四分五裂的市场

不断的并购和整合使美国的交易所版图上出现了“四大家族”，并由此衍生了6家经注册的交易分所。今天，全美共有13家证券交易所，其中的10家都是“四大家族”的成员，以下这些成员的列表就像是一个字母表：

·NYSE 、NYSE Amex 和NYSE Arca;

·NASDAQ 、NASDAQ PSX 和NASDAQ BX;

·BATS 和BATS Y;

? EDGX 和EDGA ( Direct Edge ）。

与此同时，暗池交易平台和替代性交易平台的规模也出现了快速增长。为什么呢？因为这些能够通过以下四种方式使高频交易公司在与零售投资者和机构投资者的博弈中受益。

市场间套利

许多业内专家习惯将绝大多数高频交易公司在市场中的所作所为称为“做市”。在我们每年参加的数十个行业会议上，我们经常会昕到高频交易的专家们作出如下描述。

假如你拥有的IBM股票在伦敦市场上的报价是每股185美元卖出，每股185.02美元买入；同时，在纽约的市场上，同一只股票的报价却可能是每股185.03美元卖出，每股185.05美元买入。简单地讲，高频交易公司会在价位相对较高的市场上将其卖出（即每股185.03美元或者比伦敦市场上的对手方买入报价更高的价位），并在价位相对较低的市场上将其买回（即每股185.02美元或者比纽约市场上的对手方卖出报价灵低的价位）。

高频交易公司会使用其具有较低时滞的技术和算法程序利用这种暂时性的价格差异进行套利。这实质上保证了跨市场价格发现机制的实现。

事实上，在不同的中心市场之间总是存在着时点差异。如果一个高频交易公司具有足够快的速度，并且在每一个中心市场都能实现同位托管，那么这家公司就可以几乎毫无风险地获取收益。因此，为了悔取巨额利润，高频交易公司就需要通过更多的交易场所进行套利。

回扣套利

证券交易所会通过做市－接盘定价模型（ Maker-Taker Model ）吸引高频交易公司和会员经纪公司在自己的“地盘”从事交易。利用这种定价模型，交易者可以在其为市场补充流动性时获得相应的折扣报酬，并在其消耗市场流动性时支付必要的费用。高频交易做市商试图通过使用金融模型使自己始终处于给定价格水平下委托序列的最前排，以归集这些折扣并使自己的套利收益最大化。这种一本万利的好处足以吸引大量的高频交易公司。

尽管如此，随着越来越多的高频交易公司参与到这场竞争中，对于任意的价格水平，队列的前排都将会变得无比拥挤。正因如此，交易所便开始派生出交易分所，以帮助最具盈利能力的、最具交易量驱动性的客户，使他们能有更多的机会站在限价委托簿的最前列。

市场分裂

高频交易公司能够因为市场的四分五裂而得益，因为交易所把诸如同位托管和丰富的数据馈送这样的能够使拥有者获得成功的工具出售给了他们。然而，投资者却什么也没有。为了参与大额订单交易，机构投资者需要高度集中的限价委托簿。零售交易者则会因为在任意给定的价格限制下在委托队列中占据合理位置的机会越来越少而受到损害。

高频交易公司要在这场搏弈中击败所有的人，凭借独自享用的回扣套利策略削弱了投资者限价委托的有效性，并因此打击了投资者参与市场的信心。如果对于任意给定的股票，当你意图通过某种合理、适时的方式执行交易的机会正在变得渺茫，而且你的委托只能成为各种高频交易公司寻觅的“猎物”之时，那么进入一个静态的限价委托簿还有什么意义呢？

暗池交易平台和替代性交易平台

在过去的十年间，暗池交易平台和替代性交易平台（ ATS ）的数量出现了爆发式的增长。今天，几乎每三笔交易中就会有一笔是在交易所场外进行的。据估计，目前这样的暗池交易平台大约有40个，在那里，股票交易的委托并不向公众列示。

最初的一些暗池交易平台是对公开化证券交易所的一种极好的补充。它们可以帮助养老基金和互助基金实施大宗股票交易，而这在波动性较大的、高速的、采取小规模报价的公开市场上是无法做到的。尽管如此，最近几年迅速兴起的大量暗池交易平台不过只是一些“传输管道”，通过它，经纪公司可以将投资者的委托进行内部化。

这些暗池交易平台就像是零售投资者和机构投资者委托的临时驿站，仅为平台经营者的利益服务。大型经纪公司为了构建暗池交易平台，它们通常都利用自己的高频交易模型来吸引委托订单流。通常，同一经纪商会向机构提供算法程序，并会自动地将来自机构客户的委托馈入这些平台。这一过程无疑将投资者的委托暴露给了“高α”①的自营交易，而不是让这些委托通过和更大、更集中的交易平台上种类广泛的参与者进行互动以得到最优的执行。