4.3 现金流量和公司生命周期

商业企业一般要经历几个发展阶段，这些阶段在很多方面与人类生命的阶段是类似的。正像小孩容易感染的疾病和折磨年长的人的疾病是不同的一样，投资年轻公司和成熟公司存在的风险也是不同的。因此，了解公司所处的生命周期阶段和在这个阶段最可能面临的财务困境，是非常有用的。

图4-1是随著时间的发展，根据销售额和收益的增长所描述的企业生命周期图。在初创阶段，收入逐渐积累，这个时期公司处于组织和投放产品的阶段。在萌芽成长阶段，由于公司的产品开始深入市场，并且生产达到了可盈利的规模，收入和利润加速增长。在稳定增长阶段，市场接近饱和，销售

额和收益的增长速度放缓。在成熟产业阶段，销售额的来源仅限于对之前售出产品的替代和人口增加所带来的新的销售额。在这个阶段，通常价格竞争加剧，公司试图通过提高市场份额来寻求销售额的增长（一块更大的蛋糕但是增长率较低）。衰退产业阶段并不总在成熟期后出现，但是，从长期来看，一些产业由于技术的变化确实会被淘汰。衰退阶段的主要特点是：销售额和收益大幅下降，最终带来公司的破产。

公司在生命周期的不同阶段所特有的增长类型，和现金产生和运用的类型是相对应的。例如，完全的初创型公司（start- up companies）是典型的现金使用者，它们需要资金来支付员工的薪金，这些员工制定了初始的组织生产计划，并且为产品投放市场做出了努力。在还没有收入流入时，企业不能成功整合的风险很高。这类公司为传统的财务报表分析提供了极少的信息基础。在公开市场上发行证券，并且接受大众投资者对财务结果进行监督之前，它们在风险资本家的资助下，作为私人拥有的公司进行经营。“vC”（venturecapitalists，风险资本家）是指具有专业的技能对新兴公司进行估价的专业投资者，他们评估新企业产生充足现金实现上市的前景和希望。

萌芽成长公司（emerging growth companies）是那些存在一段时间后，达到进入公开市场阶段的初创公司，焦点通信公司（Focal Communication）（见表4-4）的例子说明了萌芽成长阶段公司的现金流类型。作为竞争性地区通信运营商（competitive local exchange carrier，CLEC），焦点通信公司为大型商业顾客提供远距离的声音和数据通信服务。其市场快速增长，但是，在这个时期，焦点通信公司还没有从大额的资本投资中获取利润。

如表4-4所示，在过去的3年里，焦点通信公司的经营损失呈逐年增加之势，其大部分的报告损失来源于非付现费用，如固定资产折旧、债券折价摊销。而应付账款和应计负债的增加使经活动表现出正的现金流。焦点公司的资本预算是其折旧费用的好几倍，显示出由于耗损，企业有置换现有厂房和设备的需要。这个大型的在建项目需要进行外部融资，包括借入长期负债和发行股票。

在获取资本的渠道受到限制时，严重依赖外部融资会产生很大的问题2000年末，处于萌芽成长阶段的通信公司失去了在公开股权市场和高收益的债券市场筹集资金的能力，焦点通信公司在2001年的夏季表示，除非它能等集到新的资金，不论是在私人市场还是公开市场重新对通信公司开放，否则，它在2002年的第一季度将耗尽所有现金。市场也对资金紧缺做出了反应，焦点通信公司的股票价格和债券评级都有所下滑。

稳定增长公司（established growth companies），相比处于萌芽成长阶段的公司，其现金流具有较低的不确定性。旭电公司（Solectron）（见表4-5）是一家电子产品制造和供应链管理服务提供商，已经达到了获利的阶段。旭电公司仍处于高速成长阶段，在过去两年里每年都取得了接近40%的增长。虽然资本性支出与折旧之间的差额没有萌芽成长阶段的公司那么大，但是旭电公司的资本性支出仍然超过了折旧，在2000年，旭电公司显著地增加了它的存货，并且以11亿美元收购了产地和资产。旭电公司主要通过发行债务来为这次扩张融资。

成熟产业公司( mature industry companies），如美国礼品公司（Acan Greetings）是美国第二大礼品卡片制造商（表4-6），已经经历了成长性公司所面临的资金紧张的阶段，因为成长性公司必须为大型建设项目筹资。美国礼品公司源于折旧和滩销的现佥流超过了其资本预算。因此，虽然美国礼品公司的营运资金账户表明，在过去的3年中有两年是净现金的运用，但美国礼品公司在经营活动中产生了连续的正现金流。即使在2001年，美国礼品公司遭受了净损失，但经背活动仍然产生了1.1亿美元的现金流。外部融资需求主要来自于1.8亿美元的收购计划，收购计划包括对吉布森礼品公司（Gibson greetings）的收购，它是行业内第三大公司。合并（consolidation）是成熟产业的一个典型特征，公司试图在合并中通过获取规模经济来支撑正在下降的经营收益率。

衰退产业公司（declining industry companies）由于收益不足，必须努力产生足够的现金流。如表4-7，1998-2000年，宝丽英公司（Polaroid）没有产生累积利润。在这3年的时间里,宝丽莱公司由经营活动所产生的净现

金流总额是2.286亿美元,这个数字远远低于其不动产、厂房和设备增加所需的4.908亿美元。该相机制造商用出售不动产、厂房和设备的收益，即2.437亿美元，基本上弥补了以上差额。然而，在2000年，采购存货的资金需求使宝丽莱公司现金紧缺的问题更趋严峻。

宝丽莱公司的根本问题在于其核心业务的衰退。1947年，宝丽菜公司在Land Camera产品中引人了瞬时拍摄技术。在取得成功之后，该公司在1971年又引入了瞬时彩色拍摄系统。但是，随着一小时冲印商店和数码相机的出消费者对宝丽莱公司产品的兴趣开始减弱。新产品并没有使宝丽莱公司的财富增加，反而由于销售人员的扩张所带来的成本膨胀超过了销售额的增长。1998年，宝丽莱公司大量回购股票以防止有企图的散意收购（hostile takeover），结果，宝丽莱公司的财务杠杆（financial leverage）急剧提高，由此加剧了公司的问题产生。1991年，宝丽莱公司有机会降低负债规模。当时，公司在与伊土曼柯达（Eastman Kodak）的专利侵权诉讼的和解处理中获得了9.25亿美元的赔偿。但是，宝丽莱公司却用这笔收益回购了更多的股份，并且购买了资源配置软件以提高效率。

到2001年夏天，宝丽莱公司没有能力支付其到期的债券利息。为降低成本，宝丽莱公司削减了员工的健康保健福利，并且提高了退休人员承担的健康保健成本比例。宝丽莱公司在试图出售部分或全部公司的计划失败之后，于2001年10月12日申请了破产。