暗池交易平台中的潜伏套利如何损害投资者的利益

投资者可能会被暗池交易平台中高频交易者所使用的一种叫做潜伏套利的手段所连累。潜伏套利的根源是，市场中存在着二元的速度模式。一方面，在交易所设定了同位托管，并购入了非公开数据信息的高频交易公司，能够在投资公众通过证券信息处理器（ SIP ）看到股票价格之前的几毫秒内构建任意股票的.NBBO。另一方面，大部分的暗池交易平台会使用较慢的SIP计算股票的参考价格（该价格可能是该只股票在参与暗池交易时任意时点的价格，比如， NBBO 的中间价）。

因此，暗池交易平台的定价滞后于高频交易公司所使用的实时价格10 ～ 15 毫秒。这使得高频交易公司获得了某种根植于我们当前市场结构的实时套利机会。他们会利用这一优势通过自动化的算法程序逐一击破基于较慢的暗池交易平台定价的投资者委托。

《华尔街日报》上曾刊载过两篇文章清楚地阐释了这一过程。一篇是2009 年3 月由大卫·格芬（ David Gaffen ）和罗布·库兰（ Rob Curran )写的《基于毫秒的套利交易》（ Measuring Arbitrage in Milliseconds ） ；另一篇则是2010 年6 月由斯科特·帕特森（ Scott Patterson ）写的《高频交易者的新刃：投资公司总是先于其他人获得市场信息并提前几秒钟使用了它》（ Fast Triα命”’ New Edge : Investment Firms Grab Stock Dαta First and UseIt Seconds Bφre Others ） 。2009 年，宾夕法尼亚州西切斯特市（ West Chester)TFS 市场中性基金（ TFS Market Neutral Fund ）的资产组合经理理查德·盖茨（ Richard Gates ）在2009 年这样调侃着高频交易者的优势：“你手里拿的永远是明天的报纸，而其他人却在傻乎乎地盯着早已过时的价格。”

上述2010年的那篇文章曾报道了盖茨是如何证明了潜伏套利正在侵害他的公司和客户。盖茨以暗池交易平台的中间价提交了一份买入诺德森集团（ Nordson Corp， NDSN ）股票的委托，同时设定了70.49 美元的限价。随后，他又向另一个交易场所输入了卖出NDSN 的指令，以将NBBO的中间价压低至70.47美元。最终，交易在经纪商的2 号交易平台内成交， NDSN 以70.49 美元的价格被卖给了哑3。但是，这次交易却并没有反映后来的卖出委托。“ TFS 的必要成本比它实际应当支付的成本多出了2美分”，帕特森写道。很明显，盖茨用带有一致性的结果印证了套利在为数众多的暗池交易平台中普遍、大量存在的事实。

SigmaX是由高盛管理的一个暗池交易平台，也是市场上交易量最大的暗池交易平台之一。就在近日，它全面接管了Redline Inc. 的业务，而后者的InRush股票行情显示图工具则可以提高SigmaX针对NBBO计算的速度。对此，我们只有再一次遗憾地表示，有害的潜伏套利还将继续损害投资者的利益。

在我们2009 年12 月发表的白皮书《潜伏套利：掠食性高频交易背后真正的原动力》（Latency Arbitrαge： The Reαl Power Behind Predαtory  high   frequency  trading)中，我们列举了潜伏套利活动给市场诚信带来的以下三方面严重的问题。

第一，对于外界批评，高频交易公司和中心市场总是一再宣称，一两美分不会对长期投资者的根本利益造成重大影响，这完全是小题大做。在今年11 月初纽约召开的一次金融行业会议上，一位来自大型ATS 的CEO 再次表达了这样的观点。对此，我们不敢苟同。这根本就不是一两美分的事情，它关乎着15 亿～ 30 亿美元的社会财富。我们不禁有了第一个问题：高频交易公司是否握有不公平的优势？华尔街上的大多数专家都相信，历史给予了我们最好的评判标准；市场中的每个参与者都应当在同一时间看到相同的报价和市场数据。如果高频交易公司和其他人所见市场的时间差异是5 分钟而不是5 毫秒，那又该如何呢？你觉得这可以接受吗？这不是时间多少的问题。问题的关键是，这种差异实实在在地存在。如果某个特定的精英群体早已知道了谁是最后的胜者，你认为还会有其他人愿意参加赌马赛事吗？

第二，潜伏套利创造了一个二元化的市场，即借技术强化的内部市场（由少数几个大型银行、经纪公司和对冲基金组成）和我们生活的普通市场。毫无疑问，高频交易公司之所以能够享受这种优势，仅仅是因为中心市场向它们出售了设定同位托管和获得原始数据馈送的权利。而中心市场的营利性驱使着它们必须这样做。我们不禁有了第二个问题：如果中心市场应该平等地保护所有市场参与者的利益，那么，将这些权利出售给市场上最高出价者的做法是否公平呢？在一天结束之前，中心市场向高频交易公司收取的更高的费用就是允许它们预先看到NBBO “底牌”的对价吗？

第三，当中心市场向高频交易公司提供了使它们能够获得机构委托利益的能力的时候，证券交易所的行为是否违背了它对机构客户和其经纪商的信托义务呢？更何况，这些机构还管理着经《雇员退休收入保障法案》（ Employee Retirement Income Security Act, ER/SA ） 规范的养老基金。