得吉布森贺卡公司的1992 、1993年财务报表数据不准。

当吉布森贺卡公司得知其损失惨重时，决定铤而走险，修改现有的互换合同使之风险倍增。到了1994年年初，吉布森贺卡公司的损失高达1750万美元，且潜在损失据称"不可计量"。此时，该公司惊慌失措了，它签署了一份新的利率互换合同，将损失上限设在2750万美元， 但还有一丝可能将损失降低至300万美元。

总而言之，令人难以置信的是，吉布森贺卡公司3年来交易了多笔利率互换合同，以第29笔收尾，损失共计2750万美元，而其上一年的利润也不过是2000万美元。反观信孚银行，其与吉布森贺卡公司的交易共赚取了1300万美元的交易手续费。

信孚银行在其广告中大言不惭: "风险身着伪装，我们借君慧眼"。然而信孚银行却屡次歪曲了吉布森贺卡公司的互换合同头寸的公允价值，其对吉布森贺卡公司极尽欺骗操纵之能事，与其广告所言大相径庭。更令人发指的是，在二段录音证据中，一名信孚银行的执行董事解释，他是如此"管理"吉布森贺卡公司互换合同头寸的公允价值和信孚银行谎报的价值之差额的:

我觉得我们应该好好利用这次市场价格下跌的机会，把这个差额逐渐消除。我的意思是，实际公九价值是1400 万美元的时候，我们曾告诉他该价值是810 万美元。现在如果实际价值是1600 万美元，我们就告诉他是1100万美元。知道吗?就是慢慢消除实际价值和我们谎报的差额。

若对信孚银行见利忘义的行径还有任何怀疑的话，请昕另一名执行董事的谈话录音:

自始至终，吉布森贺卡公司被我们玩弄于掌心。这些家伙玩大了，但他们却没有做足功课，这对我们而言真是天赐良机啊。

美国商品期货交易委员会和证券交易委员会共同课以信孚银行1000万美元罚款，相对于其从吉布森贺卡公司29笔交易共赚取的1300万美元交易手续费，并不算多。吉布森贺卡公司尽管总共损失了2750万美元，却获得了650万美元的赔偿。此外，信孚银行被责成今后确保其客户完全理解杠杆型交易的原理，并确保其客户得知每日收盘头寸价格。如此一来，这些交易场外交易(Over The  Counter) 的合同将类似与在交易所中交易的金融工具，公开性和透明性将得到保障。

最终，吉布森贺卡公司指责信孚银行违反了对客户的信托责任和诚信义务，并一而再、再而三地误导该公司互换合同头寸的逐日盯市(Mark to Market) 。这些指责是理所当然的。信孚银行则继续拒绝向客户展示其估价模型，这使得吉布森贺卡公司无法借此进行压力测试，以确定头寸的市场公允价格。当然，吉布森贺卡公司对复杂金融衍生工具交易一知半解，却贸然出击，这也是咎由自取。