16 股票价格与国民生产总值

你是否曾经听说通过投资股票来抵抗通货膨胀的不利影响? 道琼斯工业指数与国民生产总值( GNP ) 的比值就是这样一个财务比率。从理论上看，由于通货膨胀的影响，GNP 会变得更大，因此最终企业的股票价格也会涨得更高。如果与GNP 水平相比，股票价格指数正处于历史低位， 这就是很好的买入机会; 相反，如果股票价格指数与GNP 的比值正处于历史高位，这就是应该卖出的时候。因为在正常情况下，股票价值是应当与GNP 同步变动的，毕竟这些企业的业务是GNP 的关键且稳定的组成部分。

这个理论昕起来不错但实际上却值得我们深思。图16 列出了1955 ~ 197J 年英国、法国、德国、日本、荷兰和美国的股票价格指数和GNP 的变化趋势，其中， 每个股价指数都按照所在国家1955 年时的GNP 情况进行了调整。可以看出，只有法罔的股票价格与其GNP 走势出现了长期偏离，而在其他市场中，如果我们在股票价格指数大于GNP的130% 时卖出，并在股价指数低于GNP 时买入，那么，在图1 6 所示期间内，总是能在得不错的投资收益。

这种情况是怎么发生的呢? 1965 年时，道理斯工业指数达到了短期内的高点，正好略低于1000点， 当时美国的GNP 为7 250 亿美元。用1000 除以725 。一一说明股价指数为GNP 的138% 。按照刚才介绍的理论，这是一个很好的卖出机会。事实也证明了确实如此。事后，随着1972 年的到来，股市崩盘了，并且在此后的10 年中，股票价格指数相对GNP 的比值达到了20 世纪30 年代以来的最低值。但是，受经济扩张和通货膨胀的影响，GNP 持续提升。现在， GNP 已经达到了4 万亿美元一一是当时的5.5 倍。按照这个理论，为了跟上经济增长的变化.近年来的道琼斯指数不仅应当翻了倍，而且还应当再翻一番，达到4000 点的水平。事实果然也是如此。因此，如果接受这个理论的话，你绝对就会是一位超级牛人了。

但你也可能只是被牛冲昏了头脑吧，理由如下。这些图所展示的，是一段全球利率都恰好处于极低水平的时期，因此在这段时期内，股票的成交价格是处在历史高位上的。现在， 利率水平已经相对那时高出了很多了，在其他条件不变的情况下，股票成交价格相对GNP 的比值应当比当时的水平更低一些(详见图43 中对企业盈利与利率关系的介绍) 。

此外，基于下面将要提到的三个原因，道琼斯工业平均指数相对GNP 的比值也应当比那时更低一些。首先，由于美国政府每年都在增加其税收收入(详见图76 和图80 )，因此，工商企业的利润占GN P 的比重正在逐渐下降。在最近的20 年里. 被美国政府收走的税负占到了GNP的6%一一这都是以减少工商企业的利润为代价而拿走的。因此，企业的股票价值相应地也会下跌，以补偿它对GNP 贡献的减少。其次，由于美国政府的运行效率低下，随着它在GNP 中所占比重的上升， 整体的GNP 增长率将会下降。在一个增长缓慢的经济体中，股票的价值理当更不受重视。最后，由于道琼斯指数的样本公司对GNP 的贡献逐渐被那些新兴的、更具创新精神和意识的公司所慢慢取代，市场对这类公司股票的青睐程度也自然会逐步降低。

在今天，美国的经济增长主要来自那些小型的、更具有创新性的实体，而不是像道琼斯样本公司那种的巨型官僚化怪兽。举例来说，在过去的25 年中，数字设备公司( Digital Equipment Corporation) 的销售收入从最初的几万元增长到了80 亿美元; 而像英特尔、苹果电脑、价格会员店( Price Club) 和联邦快递这样的企业，在20 年前根本就还不存在。现在，越来越多的新兴企业开始出现，它们(而不是那些大企业)才是经济增长的主要推动力，因此，随着这些新兴企业的份额逐渐扩大，道琼斯样本公司的市值相对于GNP 的比值却在逐渐萎缩。

不过，相对于GNP 的水平，道琼斯价格指数应当下浮多少呢? 我无法回答这个问题，这实在太难以推测了。但我对一个问题是非常有把握的，那就是本文开头所提到的那个古老经验应当只留作备用参考了。

再版补充

道琼斯指数本身还存在更多问题，不过，关于本国的评论仍然是普遍适用的。各方面的政府税收都在持续增长，尤真是如果你将外政府和地方政府也一起考虑进来的话。