用行为金融如何获得策略优势

你可以运用近因偏见和其他认知错误，识别不同国家、板块、风格、规模的股票上的机会与风险，或者判断某些股票过度热门还是过度冷门。基本面因素也很重要，但是你不必从行为主义角度评估它们，只需要用本书讲过的经济和政治分析方法。行为视角主要用于确定是否情绪利好经济和政治基本面因素。或者更简单地说，人们对某类股票是过度喜欢还是嫌弃？

现在，接下来的不一定是要跑赢市场，而更多的是要避免大部分投资者不时出现的常见错误。不要过度沉迷于当前的走势之中，要训练你的大脑，清晰观察过度热门和被忽略的机会。

过度热门的板块是什么样子？2000年科技股和1980年的能源股就是导致大熊市的著名的例子。这里还有更微妙的案例：2010年之后的原材料股，特别是金属和采矿股。

从2000年9月到2010年年底，MSCI全球金属与矿业指数的大涨，跑赢了MSCI全球指数455个百分点。从那以后，它开始跑输市场，截至2013年年中，落后全球指数超过60个百分点。大部分投资者习惯于板块随市场上涨，假定这个滞后是一个异常状况，而金属与矿业股很快就会反弹得更高。这非常热门，甚至可以说过分热门了。历史和关键的基本面都不支持长期持续的走势。

那些榆木疙瘩脑袋的人错在哪里呢？行业具有周期一一大繁荣，大萧条。金属价格和行业股票长期上涨之后，接踵而来的是更严重的衰退（见图9-8）。这个模式具有基本面上的因果关系。商品周期显示通常在较保守的供应增长之后会出现大量需求，导致价格上冲。生产商通过增加生产回应价格上涨，直到产量明显超过需求。从资本密集性、价格敏感性和资产长生命周期方面讲，金属与矿业尤其容易受冲击。当市场条件改变时，生产很难停止或启动。当价格下跌时，收入也会减少，同时高固定成本也会挤压利润（最终在行业承诺不再过度生产，限制供应之时，启动下一个周期）。

这就是我们看到的2010年以后的金属与矿业板块的表现。价格上涨持续了10年，拉动了对新矿的大量投资，当几年的主要资本支出计划结出果实时，供应量明显增加了。价格下跌（见图9-9），金属与矿业股票和商品类股票都也明显下跌（见图9-10）。由于有同一个繁荣和萧条周期，能源往往和原材料同步变化。在这个周期中，页岩气的繁荣极大地提高了能源供给，压低了价格、收入和利润。

这就是过度热门的情况。那么，过度冷门是怎样的呢？比如2012年的金融股。

当板块引领熊市走低，就像2000年科技股和2008年金融股那样，投资者一般会惩罚自己，直到熊市结束很久以后——这叫作最后一战。他们过度担心市场重复原来的熊市走势，所以对于板块的负面新闻会过分敏感，而不管这个消息是不是很小。这种负面性可以成为下一次牛市开始时，对这个板块回报的有力拉动。市场最终会达到一个转折点。很多过度悲观的入忽视了基本面改善的证据。

2012年的金融股就是这样的，特别是美国金融股。在那之前，人们对金融界有很多批评和质疑。全球的监管机构都对这个行业采用新的规则，造成了行业的高度不确定性。过严的法律监管也影响了回报，与危机相关的诉讼案件和违法行为，像LIBOR丑闻，迫使企业准备大笔罚金，吞噬了利润。不断上升的资本要求迫使银行减少贷款，影响了贷款增长。量化宽松（QE）缩小了利率曲线利差和利润水平。

但是到了2012年年中，事情开始有所转机。大部分新法律已经起草完毕，《多德-弗兰克法案》中的条款逐渐被澄清，最终的规定明显比草案放宽了。监管机构流露出强烈的、实施新的全球资本标准的愿望，这个计划被称为《巴塞尔协议Ⅲ》，允许银行做出计划。《巴塞尔协议Ⅲ》不好，但是没有比人们之前担心的情况更糟——这就是一个向好的改善。经济和资本市场活动开始在美国与全球复苏，为投资银行及各种金融服务机构创造了新的增长机会。

投资者仍然担心金融股，但是这个板块开始活动了，后续几年大幅跑赢了市场（见图9-11）。情绪最终好转了，从2013年7月到2014年8月的相对回报开始提升，之后再次翻转，使得美国金融股再次变得不受欢迎，孕育另一次反弹。

在这两个例子里，都是群体情绪过度聚焦于近期发生的情况——这就是为何你可以掌握与大众博弈的潜在机会。人们当初认为原材料股会表现好，因为它们过去一直表现很好。很多人认为金融股会令人失望，是因为它们已经令人失望了。当人们都往回看而不是往前看时，就是你应该回避随大流思维，向前看，找到证明大众出错的基本面证据的时候。