8.5 营运资本给现金流量分析增加了新的视角

将营运资本加入到现金流量分析中经常能够发现些问题，而通过观察EBITDA或者净利润加上折旧的变化趋势时，这些问题可能并不很明显。事实上，报告收益通常都要高于真实的经济利润，特别是当运用与存货或者应收账款有关的策略时。而幸运的是，这些操作都会留下无法掩饰的盈余操纵的证据。排除季节性变化的因素之后，经营业务所需的营运资本数量占公司销售额的比例应该维持在一个相对稳定的水平。因此，如果存货或者应收账款占销售额的比例显著地提高了，那么，即使管理层会给出一些正面的解释，分析师也应该对收益持怀疑态度。

例如，假设一家服装制造商在确定本季消费者喜爱的风格之前，就必须生产出服装。假定管理层错误地估计了流行趋势，公司目前持有的存货只能以低价出售。而如果销售这些过时的衣服会使制造商确认价值损失，所以管理层可能会决定将商品作为已完工商品存货（finished goods inventory）来保管。尽管如此，会计理论规定，公司仍然应该通过商品减值来确认损失。但是，在实际中，管理层可能会说服它的审计师，使他们相信没有发生任何价值损失。毕竟，判断哪些是流行服饰是一个主观的过程。另外，管理层也可以解释说，留在仓库中的商品仅仅是因为订单暂时的下降所造成的。即使审计师相信了管理层的说法，也不会改变公可遭受经济损失的事实。因此仅仅关注于 EBITDA的分析师根本就不会察觉到公司的收益下降了，或者公司的现金来源可能会紧张。

与之不同，如果分析师关注的是包括营运资本、净利润和折旧的现金流量，那么，他们将会发现有些地方出问题了。如果本季的商品作为存货，而公司开始为下一季节生产服装，我们来观察营运资本的需求会发生何种变化。根据FASB95的定义，由于新产品增加存货：

营运资本的需求=应改账款+存货-应付账款

存货增加，将导致营运资本的需求增加。按照FASB的定义，营运资本需求的增加会降低经营现金流。虽然净利润加上折旧稳定地提高了，但是，分析师却观察到了一个危险的信号。

同样的道理，应收账款的激增也会降低经营现金流。应收账款的增加暗示着两类潜在的问题。一方面，管理层可能会通过放宽对其现有客户的信用条款（credit terms）来努力提高销售额。特别是公司可能会“支持”财务紧张的企业，给予它们更多的时间来支付货款。如果是这样，和以前相比，应收账款的平均余额就会偏高。这将占用更多的现金，并且迫使公司承担之前由其客户所承担的融资成本。另一方面，应收账款的增加可能是由于对新的信用状况不是很好的顾客提供了信用，而这些顾客的付款速度相对比较慢。为了反映这类顾客不能履约的可能性，公司应该增加其坏账准备（reserve for bad debts）。那么，本期的报告收益将会下降。然而，公司总是不去做它们应该做的事情,它们并不遵守良好的会计实务操作。如果他们不遵守规则，即使用包括营运资本需求的现金流量计算方法也不能发现公司可能存在的问题。

可以肯定的是，管理层会试图掩盖与存货或者应收账款相关的问题，他们通过提高营运资本的第三个组成部分一一应付账款来达到这个目的。如果公司延长攴付账单的时间，那么，由此带来的应付账款的增加可能会部分抵消资产的增加。对于分析师来说，幸运的是，公司在利用这项策略之前往往会三思而后行，因为这种做法会对公司的经营活动带来潜在的影响。供应商可能会认为公司付款速度的下降是其财务出现问题的一个标志，结果，对公司来说至关重要的商业信用将会丧失。

总之，在任何情况下，分析师都应该将经营现金流作为众多诊断工具之一。但是，不能完全依赖它，就像不应该将观察仅仅局限在追踪 EBITDA的趋势上一样。如果一家公司开始扩大它的应付账款，那么，可以肯定的是，在第13章中将要详细介绍的其他比率（应收账款占销售收入比和存货占销售成本比）会发出危险的信号。还要注意，如果公司没有通过扩大应付账款或者减少现金支出来为增加的存货和应收账款进行融资，它就必须增加借款。相应的，债务资本比（参见第13章）的上升将进一步反映由经营现金流所导致的信用恶化。