城墙的裂隙

虽然中国的金融市场与国际金融市场是隔绝的，但这并不意味着中国能够完全避免发生金融危机。中国金融体制也可能被内部的因素所干扰，就像其过去曾发生过的那样。比如，居民储蓄，政府的养老金债务，以及利率风险敞口等因素。家庭储蓄是中国国有银行贷款能力的基础。在这场金融游戏中，勇敢的中国人民的储蓄几乎是唯一的非国有资金来源。自2004年以来，中国的银行纷纷扩大他们的消费业务，包括抵押贷款、信用卡、借记卡和汽车贷款。如果有一天中国人突然对贷款和消费充满热情，就像美国消费者一样，那么中国的银行系统会怎么样呢?从长远来看，这对于经济，甚至对于银行，都可能是好的。但在短期至中期，政府似乎不大可能会在中国富足的东部沿海城市之外积极鼓励美国式的消费主义。这本身可能是一个巨大的社会不稳定因素，因为越来越多生活在内地的人们会羡慕这种杠杆式的生活方式。

但现在整体的人口在向相同的方向运动，中国社会正在老龄化。据新华社的报道，到2050年，中国1/4人口将超过65岁，而实际退休人口将远远超过这个数字(见表8-6)。随着人口的老龄化，储蓄将被用到养老和保健领域。如果中国政府试图继续通过负债来驱动经济增长，那么政府通过剌激消费拉动增长的可能性就会较小，预计仍将以出口拉动经济为主。

这似乎也表明，任何国家如果想要以充足的资金全面推行社会保障计划都是不可能的。尽管在1997年，政府开始面对一切困难建立自己标准的社会保障体系，而在另一方面，当时政府的确有足够的资金来推行这个项目。此外，政府管理下的社会保障资金缺乏合适的投资机会，能够在可接受的风险下，提供高于通胀率的回报收益。其实这又可以回溯到中国资本市场发展不成熟的问题。随着劳动力年龄不断老化，中国政府需要通过负债来为社会保障体系融资，以填补这个缺口。劳动和社会保障部估计的或然负债只有2.5万亿元，而在2005年，世界银行的估计达到人民币13.6万亿元。这大约相当于中国国内生产总值的10%至40%，这是一笔相当大的负债。

中国脆弱的债务战略也使得其不能轻易加息。在某些时候，越来越多的债务而产生的沉重的利息负担将限制政府技资新项目的能力并阻碍经济增长（见表8-7）。通过非常粗略的估计，我们可以看到，截至2009财年，中央和地方政府债务的利息总支出占国家预算收入的13%，并可能在未来两年会增长到16%（见表8-7）。通货膨胀也构成了威胁，因为它会增加政府的借贷成本，并对银行账户中作为长期投资持有的债券的估值形成压力，因此不得不就估值做出相关的规定。这就是为什么人民银行发现它难以再提高利率，从而也限制了其为了应对通胀所使用的金融工具。提高银行贷款利率会影响企业的业绩，并在债券市场引起一系列连锁反应。这也引起了货币升值的预期，因此也鼓励了热钱流入。中国人民银行在2008年时曾一度持续下调利率水平，但在那之后的几年，市场的流动性压力和持续的顺差迫使政府不得不提高利率(见图8-5)。由于在较早以前中国央行较少使用存款准备金率，因此在后来逐渐提高了存款准备金率的使用频率。

存款准备金工具于1985年出现，到2003年之前只使用了4次，但之后它已用了30余次。它相当于"冻结"了一部分的银行存款，从而限制了银行的贷款能力:没有资金就没有贷款。在2011年中期的时候，主要商业银行的存款准备金率已达21.5%，在当时已经达到了历史高位。即21.5%的所有银行存款需要存储在中国人民银行的账户中。存款准备金工具和庞大的银行间短期票据是中国人民银行能够控制中国货币供应量的唯一办法。这并不奇怪，因为中国的央行过去很容易受到那些推崇苏联式行政干预的人们的政治责难。

尽管中国日益增长的债务负担和坏账可能将拖累经济的增长，但这并不意味着中国陷入了债务违约的危机之中。如果管理得当的话，中国的负债式增长将有可能持续很长一段时间。看看目前在欧洲的债务危机，这个隐患已埋下了有十年之久的时间。而希腊问题的出现，主要是从其加入欧共体时开始，其财务账目管理要满足进入欧洲经济共同体的要求。然而直到十多年后的今天，问题才出现在公众的视野。

由于中国地大物博，人口众多，所以要想让中国如20世纪80年代的日本一样，在高速发展之后遭遇长期的经济衰退几乎是不太可能的。和日本的银行不一样，中国的银行并没有如此的开放，也没有急于"走出去"，即使中央政府支持它们这么做。而且中国政府已经从日本政府那里学到了一些教训:一定要严格控制货币升值。中国知道，当日本允许日元升值并放松金融市场管制之后，日本就进入了其资产泡沫肆意发展的最后阶段。

总之，中国越来越依赖于负债来推动GDP增长，这意味着在利率、汇率或重大外资参与国内金融市场等方面，在可预见的未来不会有突破意义的改革。尽管未来的资本重组将不可避免地发生，但中国的主要银行也不会有任何进一步重大的改革或者"国际化"。2008年秋季发生的事情又一次为中国的金融体系改革打下了封条。"不要再告诉我任何失败的模式了"，这是中国官员在这些日子一直持有的观点。但是中国本身的金融模式值得全世界去学习吗?在这样一个金融体系之下，中国能够称之为，或在未来能够成为，一个超级经济体吗?