7.13 秃鹰式价差（Condor Spread）

秃鹰式价差策略是比较高级的小波动策略，适用于标的价格横盘不动或窄幅盘整的行情。之所以叫作秃鹰式价差，是因为该策略的到期损益图很像一只滑翔的秃鹰(见图7-22)。秃鹰式价差与蝶式价差是孪生策略，不同之处在于秃鹰式价差策略涉及4个执行价格，而不是3个。这带来的结果是该策略的赢利区间比较宽，但其潜在最大赢利更小。从分类来看，该策略是一种垂直价差策略，也是一种借方价差策略。这里有必要提前说明一下，该策略与后文将要讲述的铁鹰式价差是不一样的，秃鹰式价差是借方价差，而铁鹰式价差是贷方价差。

1.适用场景

如果交易者预计标的资产价格在期权存续期内仅会出现幅度很窄的波动，可以考虑这个策略。

2.怎样构建秃鹰式价差策略

与蝶式价差类似，该策略完全可以使用看涨期权构建，也完全可以使用看跌期权构建，效果是一样的，这里仅介绍用看涨期权怎么构建。

构建该策略可以分解为以下四个同时进行的操作:

•买入开仓1手深度实值看涨期权。

•卖出开仓1手实值看涨期权。

•卖出开仓1手虚值看涨期权。

•买入开仓1手深度虚值看涨期权。

有经验的读者可能一下就能看出，该策略实际上是由一个"牛市看涨期权价差"

与一个"熊市看涨期权价差"组合而成的，如图7-23所示。

前文介绍过的"蝶式价差"也是类似的构建思路，该策略与蝶式价差策略的不同之处在于把中间的一个执行价格分成两个了，产生的效果是赢利区间更宽一些，但潜在最大收益更小。

该策略的构建中涉及两个期权多头(第1个和第4个操作)和两个期权空头(第2、3个操作)。第1个和第4个操作执行价格的选择与交易者预期标的资产的波动区间有关，这两个多头头寸的执行价格离当前价越远，该策略越安全，获利的可能性越大，因为这需要标的波动更大的范围才能突破损益平衡点，为此付出的代价是潜在最大收益要低一些。

两个期权空头(第2、3个操作)执行价格的选择影响着该策略能取得最大收益的赢利区间。这两个空头头寸的执行价格离当前价越远，则亥策略能够在更宽的范围内取得最大收益，为此付出的代价是这个最大收益也要低一些。

秃鹰式价差是一个很高级的策略，可赢利区间及最大赢利区间都是可以调节的。有时候，交易者甚至还可以把策略调整为只有单方向风险。所谓"折翅秃鹰式价差"就是这种策略，本书后文会讨论。

假设股票ABCD的当前价是43.57元/股。表7-29所示的操作便构建了一个秃鹰式价差策略，权利金出入为-2.38+1.63+1.03-0.60=-0.32(元/股)，即该策略构建时付出净权利金为0.32元/股。

3.秃鹰式价差策略的潜在收益

如果到期时标的资产价格在中间两个执行价格区间内，则该策略取得其潜在最大收益。

接着上面的例子：若到期时股票ABCD的价格在43元/股至44元/股区间，则该策略取得其最大收益。

最大收益=总头寸的净时间价值

在上面的例子中，该策略的潜在最大收益为(1.06+1.03)-(0.81+0.6)=0.68(元/股)。

4.风险收益特征

最大收益：有上限。

最大亏损：有限，限于所付出的净权利金。

5.该策略的损益平衡点

该策略有两个损益平衡点，两个损益平衡点组成的区间就是该策略的赢利区间。

较低的损益平衡点=较低的执行价格+付出的净权利金

上例中，付出的净权利金为0.32元/股，较低的执行价格为42元/股，较低的损益平衡点为42+0.32=42.32元/股。

较高的损益平衡点=较高的执行价格-付出的净权利金

上例中，付出的净权利金为0.32元/股，较高的执行价格为45元/股，较高的损益平衡点为45-0.32=44.68元/股。42.32元/股至44.68元/股是该策略的赢利区间，只要到期时标的价格在此区间之内，就可以结束赢利。

6.Greek及点评

表7-30说明了标的物价格变化时该策略各希腊字母的取值情况。设42元/股为A点，43元/股为B点，44元/股为C点，45元/股为D点。

Delta：中性(假设平值部位)，标的物价格移向A时，Delta值变成较高的正数；标的物价格移向D时，Delta值变成较高的负数。

Gamma：在B和C或其附近最高，在A以下或D以上，Gamma值趋于降低。如果标的物价格远离ATM(平值)，Gamma有可能变为正值。

Theta：时间的损耗可以忽略不计，直到期权临近到期月。标的物价格在A和D之间时对持有部位者有利，在B和C之间最有利。如果标的物价格在这个区域之外，则对持有部位者不利。

Vega：波动率上升对持有部位者不利。标的物价格在A以下或D以上，波动率可能有正面的影响。

7.该策略的优点

•构建该策略需要付出的净权利金较少，若有赢利，则往往收益率较高。

•即使标的价格出现了大幅上涨或大幅下跌，该策略的风险也是有限的，这一点与卖出跨式期权策略不同。

•潜在最大风险与收益都是可预知的。

•相比蝶式价差策略，该策略的可赢利区间更宽。

•可赢利区间与最大收益区间可自行调节。

8.该策略的缺点

•构建该策略需要较多的头寸，花费手续费较多。

•相比蝶式价差策略，该策略的潜在最大收益要低一些。

•该策略相对较复杂，不易执行。

9.该策略在到期前的调整方法

•如果标的资产价格上涨，而且预期它还会继续上涨，则可以把看涨期权空头头寸平掉，仅持有看涨期权多头头寸。

•如果标的资产价格下跌，而且，预期它还会继续下跌，则可以把看涨期权多头头寸平掉，仅持有看涨期仅空头头寸，不过此时可能需要占用保证金。

•如果该策略己有浮盈，交易者可以把头寸调整为Delta中性，以保护浮盈。