12.3 实践中如何准确的预测？

科力斯化学公司的案例简单地说明了如何从下至上地进行财务预测。但是，由于是虚拟的，因而读者不能对预测值和公司的实际情况进行比较。表12-13给出了财务预测的实例。中间一列是嘉世腾（Jostens）公司2001年第二季度的预测值，该公司是戒指、年鉴、学校摄影、毕业产品以及员工成就和体育奖杯的供应商。表12-13由乔治·查尔霍布（George Chalhoub）编制，他是美林公司消费者商品领域高回报债券的专业分析师。左列是该公司2000年的实际值，右列是2001年第二季度的实际值。在嘉世腾公司高度季节性的经营中，第二季度的销售收入和盈利额最大。

尽管2001年第一季度的销售收入低于2000年的同期水平，但是查尔霍布预计，第二季度的年鉴和珠宝的订货量会增加，并且利润率也会有所提高。他预计销售净额为3.5亿美元，略高于上年同期的3.447亿美元，毛利润将由1.899亿美元增加至1.96亿美元（注意，当以百万美元为单位时，分析师的预测通常不会精确到小数点的后一位。）

显然，分析师较好地掌握了年鉴和戒指的经营情况。实际销售收入为3.51亿美元，仅比预计值高出0.3%，EBITDA预测值的准确性同样令人折服，实际值为1.002亿美元，仅比预计值高出1.2%。

环境通常都会发生变化，而变化的环境将导致结果偏离分析师的预测。如果在第二季度，嘉世腾公司决定将设备升级推迟到2002年。这将使分析师1000万美元的资本支出预计数比实际数值要高出530万美元。反过来又将有助于在期末产生比预计3000万美元更高的实际现金余额（4310万美元）。营运资本的减少也对现金余额的增加有贡献。

尽管以百分比反映的资本支出和期末现金余额差异很大，但是并没有使关键财务比率与预计值之间出现较大的偏离。如第13章所述，这些比率而非才务报表中显示的绝对值，构成了信用分析的基础，实践中，不管基于查尔霍布预计的 EBITDA利息保障倍数5.0倍，还是准确测算值5.1倍，固定收益型投资组合经理对该公司的债券投资偏好都没有差异。

当然，EBITDA扣除资本支出后的利息保障倍数的实际值与预计值之间差异较大（实际值为4.9倍，预计值为4.5倍），反映了该公司的资本支出实际值小于预计值。另一个细节是，在查尔霍布的季度预计中，负债总额占EBITDA比显示为“NA”（不适用）。如第13章的“组合比率”部分所述将季度损益表的项目（EBITDA）与资产负债表数值进行比较是不合理的，特别是像嘉世腾这样的高度季节性公司。但是，分析师可以通过使用由2000年下半年和2001年上半年的 EBITDA之和组成的分母计算第二季度的负债总占EBITDA比。