帝国重器初长成

在滞涨的20世纪70年代，美国人之所以不愿意大幅度提升美元利率来压制通货膨胀，一个很重要的原因是，担心高利率会毁掉经济增长。

不过，在美国走投无路，最终提升利率之后，却惊讶地发现，事实完全不是那么回事。从1980年到1985年的5年，是美国GDP 持续增长的5年，美国GDP 从1980年的2.7万亿美元左右，增加到1985年的3.9万亿美元左右，增长幅度为44% 。

不过，同样高利率的西欧国家，却没有这样的好事。这5年是失去的5年，西欧各国经过了长达5年的经济负增长。

那么，当时的美联储主席沃克尔一直担心的高利率会危及经济发展的情形，为什么最后没有出现呢?为什么西欧各国的担心却应验了呢?

要知道，当时美国的劳动生产率，与西欧在同一水平上，那么到底是什么导致了这样不同的结果呢?

那就是庞大的欧洲美元，为美国带来的低成本的货币创造。

海外美元贷款有两种， 一种是向美国之外的人贷款，这样的贷款完全是在美国境外发生的，也就是体外循环，其实质就是美国金融机构中不同账户的转变，不会在美国境内形成货币创造。

另外一种就是向美国境内发放贷款，这样的话，国内接受贷款的人，还会继续把贷款存到国内银行，这样的情形，本质上与美国国内的银行在境内发放贷款一样，它们拥有相同的货币创造能力。

但是，欧洲美元是不受美联储站规监管的美元，它也不受金融机构所在国监管。因此，海外美元的贷款没有准备金的要求，理论上而言，伦敦的某个银行如果账户上有100美元，它就可以贷款给它的客户100美元，而不要为其准备一分钱的准备金。当然，实际操作中，会有一点准备金，但普遍很低。

20世纪70年代，还没有《巴塞尔协议》，不过，当时的美国，一般要求准备金在6% 左右。也就是说，欧洲美元对美国境内居民或者公司的每笔贷款，都会省出6% 左右的准备金。它意味着通过欧洲美元向美国国内发放贷款的成本要低。

低多少，则取决于联邦基金利率。以联邦基金20世纪80年代前半期平均15% 年利率水平计算的话，欧洲美元为美国带来的第一笔货币创造，平均成本要低1% 左右，后面的货币创造则属于美国国内银行的再存再贷，成本不变。

根据国际清算银行(BIS) 的研究，欧洲美元市场的货币乘数在19世纪70年代平均达到5倍左右。而在强势美元时，绝大部分欧洲美元贷款流向都是美国，弱势美元时则正好相反。

按照当时的欧洲美元规模至少5000亿美元的水平计算的话，它意味着20世纪80年代初，欧洲美元为美国提供了至少2万亿美元左右的融资，而其成本起码要比美国国内贷款成本低1% 。

这2万亿美元的低成本融资，成为20世纪80年代初，美国经济在超高利率美元的洪流中，实现一枝独秀增长的一个重要动力。