人民币冲销和中投

中投资本化的事件表明，在中国任何制度上的安排都不是永久性的;任何事情都有可能随着环境的改变和权力的制衡而改变。所有的制度，不管新老或者重要与否，都可以发挥作用。中投的例子同时也表明了来自巨额外汇失衡的压力给这个国家的金融市场体系所造成的扭曲。这种扭曲，现在已经不仅仅局限于中国的债券和股票市场了，而是蔓延到了金融机构，而这些金融机构则是国际股票市场及其投资者们所依赖的基石。

因其成立的初衷是将外汇储备投资海外，关于中投的资本来源人们起初或许会认为是来自外汇储备，与国有银行的资本来源类似。中、农、工、建四大行的资本至少都受到外汇储备的补充，这主要是通过人民银行创立的汇金公司来完成的。2007年，急剧增加的货币供应引发了人们对资产泡沫的担忧，同时也引发了财政部和人民银行之间到底是通过货币工具还是行政手段直接干预经济来进行调控的争论。财政部认为，人民银行对外汇储备的管理回报太小，于是财政部索性直接要求参与管理的权力并且开始考虑成立中投公司。最后，中央还是同意给财政部一个尝试的机会，毕竟，2007年的时候，需要管理的外汇储备还是有相当数量的。但是中投并没有获得类似当初银行直接获得资本注人的机会，中投所依靠的是财政部的另一种特殊国债。

在2007年年初的时候，国务院就批准了这种特殊国债的发行，允许的发行规模在1.55万亿元人民币（约合2000亿美元），分10年期和15年期两种（见图5-8）。财政部除了指责人民银行对外汇储备管理不力之外，也抱怨是人民银行导致了货币供应的增长从而引发了严重通货膨胀的危险。从发行这些债券的过程也可以看出人民银行在政治上的弱势。财政部通过中国农业银行将债券分八次发行出售给人民银行。从1994年中国人民银行法颁布实施以来，财政部和人民银行之间不能有直接的往来。在此之前，人民银行经常被迫直接为政府赤字提供资金支持。但是这次的债券不是为了解决赤字。人民银行的做法是，从农业银行买得债券，然后由于这些债券的券息都低于市场利率，于是将债券强行摊派给由银行组成的市场。这样的发行，从银行体系获得了大量的流动性，这个流动性的数额相当于人民银行可以从其发行的短期票据上所融得资金规模的两倍。这样的方式也可以帮助人民银行避免了抬高自己短期票据的融资成本。

虽然这个建议很有创意的成分，但是这其中并非没有任何成本，正如图5-9中第二步所展示。财政部出于对货币政策目标的考虑，已经给予人民

银行一定的照顾，否则这样的流程早就停滞了。如果人民银行愿意的话，中投的资本也可以由汇金公司利用外汇储备进行单独的安排。可是财政部却最后"割肉"，用发行国债募得的资金从人民银行和外管局手里硬生生购买了2000亿美元的外汇储备，这一购买自然又是通过农业银行来完成的。财政部就用这些资金来组建中投。以非经济因素来衡量，这项交易的制度效果是，使金融体系恢复到2003年前的状态，人民银行的权力和市场化阵营的力量被弱化。但是还远不止这些。

资金易手后，中投从各个方面看都是隶属于财政部的。虽然中投直接对国务院负责，但是中投的高层管理人员均来自财政部系统。但是财政部的安排中有个尴尬的技术性问题:这个特殊国债的利率如何支付?融资的成本每年达到100亿美元。答案有些令人惊讶，中投将自己负担这些利息开支。正如中投的领导评论的那样，中投每运行一天，就大约要背负3亿人民币的成本负担。那么中投作为一个并非短线的投资者，又如何产生近期的现金流以应付如此巨大的利息支出呢?解决该问题的方法进一步打消了银行改革和拓宽金融改革的希望。

解决问题的方法是经过深思熟虑的。在中投获得其新资本之前，这2000亿美元的资产早已经被划入预算并且支出了，其中只有1/3是和主权财富基金这个名义上的使用目的有关联。另外的%，大概有1340亿美元，被花费在：一、计划内对农业银行、国开行及其他银行和金融机构的资本注入;二、从人民银行手里立刻收购汇金。经过这一连串的动作，中投成为了中国金融体系内的"国有资产监督和管理委员会"(见图5-10)。

有人也许会问，为什么主权财富基金想要拥有或者投资于政府已经拥有了的国内金融机构呢，那样资金只是在转圈圈而已?但是这恰恰解释了所谓"体制内"是怎么回事。由中技管理层向世界所展示出来的专业性在表面上的确很吸引人，可是真实的情况却是中投最多只能算是个"兼职"的主权财富基金。其最重要的作用是在中国金融体系里发挥关键性的作用。经过这次的"交易"，整个体系又被恢复到以财政部为中心同时中央银行被弱化下的模式。

财政部显然是这场交易的赢家，其胜利的细节可以从表3-3里看出，该表展示了中国主要银行上市前和上市后拥有控制权的股东情况。这个结果最终也对正在推进的银行和金融改革有着显著的负面作用。从1998年银行改革开始，财政部和人民银行争论的焦点始终围绕着该由谁代表国家控制国有银行。在汇金为建设银行和中国银行调整资本的时候，主要是通过建立汇金对银行的直接经济利益所有权关系和使用财政部的资本利益来消除不良贷款，结果是这两家银行不再隶属于财政部了。2005年财政部重新拿回了对银行的控制权，先从工商银行开始，接着是农业银行，至少其中有一部分原因是人民银行在管理其基本职责——通货膨胀和货币上遭遇到困难。其实这并非唯一的原因。

支持这次收购的行政性"逻辑"很简单:中投要自己负责这种特殊国债的利息支付。收购银行也就意味着中投可以获得从银行上缴的红利所得形成的现金流。由于他们都是属于国有性质的，这和以前有什么不同吗?事实上是，这其中的确有一些不同，而且不同不仅仅是在涉及的行政职能上。如果中投收购汇金，那么外管局则可以收回其最初的投资。最初的670亿美元的投资包括了其对三家银行以及其他一些破产证券公司投资的净现值。因为这仅仅是国有资产在各国有机构之间的转移，根据政府规定，转移不需要支付资产升水。这只是会计行为，只不过是钱从一个口袋流向另一个口袋。可是不同的股东对改革的路径却有着巨大的影响。

对中投而言，收购进展得很顺利。根据中投第一年即2008年的财务报表来看，中投从人民银行收购的资产市值在1710亿美元，为收购所支付的代价仅仅为670亿美元。这一数字到2009年增长到了超过2000亿美元，不过，这个时候资产里也还包含了其他非汇金的投资资产。对汇金的投资使得中投在第一年就可以确保盈利，也有效遏制了外界针对中投在其他有争议性的投资里出现损失的指责，这其中包括黑石和摩根士丹利。但是很多人会忽视这么一个细节：四家国有商业银行中的三家已经在国际上上市。