14.8 鱼跃医疗

鱼跃医疗的主营业务为医疗器械和保健用品的生产和销售。

鱼跃医疗在医疗保健和医疗护理行业中，针对老年人的药品、保健品及医疗器械、医疗服务等细分方向将直接受益。公司作为医疗器械OTC 市场的龙头企业，在康复护理和医用制氧两大核心领域占据主导地位，在养老产业链条中受益明显。

14.8.1 鱼跃医疗的杜邦分析数据

表14.38 所示为2011 年至2016 年鱼跃医疗的杜邦分析数据。从表中的数据可以看出，鱼跃医疗的净资产收益率近6 年来都保持在两位数以上，美中不足在于2016 年净资产收益率下降速度过快，这其中原因，一是总资产周转率下降，二是权益乘数下降。考虑到销售净利率在2016 年实现了增长， 总资产周转率是会有一点儿下降，但下降的速度过快。仅益乘数的下降，说明资产结构内净资产的比重抬高，负债占比变小， 是否有总资产增长过快的情况?这都需要进一步深入分析。

14.8.2 鱼跃医疗的现金状况

表14.39 所示为2011 年至2016 年鱼跃医疗的各种现金数据。从表中的数据可以看出，鱼跃医疗2011 年至2015 年的数据都非常完美，特别是每股经营现金流由0.24 元一路上涨至1.01 元。2016 年投资过多，向由现金流为负值，但这不影响它一贯良好的表现。除了2016 年总资产周转率下降导致净资产收益率下降，其他没有任何地方可以挑剔。

鱼跃医疗的经营现金流近6 年皆为正值，但收到的现金与账面净利润并不相同，可喜的是近两年盈余现金保障倍数高于1。6 年间，其账面净利润共为18.89 亿元， 共收到现金18.18 亿元。

14.8.3 鱼跃医疗快速增长的资产

鱼跃医疗的净资产收益率在2015 年之前都很平稳，始终保持两位数以上的增长速度。但2016 年突然下跌至10.14% ， 到底是什么地方出现了问题呢?销售净利率的走低，并不一定是盈利能力出现了问题。表14.40 所示为2011年至2016 年鱼跃医疗的净利润与营业收入数据。通过数据可以看出，鱼跃医疗净利润和营业收入不断地走高，说明鱼跃医疗走的是低利率、高周转率的路线。我们前面分析的几家医疗企业，都有这个趋向。

销售净利率与总资产周转率通常情况下，都是一高一低， 或一低一高，如果公司经营出现问题，会出现双低态势。如果销售净利率走低， 正常情况下总资产周转率应该走高， 如果没走高，那一定是周转率出现了问题。为什么我们不认为是销售净利率出了问题呢?因为路线既定，是以销售净利率为主导， 而不是以周转率为主导。销售净利率占主导， 而周转率随之而动。

在销售净利率中的净利润与营业收入同步走高时，如果总资产也在不断地推高，说明企业一直在赚钱。但是在净利润、营业收入、总资产都不断升高的背景下，为什么净资产收益率会越来越低呢?

只有一种可能性，就是净利润的增长速率低于营业收入，营业收入的增长速率低于总资产。那么我们是不是可以这样推论，虽然鱼跃医疗的净资产收益率不断走低， 但它一直在为股东赚钱。只不过它过去的净资产收益率太高了，一直保持在18% 左右，慢慢走低，达到一个正常水平后，是不是会更加稳定。或者可以理解为鱼跃医疗一直在增长，处于发展期，只不过它的加速度正在变慢。表14.41 所示为2011 年至2016 年鱼跃医疗的营业收入与总资产数据。

所以我们再回头看杜邦分析数据，支撑着净资产收益率不断走高的三大因子中， 权益乘数也在不断地升高，说明鱼跃医疗恰到好处地使用了杠杆。也从侧面说明了， 鱼跃医疗的负债率正在不断升高。

表14.42 所示为2011 年至2016 年鱼跃医疗的总负债、净资产与资产负债率数据。从表中的数据可以看出， 鱼跃医疗的总负债率增长非常缓慢，而净资产的上担任速度非常快。2015 年资产负债率27.13% 是可以接受的。让我们产生怀疑的是2016 年的总资产增加了约29 亿元，增幅近100% ，来自净资产的增长约为28 亿元，来自总负债的增长约为0.8 亿元。净资产这么大的增幅，是导致总资产周转率降低的主要诱因，也正是总资产周转率的大幅降低，才导致了2016 年净资产收益率的降低。

那么净资产的大幅增长是怎么来的呢?相关资料显示，2016 年6 月22 日鱼跃医疗增发股票， 融资25.27 亿元，当年净利润5 亿元. 与净资产的增长幅度相吻合。

总结一下鱼跃医疗的财务状况，鱼跃医疗正处于飞速发展阶段，但速度逐渐变小，净资产收益率正在问归到正常水平。2016 年净资产收益率过低的主要原因在于总资产大幅激增，导致了总资产周转率大幅下降。融资是在2016 年6 月完成，而2016 年下半年并未显示出融资的效果，所以后续的关注点，应在融资后鱼跃医疗如何经营这份资产，使它发挥出最大的功效。

鱼跃医疗2010 年至2016 年每股收益分别为: 0.64 元、0.55 元、0.46 元、0.49元、0 .56 元、0.62 元和0.8 元。平均每股收益为0.59 元，15 倍平均市盈率价恪为8.83元，但2017 年7 月12 日收盘价为22.42 元， 并且2017 年5 月26日10转5 派4 元，复权处理后股价应为34.03 元，与我们给出的定投买入价格相差太远。

所以只能在大规模下跌并且鱼跃医疗没有经营问题时，买入该股。例如，2016 年4 月鱼跃医疗的股价由73.4 元下跌至29.71 元，鱼跃医疗并没有出现任何经营问题。2016 年4 月恰恰公布2015 年年报与2016 年一季报，有财务数掘进行辅助判断。假如我们此时买入:

2016 年4 月29.71 元买入，100 股。

2016 年5 月10 派4 元，收到股息40 元。共持有100 股，股息40 元

2017 年5 月10 转5 派4 元，收到股息40 元。共持有150 股，股息80 元。

2017 年7 月12 日收盘价22.42 元，总成本为2971 元，减去收到的股息80 元，每股平均成本19.27元， 每股获得收益3.15 元，每股收益率16.35%