23.1 标准的蝶式价差期权

下面我们来看一个标准蝶式价差期权交易的例子:

■例1  在7月份上旬，XYZ股票的价格为每股30美元。你认为在未来的4~5个月里，股票价格仅会在30美元左右发生小幅度变化。我们把目标价格设为30美元，为了从中获得足够的杠杆效应，你进行了如下蝶式价差期权交易。

交易:以每股6.30美元的价格购买1份11月到期、执行价格为25美元的看涨期权合约。成本=6.30x 100= 630美元。

以每股2.80美元的价格出售2份11月到期、执行价格为30美元的看涨期权合约。收益=2.80x 200= 560美元。

以每股060美元的价格购买1份11日到期执行价格为35美元的看涨期权合约。成本=0.60X100=60美元。

净成本= 130美元(630+ 60- 560= 130)。

最大风险= 130美元。

图23-1所示的风险示意图可以很好地描述这笔交易。 

 蝶式价差期权交易的名称来源于其风险示意图的形状。如果将图23- 1顺时针旋转90度就可以清晰地看出图形很像一只蝴蝶。蝴蝶的身体位于股票价格在每股25-35美元之间的V形。V形的顶部连接的是蝴蝶的翅膀，即风险示意图中价格在每股25~35美元之外垂直部分。

我们可以用另一种形式来解释蝶式价差期权交易，它是1份11月到期、执行价格为25 ~ 30美元的牛市看涨价差期权和1份11月到期、执行价格为30~35美元的熊市看涨价差期权的组合。牛市看涨价差期权的净成本为350美元  (630- 280 = 350),  熊市看张价差期权的净收益为220美元(280-60 = 220)，二者组合的净成本为130美元(350- 220= 130)。

从图23-1可以看见，这个蝶式价差期权交易的最大收益发生在11月份期权到期股票价格为每股30美元的时候。在这种情况下，11月份到期、执行价格为25美元的看涨期权合约可以按照500美元的价格出售，而其他期权合约在到期的时候就变得没有价值。因此，交易的净收益为370美元(500-130= 370)，和原始投资成本相比，收益率为285%。期权交易者通常都会称蝶式价差期权产生最大收益时对应的股票价格为“甜蜜点”(sweet spot)。 

 如果期权合约到期时股票价格低于每股30美元，那么交易所产生的净收益就会减少，原因在于11月份到期、执行价格为25美元的看涨期权合约的价格会低于500美元。如果股票价格高于每股30美元，那么出售的2份11月到期、执行价格为30美元的看涨期权合约就必须回购才能完成交易，这就会降低交易的净收益。如果股票价格在期权合约到期时低于每股25美元或者高于35美元，那么交易就会产生最大损失。如果股票价格在期权合约到期时落在每股26~ 34美元的区间，那么蝶式价差期权交易就可以获得收益。

总体评价

蝶式价差期权交易的正面和负面特征在例1中都得到了解释，正面特征有: (1)蝶式价差期权交易的低成本通常都是很低的，(2) 交易的最大收益体现了足够的杠杆效用。负面特征表现在:  (1)盈利所对应的价格区间非常狭窄; (2) 实现最大收益对时间有着严格的限制，因为股票价格在期权合约到期时要完全达到“甜蜜点”。

作为例1的替代方法，我们可以使用看跌期权来替代看涨期权。也就是说，在这个例子里，购买1份11月到期、执行价格为35美元的看跌期权合约和1份11月到期、执行价格为25美元的看跌期权合约，同时出售2份11月到期、执行价格为30美元的看跌期权合约。这个使用看跌期权合约的蝶式价差期权交易的成本和收益情况和使用看涨期权合约的蝶式价差期权交易的类似，因为XYZ股票的初始价格都是这两种交易的‘甜蜜点”。

要使“甜蜜点” 高于或低于XYZ股票的当前价格，你需要仔细分析蝶式看涨价差期权和蝶式看跌价差期权，看看哪种交易的价格更低。“甜蜜点”显著偏离股票当前价格的蝶式价差期权交易的成本通常都会高一些。选择距离到期时间较远的期权合约通常可以降低蝶式价差期权交易的成本。