4.5 深度实值牛市看跌期权价差（Deep ITM Bull Put Spread）

用深度实值看跌期权构建牛市价差是一种较复杂的多头策略。该策略的收益与风险均有限。值得一提的是，这种策略的风险收益比通常高，在个别情况下，甚至变成了一种套利策略。

1. 什么是深度实值牛市看跌期权价差策略

深度实值牛市看跌期权价差策略(Deep ITM Bull Put S pread)是一种牛市看跌期权价差策略，只不过与传统的牛市看跌期权价差策略相比，该策略选择的是执行价格较高，也即使用深度实值的看跌期权构建牛市价差。

传统的牛市看跌期权价差策略是卖出一个平值的看跌期权，同时买入一个虚值的看跌期权，从而可以部分降低保证金的要求，也限制了风险上限。这样的期权头寸使得标的资产上涨和下跌都有可能赚钱，潜在的最大亏损要大于潜在的最大收益。收益风险比是一个负值。

在深度实值牛市看跌期权价差策略里，收益风险比开始转正。像传统的牛市看跌期权价差策略一样，用深度实值看跌期权构建的期权价差策略只有标的资产价格运行在看跌期权空头的执行价格之上才能达到其最大收益。正是因为该策略中使用的是实值看跌期权，需要标的资产价格强烈上涨到超过看跌期权空头的执行价格时才能赢利。因为深度实值牛市看跌期权价差策略的最大亏损往往很小，这导致该策略的收益风险比很高，甚至高达9:1。

深度实值牛市看跌期权价差策略诱人的收益风险比来自其极小的最大亏损。如果标的资产下跌，则买入的实值看跌期权会增值，且几乎和标的资产价格下跌的幅度相当(Delta 值接近于-1)。在传统的Bull Put Spread策略中，买入的看跌期权是虚值的，其Delta值在0与-0.5之间，只有在标的资产价格大幅下跌，让其变成实值期权时才能够使其Delta接近-1。

2. 策略使用场景

如果交易者预期标的资产价格在到期日之前能够出现长足的上涨，并且想让潜在亏损尽量小，则可以采用深度实值看跌期权构建期权价差策略。

3. 怎样构建该策略

构建该策略的方法是：卖出一个深度实值的看跌期权，同时买入一个相同到期日的实值看跌期权。

举例：假设股票ABCD的当前价格是63元/股，5月份到期执行价格为66元/股的期权价格为3.06元/股。同样是5月份到期执行价格为71元/股的期权价格为7.94元/股。我们可以通过表4-3来看看该策略的效果。

4. 怎样选择执行价格与到期月份

选择期权的执行价格与到期月份是构建策略的关键，在构建深度实值牛市看跌期权价差策略时，交易者应该问自己一个问题：在什么时间能够达到什么价格？期权到期月份的选择要根据标的资产达到所卖出的看跌期权的执行价格需花费的时间来选择。如果你认为标的资产价格马上将要飘涨，则选择最近的到期月份即可，如果你认为涨到预期水平需要三个月的时间，则至少应该选择三个月才到期的期权。鉴于深度实值看跌期权价差策略的收益平衡点距当前价格往往较远，为标的资产价格上涨留有足够的时间是必要的。

5. 该策略的套利

深度实值牛市看跌期权价差有可能变成套利策略，也即锁定利润。在这种情况下，当标的资产价格不动或下跌时，该策略也能够获得少量的赢利。

深度实值牛市看跌期权价差套利的例子:

假设ABCD当前价格是63元/股，5月份到期的执行价格为66元/股的看跌期权价格为3.06元/股；执行价格为71元/股的看跌期权价格为8.10元/股，操作如表4-4所示。

6. 该策略的潜在收益

如果在到期时，标的资产价格达到或超过了看跌期权空头头寸执行价格，则该策略能够获得最大收益。

7. 收益计算

最大收益=净权利全收入

最大亏损=两个执行价格之差-净权利全收入

案例：假设ABCD当前价格是63元/股，5月份到期的执行价格为66元/股的看跌期权价格为3.06元/股；执行价格为71元/股的看跌期权价格为7.94元/股，操作如表4-5所示。

8. 该策略的收益平衡点

用深度实值看跌期权构建的期权价差策略在标的资产价格超过损益平衡点的时候开始有赢利。

损益平衡点=较低的执行价格+最大潜在亏损

继续上面的例子：最大损失=0.12元/股，较低的执行价格为66元/股；损益平衡点=66+0.12=60.12(元/股)。

该策略在标的资产价格至少从63元/股上涨到66.12元/股时才开始有净赢利，对应的标的资产价格涨幅为4.95%，这算是一个比较大的涨幅，收益平衡点与标的资产初始价格之间相隔如此大的涨幅，这是该策略最大的缺点，也正因为如此，该策略仅在预期标的资产价格大幅上涨时才适用。

9. Greek 图示

图4-5展示了该策略主要希腊字母的取值情况，主要参数为：标的股票价格为63.00元/股，卖出执行价格为71元/股的看跌期权，买入执行价格为66元/股的看跌期权，剩余期限为0.5年，波动率为20.00，无风险收益率为3.5%，股息收益率为2.00%。

10. 该策略的优点

• 在复杂的看多期权策略中，有最高的投资回报率(Return On lnvestment) 。

• 如果应用得当，有时能实现利润锁定。

11.该策略的缺点

• 需要保证金。

• 需要标的资产价格大幅上涨才能得以获利。

12. 该策略在到期前的调整方法

•如果标的资产价格上涨到看跌期权空头执行价格之上，并且预期会有一次阶段性的回落，交易者可以把卖出的看跌期权买入平仓，同时继续持有看跌期权的多头，这就把该策略转换成了买入看跌期权，用买入看跌期权策略可以从价格回落中获利。

•如果标的资产价格的突破方向不太确定，交易者可以在此策略的基础上再加一个深度实值熊市看涨期权价差策略，这样就等于把该策略转换成了"深度实值铁鹰价差策略"，以从重大突破行情中获利。交易者还可以把看跌期权的空头平掉，然后买入一个实值看涨期权，就把该策略转换成了"飞碟式策略"。飞碟式策略也是比较激进的突破行情策略。

•看跌期权空头越是实值的，离到期日越临近，则被提前行权指派的可能性越大。如果发生这种情况，看跌期权的空头头寸将被标的资产多头头寸所取代，这实际上就是一个合成多头策略。