全国性金融市场和地方

1979年的中央政府到底拥有什么?答案有两个:拥有一切;一切都没有。某种意义上说，它拥有全部的经济总量，官方估计的当年国民生产总值为4062亿人民币(约合2610亿美元)。但是综观中国的工业布局，很难找出几家拥有规模经济的企业，当时可以用来投资的金融资源也十分有限。贯穿整个1980年代，无论是国家预算还是银行系统都无法为国家计划内被列为关键性投资的22个主要工业项目提供充足的资金支持。由国家供给的资本出现短缺，自然别的供给渠道就涌现出来了。

除了国家财政预算之外，银行是资本的主要提供者，可是银行的能力很有限。以北京为中心的线性行政阶层为组织框架，省级分行在体系中的地位十分关键，各省分行之间相对独立。由于局限在一省，省分行的存款基础受到地域的限制，除了依赖从1986年以来发展十分缓慢的银行间市场和中央预算的补助，就只有依靠省内的各级政府、零售商和国有企业的存款。在中央政府一级，税收渠道也很有限，更缺乏金融技术来帮助其通过债券的方式筹措大量的资金。运转正常的债券市场并不存在，也不允许存在。

我们这里要说的就是这22个关键工业项目中的一个，江苏省的仪征化纤项目。这个项目在1980年非常出名，当时这个项目的支持者纺织工业部向中信集团要求贷款，因为当时元论是银行还是财政部都无法提供这笔资金。荣毅仁领导下的中信集团建议通过在日本发行国际债券来筹措100亿日圆的资金(约合5000万美元)。这个主张被很多人认为是荒谬的，在项目融资上依靠资本主义国家是可耻的，更别提这个资本主义国家是曾经侵略过中国的日本了，由此引起的一场风波在整整一年之后才平息下来，因为人们都发现在中国实在找不到别的资金来源，国务院批准了债券的发行，最后在1981年得以成功实施。这次事件中，问题的核心其实在于这么一个关键性的项目，而且金额要求并不是很大，国内尚且无法满足需求。仪征化纤后来成为1993年朱镕基指定的在海外上市的9个候选公司之一。

数年之后，财政部才有能力出售数量有限的"特殊"债券来给类似的工业项目提供融资。比如说，1987年，财政部为5个从事提炼项目的央企提供了15亿美元的资金， 1988年，又为7家钢铁企业提供了约合10亿美元的资金。当然，对于这些资本密集型的行业来说，所提供的资金相当有限。在革命胜利后的30年，中央政府依然缺乏足够的能力来筹措如此庞大的资金，对当代中国来说并不稀奇。鉴于此，一位学者提出了一个让人信服的观点，他认为:历史上中国没有能够将小规模的制造业发展壮大成规模经济，主要原因之一是缺乏一个国内的资本市场，以及缺乏调动大笔资金的能力。

了解了资本匮乏的背景，我们就很容易理解，尽管在意识形态上存在不同认识，1980年代早期的地方政府对股市的概念还是很感兴趣的。朱镕基在1988年就任上海市市长的时候，对财政的枯竭所采取的举措是意义深远的，他迅速成为推动正规股票交易所的政治领袖。但是如同银行体系一样，上海和深圳交易所在建立初期还是受到地区性的限制，只接受当地的公司上市，投资者也只是当地的散户。但这一状况很快得到改变，到1994年，两大交易所都面向全国的企业和投资者，这使得地方政府在银行和税收之外多了新的渠道可以获得更多的资本。尽管按照国际标准来看，1996年在上海上市排名前十的企业的规模还算很小，可是比起他们各自的前身来看，都要大很多，三年后，规模更大（见表6-3）。值得注意的是（本章后面还会讨论），2009年排在前十的公司都是金融和石油企业。

以上提到的这些公司算是比较例外，国内交易所上市的企业绝大多数的规模都很小，市值通常在5亿美元以下。在初级市场上也是如此， A股上市的规模在整个1990年代都很小。由于交易所直到1992年才正式开始运行，要指望中国的市场一夜间甚至是十年内就达到饱和并不现实。尽管如此，要不是朱镕基最后允许中国公司在海外上市，中国的国内市场还将保持如此的小打小闹更长时间。

朱镕基的这个决定使得中国香港交易所从1993年一个地区性的小交易所陡然间成为21世纪全球性的巨人。从1993年自豪地为本土企业成功筹措到1亿美元开始，十年间，在朱铸基的决定推动下，中国香港交易所为中国的国有企业融资数十亿美元。朱镕基通过批准九家H股企业的上市，彻底改变了中国香港的地位。他所倡导的国际化也造就了2009年排名前十的公司的巨额融资和市值。在这些公司里，有九家在中国香港或者纽约上市。在1993年到2009年间，中国的国有企业从国际市场上一共融得资金2620亿美元，使2000年成为具有重要转折意义的一年(见表6-4)。中国和其公司有史以来第一次可以通过金融技术和市场来获取可观的资金。他们把这些技术最后都带回了上海。