市场崩盘会再次发生吗

毫无疑问，答案是肯定的。随着每次委托、每笔交易以及数据传输速度的提高，市场崩盘再次发生的可能性都在增加。交易正在数量上不断增长的交易所中上演，将它们串连起来的则是高频交易的定价套利和折扣引致套利。市场相比于之前已经变得更加四分五裂了。

高频交易公司所使用的杠杆率始终保持在极高的水平。例如，曼氏金融（MF Global）的资产负债率就达到了近40% ，这意味着一旦它稍有闪失，它对市场的冲击将被急剧放大，并带来灾难性的影响。由于高频交易的策略是在每日交易的开始和结束时都不保有任何的风险头寸，因此高频交易者对于不利的“投注”总是零容忍的。一旦方向是错误的，高频交易的技术和执行速度将使交易者以一种近乎极端的方式倾销“存货”，使限价委托簿在价格和深度上迅速缩水。此外，因为高频交易的算法定价模型强调边际价格和充足的非间断定价数据流，所以每当数据模型的结果与操作方向出现背离，高频交易公司就会抽回自己的流动性供应，闭门谢客。

CFTC和SEC联合咨询委员会进行了一项研究，并就2010年5月6日事件的来龙去脉发布了报告，其中巧妙地总结道：“在当前高频交易和算法交易占主导的市场环境中，交易所之间的竞争实际上已经消除了以规则为基础的做市商义务，即使没有出现不同寻常的市场事件，限价委托簿也可能被快速抽空，引发市场价格的毁灭性下跌。”

市场的工具构成是人们关注的焦点。2010年，包括最大组成部分的交易型开放式指数基金（Exchange Traded Fund , ETF ）在内的交易所买卖产品（Exchange Traded Product, ETP），其受托资产管理规模（AssetUnder Management, AUM）达到了1. 3万亿美元。而就在10 年前，这一数字不过是660亿美元。换句话说， 10年间它几乎增长了19倍。那些每年在为引进新的成长型公司IPO项目拼得头破血流的证券交易所，在创造上市ETP 和ETF 数量方面不断创下了新的纪录。例如，纽约证券交易所Arca电子交易平台在2010年和2011年挂牌的新型ETP 产品分别达到了220种和300种。最终的结果是，交易所中越来越多的交易量是以衍生产品的形式出现的，而不断增长的数据则是杠杆化的，并且大部分交易都是由高频交易者实施的。

从有利于市场健康的角度出发，你可以认为，高频交易公司的介入对维持像美国银行这类具有高度资本化和较好流动性股票的公平价格可能是一件好事。但是，就投资者鲜有问津的问题而言，高频交易公司的介入就不见得是一件好事了。虽然高频交易者对其嗤之以鼻的股票的价值、基本面以及价格保持着不可知论的观点，但是他们却更心仪于流动性较好的、定价更低的证券，因为后者可以让高频交易者在使用相同数额资本的情况下交易到更多的股票。

尽管如此，每当市场变得不稳定时，高频交易者会在短期内加剧和放大价格波动的幅度。这种情况就像旅鼠，在其种群数量适度时，它们的活动会保持常态，然而，一旦在种群数量上失去控制时，旅鼠的活动方式就将变得极为古怪。当种群密度膨胀到一定程度时，旅鼠就将进行大规模的迁徙。迁徙的部队会成群地挤在一起，它们会爬出悬崖，成群地跳进水中，这种场面令人毛骨悚然。高频交易已经存在和发展了将近15 年，其在数量上的激增仅仅只是最近几年的事情，更确切地说是伴随着Reg NMS 的实施而出现的。这些交易者的策略非常相似，能否频繁地利用速度优势是成功与否的关键。高频交易通过检验相邻即时数据点间的相互关系来决定何时、何地、以何种方式买卖股票。这种做法能够促使他们一步步地捕捉股票价格的上升和下行的全过程。2010年5月6日，高频交易算法程序将埃森哲公司（Accenture Corp.）的股票抛售至了1美分，同时将菲利浦·莫里斯公司（ Phillip Morris ）的股票从每股48美元打压至了每股17美元，而后又径直将其拉升到了每股46美元。