第二部分 利率、商品价格、房地产和通货膨胀

我还只是一个经济学专业的本科生时，总是感到利率这个东西非常难以理解。对我来说， 利率太神秘了，它们到底是原因呢，还是结果呢? 教授们似乎故意把这个话题弄得非常复杂。然而，利率无非是你为了借钱而付出的对价一一你可以说它是金钱的价格，与其他东西的标价其实并没有太大的区别。有些现象的发生能将其他东西的价格推高，那么同样地， 利率也会被这些现象推上高位。在这一部分中， 你将不仅了解到利率， 还将了解到很多其他东西的价格变化，比如商品价格、批发价格、房地产价格和社会整体通货膨胀的情况。

利率的变动

利用图表的一个妙处是，你可以一眼就看明白那些要让很多人学习数年才能理解的内容。作为一个初学者，你将看到长期利率和短期利率往往同时向上或者向下被动， 但波动的幅度并不相同。以90 天的国债收益率为例，短期利率往往要比30 年期的长期国债收益率技动更大。如果你理解金融市场是多么感性，那么就能明白为什么会这样了。华尔街有个特有的歇斯底里式的思维方式， 那就是哪怕明天就是世界末日了，但从长期来看， 一切都会得以完美恢复; 并且几年以后，人们又会认为眼前形势大好，而未来却无比暗淡。

你还会看到，短期利率的水平往往比长期利率的要低一些，这是因为投资期越长，风险就越大。你会发现， 短期利率和长期利率之差可以作为衡量经济活力的晴雨表; 如果短期利率比长期利率低很多， 那么经济就比较健康;如果两者之差非常小， 就说明风险已在隆隆作响。妙的是， 你可以从一幅图、一个故事中快速掌握这一切。

这些图还能告诉我们更多道理。你将了解到重要的启示一一西方各国的利率总是同步上升或者下降，同样， 商品价格和整体通胀水平也是这样的。这在法国、德国、瑞士、英国、比利时、荷兰， 当然，还有美国都是如此。你将看到，这些国家的利率总是同步出现上升或者下降趋势。这是因为，自从资本主义出现后，我们生活在一个相互交织和影响的经济共同体当中一一这与我在经济学院读书时他们教我的恰好相反。讽刺的是， 经济学理论主要被凯恩斯学派和货币学派的经济学家所主导，他们都相信我们可以从周边的世界中独善其身，取得更好的结果。在本书最后一部分你将看到， 对于股票而言， 这是不成立的; 对于利率和各种商品的价格来说，这也是不成立的。

关于利率走势的其他启示

在这一部分中，你还会看到，利率走势与国家经济增长和企业盈利情况是密切相关的，而且， 你可以分析出这其中的原因。利用它们之间如此密切的相关关系，你甚至可以比大部分经济学家更准确地进行企业盈利预测，关键就是要观察好利率的趋势。批评者可能认为，或许你靠占卜板去猜都可以比经济学家预测得更准， 但这并不能否认利率与企业盈利之间的密切相关性。比如，假设你想预测石油的价格。经济学家们在这方面的表现一直都很糟糕，笼统地说，他们在所有大的上开和下跌转折发生前做出的预测都失手了。石油价格的波动趋势与利率的波动趋势之间存在着非常密切的联系， 你在图44 中就能看到这一点。因此， 单靠对利率的研究兴趣， 你就能在油价波动中站在正确的重要趋势方向上。

此外，你还将看到，与你一直所想象的相反， 高利率并非是现在才有的新现象。很多人都认为，第二次世界大战之前的利率水平一直较低， 而在之后， 因为我们对经济的管理越来越糟牒，刺率水平才逐步上升。我在投资者中进行过一个调查，发现95% 以上的投资者都认为美国在19 世纪的年利率水平在1% ~ 3% ，这距离真实的情况实在太远了。在图45 中你将看到， 实际上历史上的短期利率很少低于5% ，而且还经常高这10% ，甚至还有几次我们的利率竟然高达20% ~ 25% ( 当时国家处于和平时期) 。为什么会这样呢?这是因为在那个年代美国就像是一个第二世界国家， 风险很高，因此只能用极高的利率才能把资本从欧洲吸引过来。

相比之下，英国在当时有着美国今天这样的世界地位一一它是经济稳定的堡垒。所以，英国人借款的成本比其他任何国家的人都低。但是，在图46 中你会看到，这幅图奇妙地把我们的多个话题联系在了一起，它说明了英国和美国的利率在1860 年后一直保持着同步的上升和下降步调，并且，随着英国经济的发展在20 世纪中逐渐放缓，而美国的经济发展却日渐兴盛，英国的资本成本逐渐超过了美国。

事实上，如果不理解英国在18 世纪和19 世纪当中对全球经济的主导地位，那么就无法深刻理解当今的经济学现状。看过了美国利率水平的波动趋势后， 在图47 中你就会发现英国曾经是多么强大，因为即使是在美国独立战争、拿破仑战争、工业化革命和第一次世界大战等这些大事件期间，英国也能维持它的资本成本稳定， 它的世界主导地位丝毫没有被动摇。

通货膨胀的作用

利率不是存在于真空当中的。如果利率是华尔街舞曲的旋律之一， 那么通货膨胀的情况和商品价格的变动也一定参与了旋律的构成。利率水平的波动和通货膨胀率的变化情况往往是同步的。大部分人对于通货膨胀的历史都了解甚少，就像他们不太了解利率的历史水平那样。这些人认为， 通货膨胀是现代社会才有的现象，而且价格一旦涨上去就不会再跌下来了。但真相是， 在历史上，通货膨胀已经来来去去了很多次。在图51中你将看到， 批发价格(销售给生严厂家的商品)在1750 ~ 1950 年这200 年内，有过5次大的上升和下降阶段。接下来， 在图49和图54中你将看到通货膨胀之歌在全球持续播放的瘾迹。

通货膨胀的历史非常悠久。通过图50你可以发现，英国通货膨胀所带来的物价水平潮起潮落现象最远可以追溯到1300 年。英国是唯一拥有如此长的通货膨胀记录可供研究的国家。有时，每隔50年或者100年就会突然发生物价水平飘涨，然后涨势逐渐收住，并慢慢恢复原状。这种短时阅内剧烈的价格起落掩盖了长期趋势中通货膨胀的本来面目。其实，长期的通货膨胀率可能低得和你想象的一样，无论是在美国还是全球其他国家都是如此。但一直以来，我们都被短期内剧烈的通货膨胀幅度给吓住了。

探讨美国自己的通货膨胀历史走势是非常有意思的(详见图52 )。从图上看去，1900 年以来美国发生过很多次通货膨胀，但借助财务计算器算一下平均年复利增长率，你能够对此有更科学的认识。1790 年以来， 我们的年通货膨胀率平均仅为1% ，1900 年以来的也平均仅为3%。不过，恐怖的是，3% 的年平均通货膨胀率可以让物价在80 年内上升10 倍， 如果再加上8 年(即88 年)的话， 那么， 今天一辆售价1 万美元的汽车将让你的孙子在88 年后花上12万美元才能买入，而普通的住房到时候可能将标价好几百万美元。我的天呐!

细看房地产和商品价格的变化

在人们的心目中，房地产价格和通货膨胀总是联系在一起的。这也许是对的，因为在这一部分的图中你将看到，房地产投资是可以用来对冲通货膨胀的不利影响的(也许还可以用来避税) 。在最坏的情形下，房地产至少可以作为一种自欺欺人的好投资对象。与寻常人的认识相反，从长期来看，房地产其实一直是糟糕的投资对象， 它的投资收益很少能跟上通货膨胀的速度，甚至有时候会连续几十年都跟不上通货膨胀的步伐。

如果将房地产投资和股票投资的长期收益进行对比，你就会对房地产的差劲业绩感到诧异。如果投资的是未经开发的土地，那就更惨了。投资房屋的业绩会比投资土地的强一些，但仍然不太能跟上通货膨胀的速度。事实上， 也就是在最近几十年房地严才被认为是投资选项之一，在此之前，房地产一直被认为是长期的消费支出。

那么，为何每个人都认为投资房地严会有利可图呢?这是因为大家都忘记了大部分房地产投资的收益其实来自于在房地产价格快速上涨时他们所使用的杠杆。在买房子时，通常是自己只出1 美元就可以借款4 美元。于是，如果房子的价格上涨10% ，那么你的钱就获得了50% 的收益。但在通过借款来提高潜在投资收益的同时，你也在放大自己的风险。第二次世界大战之后剧烈的通货膨胀驱动了社会经济繁荣的表象，使人们已经忘记了房地产投资的风险。但是，这些图将让你正视并记住很久以前房地产价格低迷的那些时期，并做好准备对未来有个现实的预期。

再来看看商品价格的变化。因为当商品价格按软的时候，通货膨胀率和房地产价格很少能走强。在图56 中你将看到，商品价格一直以来的走势是多么疲软。因此，如果你想投资房地产，请你最好先忍一忍，直到你看见商品价格出现了上涨为止。正如房地产可以作为通货膨胀的对冲工具，同样的道理，商品也可以， 而且效果会更好。

对大多数人来说，对冲通货膨胀的终极工具是黄金投资。但在图57 中你可以看到，用黄金去对冲通货膨胀的作用其实肘有时无，这让大部分长期的黄金持有者失望。除去个别几年例外的情况，实际上，黄金价格的变化是跟不上通货膨胀的速度或者其他东西的价格变化的。对于其他绝大部分重要商品来说也是如此。除非有剧烈的通货膨胀把商品价格一再推高，否则， 这些所谓的通货膨胀对冲工具我们最好还是不碰为妙。

从长期来看，通货膨胀从根本上反映了各国政府超发的货币数量。商品价格、房地严价格和货币价格所受到的影响其实是一样的，因此，它们的价格基本都是被捆在一起的。

从历史上看，战争往往都伴随着通货膨胀。一些人认为， 战争对经济是有好处的。战争或许对投机者有好处，就像从图55 中可以看到的，商品价格在战争开始之前和战争中翻升，然后在战争后又慢慢回落。不过，战争对经济的发展肯定是没有好处的。很多证据都表明战争是有害的，关于它能推动经济发展的证据，却实在难以找到。战争会导致短期的物资稀缺和中断，于是带来价格翻升和经济混乱。

因此，如果你想避开通货膨胀、高利率、不稳定的商品价格， 首先要做的就是躲开战争，然后就是把印刷钞票的权力从政府手中拿走。当你把这一部分的内容看完，你将领会到严格的金本位制度对避免通货膨胀的好处。英国在主导世界经济肘，就在这方面做得非常成功，而且保持了很长时间。

2007 年作者注择: 再版补充

在我的观念中，最重要的更新都与视野有关。在1987 年时，高利率似乎是完全不可避免的。事实上，在我的整个成年时期，美国的利率水平一直很高一一为什么世界真他国家不是这样的呢?

随着视野的开阔，我发现今天美国的低利率水平并非反常(尽管利率已处于历史低位)。20 世纪70 年代和80 年代反常的高利率是由全球性的糟糕货币政策造成的。现在，中央银行的专家们巳拥有了原来所没有的海量、即日才信息所带来的便利，以及更多的管理经验。他们可以不断地学习和检验各种理论，这是他们的前辈们所做不到的;而且，一旦犯错也可以更快地进行补救，因此错误政策带来的最坏结果也就比过去好了很多。但是在1987 年的时候，我还无法洞察到技术的演变能够让各国的中央银行进行更好的沟通和合作成为可能。

在一定意义上，我原来关于战争与通货膨胀之间联系的观点依然是正确的。在过去几十年，战争的主要资金来源就是通货膨胀。但是现在的情况不同了，主要有三个因素发生了变化。第一，世界主要大国之间的通货膨胀相互交织影响越来越严重。因此，一个国家的通货膨胀会与其他国家的通货膨胀水平同步升降变化，通货膨胀的代价在一定程度上被它的贸易伙伴"补贴"了。没什么能比欧元的创立更能说明这一点了，每个国家的通货膨胀都与其他成员国直接关联。第二，苏联的解体导致了冷战的结束，也大大降低了潜在战争的规模和损失。用国内生产总值和全球证券市场的规模来衡量，现在的战争规模要比之前的小很多。

第三，通过速度越来越快及价格越来越便宜的半导体、激光和光学设备、无线通信的发展，科技呈现出爆炸式变革，军事科技也改变了战争的面貌。我们不再有持久的战争，大量的士兵、军火和设备投入。今天，我们有激光制导炸弹、夜视设备及类似的装备，这让美国有能力在短时间内结束战争，而且伤亡很低。与过去的战争相比，花费也低了很多。随着战争的重点转向技术和速度，相对于经济规模和市场规模，战争的成本是下降的。例如，伊拉克战争2006 年的成本大概是870 亿美元，当然这个成本今天仍在继续产生着，但这只占美国国内生产总值的0.7%。因为通货膨胀的全球影响比过去更明显，我们应该记住870 亿美元是2006 年全球国内生产总值的0.2%一一几乎可以忽略不计， 因此这并没有让政府产生要去印刷钞票的实际压力，也就不会引起更高水平的通货膨胀。

还有，20 年前我的很多观点都受到我的如下体验和预期的影响一一利率和通货膨胀将维持相对高位。因为通货膨胀一直保持着良性的发展，因此利率水平也很温和，无论短期利率还是长期利率都是如此。那么，这是说联邦储备银行或者其他国家的中央银行以后都不会再犯愚蠢的错误了吗?不!在很多新兴经济体中，中央银行依然犯了不少愚蠢的错误，只不过它们犯锚的概率越来越小了。平均来看，最近20 年的情况与我第一次写本书时相比，就要好得多了。

还有一点: 由于最近几年房地产市场火爆起来，我的有关房地产的图有些不合时宜。一个普遍的共识是， 2007 年是房地产泡沫之年。我不这么认为。泡沫只有在破灭很久之后才能被称为泡沫，而现在的房地产市场还没有发生崩盘。在顶部肘，泡沫一般都被人们称为"新范式"，人们会认为这次"不同以往"，而且都会变得非常亢奋。这些情况在2006 年和2007 年都还没有出现一一反过来，忧虑情绪四处可见。此外，房地产有着强烈的区域化特征。当旧金山的房价飘升肘，迈阿密的房价却可能下跌。还有，当利率正处在历史上的健康时期肘，很难想象房地严会真的发生暴跌。人们今夫似乎忘记了这几年借款的形势是多么好，担心流动性的一点点减少就会导致"泡沫破裂"。不管人们怎么说泡沫吧，反正房地产投资与股票投资相比，依然是比较糟糕的长期投资对象，而且缺乏流动性。它看起来能获得超额利润的原因主要在于杠杆的利用。

一切仍在继续!