成长性
对很多投资者来说，强有力的成长性也许比任何事情都有诱惑力。高成长率是令人兴奋的事情， 一家公司如果能每年成长15% , 5 年后它的利润将翻一番，谁不想这样呢?遗憾的是，研究显示:公司在经历连续数年强有力的增长后，情况往往是很不稳定的。换句话说，高增长的历史记录并不一定导致公司未来还能高速增长。
为什么呢? 因为总体经济的增长就这么快，从历史的观点看，公司盈利长期合计的增长率要比经济增长率略低，强有力的快速增长吸引了激烈的竞争，快速成长的公司可能引起其他公司的诉讼围攻。
你不能仅仅凭着过去的连续成长率预测公司的未来。如果投资这么容易，基金经理就不需要付那么多学费，这本书也就更薄了。仔细调查公司成长率的来源对评估企业成长的质量是相当重要的。由于销售增长和进入一个新市场带来的高质量成长，比单靠降价和会计作假带来的低质量成长更有可持续性。
四个来源
从长期经营活动来看，销售增长驱动盈利增长。尽管有些公司在降低成本上做了卓有成效的工作，或者在财务报表上做手脚使利润增长超过销售增长，但这种状况不可能持久。因为削减成本是有限度的、而且很多时候不过是公司把财务技巧用到了极限而已。一般来说，销售增长有以下四个来源:
1. 销售更多的产品或服务。
2. 提高价格。
3. 销售新的产品或服务。
4. 购买其他公司。
公司成长最容易的路径就是在任何情况下你做得都比你的竞争对手好，比它们销售更多的产品，以从它们那里夺取市场份额。
对公司来说，提价也可能是一个提高销售收入的好的路径，尽管这需要强势品牌或拥有垄断的市场地位才能维持长久。例如，安海斯-布希公司( Anheuser-Busch )历史上就曾每年提价1%~3% ，因为它有一组强势大众品牌，像Budweiser 、Bud Lite 、Michelob 等。
有线网络公司( Cable companies )使用定价能力提升它的销售收入，尽管这更应归功于它的垄断地位而非品牌。整个20 世纪90 年代，大部分市场上只有一家海底电缆电报供应商，所以有线网络公司才可能每年提价6%~7% 。
如果没有更多的市场份额供你争夺，或者你的消费者对价格很敏感，你可以像沃尔玛一样通过新的销售方式来扩大你的市场份额。在20 世纪80 年代中期，沃尔玛的创始人兼CEO (首席执行官)山姆·沃尔顿看到公司的成长在某些方面遇到了障碍，所以他开始调研新的市场一次欧洲旅行后，沃尔顿发现欧洲的零售商已经开始建立超市，超市里卖的东两从服装到玩具到番茄调味酱应有尽有。沃尔顿认为，这样的食杂百货超市很适合沃尔玛。15 年后，沃尔玛已经是美国食杂百货业最大的零售商，包的食品销售在内的特大型超市购物中心占它总销售收入相当大的比例
记住， 这种分析的目标是一定耍弄清一家公司为什么成长。在安悔斯-布希公司的案例里，你应当知道公司的成长中有多少来自提高价格(如价格更昂贵的啤酒)、多少来自销量的增长(如有更多的啤酒消费者)、多少来自市场份额的增加(如更多的百威品牌消费者)。一旦你能分析一家公司成长率的组成元素，你就可以更好地把握它的未来，因为你知道它的成长来自哪里、以及何时可以组合利用。
销售增长的第四个来源"收购"应当受到特别的重视。有收购可能性的企业常常受到华尔街的青睐，因为它们是投资银行的主要客户。收购企业的目标常常是为一个新的收购计划去筹集资金，或者去寻找新的收购目标，这意味着会不断有客户在它们的门口排队签约。不用奇怪，追踪有收购欲望的企业的分析师们通常会有好消息告诉你。
遗憾的是，收购的历史记录往往是有好有坏，大多数收购未能给收购方的股东带来真正的收益。而且一项研究表明，即使是小的收购，相关的业务在收购前很好，也只有一半成功的机会。
这有一大堆的理由。首先，收购方不得不买越来越大的公司以保持相同的成长率. 而大的公司是很难彻底调查清楚的，胡乱买来的东西就增加了风险。即使像沃伦· 巴菲特管理的们克希尔-哈撒韦公司在1 998 年收购通用再保险公司时也是如此。巴菲特比任何一个在这一行里活跃的人都更了解风险， 但是收购边用再保险公司的最终收益比其他收购要少。巴菲特自己说，在这次收购交易经过一段时间之后，通用再保险公司处于一个比收购时预想的糟糕得多的状态。可见，甚至最机智的CEO 都不能完全了解一家巨型目标企业的全部架构。
另一个保持怀疑的理由是，收购其他公司需要花费时间和金钱。日标企业需要调查，要付钱给投资银行家，而且被收购公司还要进行整合，所有这些都要耗月1公司正在运转的业务资惊。如果管理者把所有的精力花费在寻找收购目标上，而不是考虑把企业做得更好，那么企业注定无法步入正轨。
从投资者的角度，不管怎样.要对通过收购使企业成长的策略保持警觉，最大的理由也是最简单的: 要弄懂一家公司是很困难的。想收购的公司通常要披露很多与合并相关的费用，它们常常说它们的财务状况变得紧张，这意味着在全部的合并过程中，收购公司的财务可能会变得混乱，结果会有两种可能:
1. 一个缺乏道德的管理团队可能通过持续的收购、人工调账来制造烟雾，而且这些财务修改可能需要很长时间才会被发现，因为它会隐藏在另一次大规模收购引起的财务重整中。
2. 潜在业务的真正成长率可能无法算清楚，特别是如果管理层逃避责任，不能给出这家公司结构性成长的真实信息。
所以，如果你不知道除去收购后，这家公司成挺得有多快，就不要买它的股票，因为你无法知道收购什么时候会停止。记住，一个成功投资者的目标是购买一个好生意，不是购买兼并机器。
质询成长质量
就像你推测的，我认为，收购是一个质量很低的创造成长的路径。其实有很多可以达到增长目标的路径比收购这条路径要好，尤其是当我们把注意力从盈利增长转移到销售增长上来之后(销售增长是很难伪造的)。尽管公司在销售增长停滞的时候，使用推进盈利增长的欺骗方法很多，比如改变税率、股份数、养老金收益、一次性所得(常常是出售业务)，以及疯狂地削减成本等，这些手段都是最常用的。(我将在第八章展示全部的盈利管理骗局。)
但通过销售增长停滞这一事实，我们也能发现其中的猫儿腻。一般而言，任何一家公司盈利增长超过销售增长持续一段时间的，比如5~10 年，你都需要深入挖掘分析这些数字。从这些数字中，看一看公司是怎样从停滞的销售中挤压利润的。净利润增长率和营业利润增长率或经营性现金流量增长率之间有较大的不间，也能揭示公司公布的一些事情是不可能的。
IBM 公司是一个经典的例子，我把它叫作"人造成长"，因为它使用了几乎全部先前提到的技巧，在20 世纪90 年代给收益充气把它顶起来。就像表6-1 中展示的，自从郭士纳在20 世纪90年代初开始转型以来，IBM 的每股盈利看起来相当好，接近于最近几年的两倍，这种情况对这种规模的公司是相当不错的。
但是当我们考察营业利润的时候，它看起来好像增长得太慢了，与此同时销售的增长平均水平始终在5% 左右。当我们再一次检查的时候， 我们快速浏览经营性现金流量，不幸的是，从1995 年到1999 年，它看起来都是停滞不前的(见表6-2 )。
所以，是什么导致这么好的每股盈利结果呢?举一个例子，IBM 的税率从1995 年的46% 降到了1999 年的3 0% 左右;再比如，这家公司在20 世纪90 年代持续不断地削减企业销售和l管理费用，这是一项改变公司官僚风气值得称赞的成果。
最后， IBM 在20 世纪90 年代的后半段回购了公司1 /4 的股份，几乎没有未转换的股份，这意味着每股可以有更多的收益，而且超过年金计划的收益也增加了盈利。因此你能看到， IBM 公司每股盈利与它的营业收入和现金流量的简单对照显示了很多危险信号，任何投资者考察了这家公司20 世纪9 0 年代末期的财务资料之后，都会怀疑这家公司盈利增长的质量。 (注意:低质量的成长不意味着这家公司一定伪造账目， 只不过成长率很可能是不可持续的。)
你应当警惕一次性损益会扭由公司真实的成长性。例如，某一个部门的巨额盈利可能使公司的成长性比真实情况看上去好。如果一家公司的盈利在3~5 年中的第一年是令人沮丧的，这家公司的成长性就可能被夸大，因为成长性将以一个降低了的基础为起点算起。不要把你看到的一个连续三年或五年的成长率当作福音，还要检查数字的背后是什么。
一般而言，任何时候你都不可能查明一家公司成长性的真正来源，或在表现好与坏之间存在尖锐分歧的原因，像IBM 公司这样的案例，你就应当小心它的成长性的质量。少缴税和回购股票对股东来说是好事情，没有问题，但是它们的影响是短期的。
关于削减成本，要知道所有的事情都是相对的。相对于一个管理费用低同时效率较低的公司，我宁愿投资一家更有效率的公司。无论如何，削减成本是不可持续的盈利增长来源，而且如果你看到一家公司一直在削减成本，你应当意识到在未来某一天，它将没有多余的成本可供削减。盈利增长将最终慢下来，除非销售增长加速。
在某些时候，降低成本的公司通常会尽力寻找怎样变得更有效率。但是除非公司设法推进收入的增长.不然其销售和盈利的增长将只能集中依靠成本的削减。当你看到一家以降低成本来驱动盈利增长的公司，你要思考一下这些成本降低的可持续性，因为这是你无法回避的问题。