基于坚实资产的公司

基于坚实资产子行业里的公司，依赖大量的固定资产投资才能使公司的业务增长。航空运输、垃圾处理(废物管理公司、Allied Waste 公司、共和废品处理公司等)、快递公司(联邦快递公司、UPS 公司等)全都属于这类公司。一般来说，这些公司不像基于技术的公司那么有吸引力，但是投资者还是能发现某些有较强竞争优势的股票和这一领域内一些好的投资机会。

行业结构

对于基于坚实资产的公司，其成长不可避免地需要为固定资产增加大量'投入。一条运载量饱满的航线，要争取更多从A 点到B 点的旅客，唯一的办法就是增加新的飞机，而这样的一架飞机需要花费0 .35 亿美元或更多。

因为增加的固定投资发生在资产使用之前，在这个子行业里的公司通常利用外部融资来支撑公司的成长。贷款可能全部用于购置资产，所以出借人一般要求以资产作为贷款的抵押品。在这种模式下，假如公司能够使用这些资产赚足够的钱，能够负担融资的成本，并能够为股东赚取合理的回报，高杠杆作用不一定是一件坏事。

按照这种观点，一般来说，航空公司是这个行业里最没有吸引力的投资。航空公司必须承担巨额的维护机群的固定费用，应对昂贵的劳务合同需求.并且它们的服务很难差别化。所以这个行业价格竞争是激烈的，毛利率极低，而且常常没有利润，再加上营业杠杆作用如此之高，以致公司时刻处于短时间内就可能破产的边缘。如果你认为航空业不是一个好的长期投资，你是对的在对航空价格管制取消的1978-2002 年，航宅公司集体亏损了110 亿美元(还不包括最近美国政府新闻通报的影响)。在同一时间段，125 家航空公司提出了破产保护，而且其中12 家申请破产保护的公司受到了清算。

常见的投资陷阱: 资产负债表以外的融资

联邦快递公司在2002 财务年度公布了18 亿美元的负债。假定它的市值在2002 财务年度末大约为160 亿美元，可以算出隐含的财务杠杆比率是11 % ( 18亿美元/ 160 亿美元)。进一步详细审查后发现.公司暴露出巨大的租赁负担，如果联邦快递公司选择直接购买资产代替租赁的话，还要在其资产负债表上加上差不多120 亿美元的负债。把资产负债表以外的支付负担算作负债融资的一部分， 这就把联邦快递公司的财务杠杆比率推得相当高。(凭经验审查租赁的办法是在10-K 报告脚注分类为"租赁义务" 栏目里，寻找"未来最小租赁费用" 及有关的"经营租赁" 部分，找到下一年度的最小租赁费用， 把它乘以8，你就对租赁应表现为多少负债有了一个粗略的估计。)

但是不管航空公司的业绩多么糟糕， 的确有几家公司经营得非常好。典型例子是西南航空公司已经连续30 年盈利，考虑到它业务的周期性和2002 年凄凉的经营环境，这真是一个令人惊讶的成就。西南航空公司骄人的经营业绩很大程度上取决于公司的重要战略优势，就是对所有点对点航线不做任何虚饰，只提供单一机型的服务，以实现低成本结构的驱动战略。在这个行业里较少有令人赏心悦目的基本面，两南航空公司利用配置差别化和垄断性的经营战略取得了超级财务成果。

基于坚实资产的公司还有其他一些特性值得观察。例如，有限或者收缩资产的概念，对这些公司来说可能会为竞争前景提供稳定性。因为NIMBY ( not in my back yard一一别在我家后院堆放垃圾)运动，让新开辟一个掩埋地点变得更加困难，这使新的竞争对手进入废物管理公司的垃圾掩埋业务变得不太可能。这就让像废物管理公司这样的企业通过300 个掩埋场拥有了美国40%的垃圾处理能力， 这成为一种优势。

多数基于坚实资产的公司陷入了竞争优势面较窄或者没有竞争优势的困境里。对很多公司来说，投资者如果要买入这些股票，应当寻找一个在公平估值基础上相当大的甚至不太合理的折扣。

成功的基于坚实资产的公司的特点

· 成本的领导者: 因为基于坚实资产的公司有巨额的固定费用，那些交付产品更有效率的公司就有了强大的竞争优势，而且能够实现出众的财务业绩，比如西南航空公司。公司通常不会宣传自己的费用结构， 所以妥知道哪一家公司经营得更有效率， 可以看一看它的固定费用周转率、营业毛利率以及投入资本收益率，然后再与业内同行比较。

· 独特的资产: 当有限的资产妥实现一项特别的服务时，那些资产的所有权是关键。例如， 废物管理公司众多的、所处位直适当的垃圾掩埋场资产显示出明显的竞争优势，这些资产对进入废物管理市场形成了壁垒，因为不可能有足够的新的垃圾掩埋地点能得到政府的批准，以争夺废物管理公司的市场份额。

· 谨慎的融资: 记住，负债率高对公司自身虽不是一件坏事，但负债率高可能使公司业务产生的现金流无法覆盖负债。当分析高负债率的公司时，永远要确认自由现金流能够支撑这些债务，即使在债务处于下降趋势的情形下。