3 市场中赚个好回报

"既然企业盈利信息可能带来误导，那为什么每个人都还这么关注企业盈利，尤其是你在这本书里也这么强调企业盈利呢？"(详见图l、图4、图17、图28和图43)从短期来看，盈利信息确实常常会产生误导；不过正如本图所显示的，如果看长期的话，实际上是企业的盈利状况在控制着市场的发展方向。图3列出了425家标准普尔指数成分股在44年的跨度区间内的盈利水平与指数走势。可以看出，这两条曲线在1945~1958年的差距较大，企业的盈利水平较高，而股票价格却处于较低位置。但在图中所列出的绝大部分期间内，企业盈利状况与股票价棉走势都是长期吻合的。

企业盈利状况与股票价格走势在长期内呈现出了高度相关的特性，这是由股权投资的特点所决定的。当购入股票成为一名股东后，你就是一家企业的所有人之一了——这里所说的企业虽然是一个非生物存在体，但却充满了生机和活力，具有跟随经济条件的变化不断适应并走向繁荣的能力。比如，假定由于生产成本上升，汽车制造商将不得不提高汽车产品的销售价格。现在，汽车制造商可以通过开展更好的营销活动来让

顾客了解为什么他们所支付的更高价格是值得的；或者从降低成本方面入手，尽量不提高产品的销售价格；再或者，也可以投资于一些新的，但经营成本更低的行业领域。只要企业管理层能够不断推陈出新想出新的点子，企业就具有无限的行动可能。

但是，利率的波动会不会对价格与盈利之间的关系产生很大影响呢？从短期来看，答案是肯定的，这也是市盈率指标在短期内常常可能引起误导的众多原因之一。但是从长期来看，利息——即资本使用成本，实际上只是企业众多经营成本项目之一。虽然它也是一项重要的成本，但如果从占销售收入百分比的角度来看，相对于企业的其他重要成本项目——比如人工成本、存货成本，甚至税收成本等，利息的影响还是要略低一点。

如果利息成本上升，在短期内会造成企业盈利水平下降，但从长期来看，企业是具有调整和适应能力，能够应对成本条件变化的。如果企业能从整体上找到获利的渠道，那么最终就能够赚钱来弥补由于利率上升所增加的成本。如果企业无法找到获利渠道，那么它们肯定会削减相应的项目和借款规模，从而降低利息成本。这是对图43“蛇形曲线”的拓展。高盈利增氏率与公司债券利率的上升常常是相关的，而债券利率的下降与盈利增长率的渐逝则是相关的。这就是为什么连续多年，比如5~10年的期间内，一些股票的市盈率都处于非常高或者非常低的水平，但到了适当的时候，市盈率总是会回到历史中位的原因。

图3为我们提供的启示是什么呢？请观察连续几年的情况，判断市场是理性的还是处于投资高潮或者低潮当中的。然后思考当未来企业利润率处于合理水平、增长率温和井且市盈率处于历史范围内的中间水平(见图1)时，市场在未来5年内会是什么样子的？如果现在买入股票的话，预期能得到怎样的投资回报？根据这样的思路，我们可以判断出，1987年年初的股票市场定价略高。