14.2.2  供求关系

资本市场本身就是一个交易场所，既然是市场，就难逃"供需关系"这一市场的本质特征。资本市场的这一特性可以从产业收购与股票市场定价的差异上得到一定的反映。同一个企业，在企业收购市场中与在二级市场(股票)中的估值往往相差很大。这首先是因为产业间的直接收购项目中的购买方数量非常有限(因为一次性收购的额度过大，并且并不是所有的标的确实能引起少数收购方的兴趣) ，而在二级市场中一个公司的股票所对应的购买方可能是成千上万的。其次，直接收购市场并不是一个稳定的交易场所，其定价往往是更个人化和经验化的。而股票市场是一个资金海量规模并且稳定的交易场所，博弈充分并且交易频度高，因此产业收购的出价往往明显低于二级股票市场的估值并不是一个奇怪的现象。

从资金的角度来看，任何股票的上涨就是要靠钱去"买入"来推动的。这个朴素的道理告诉我们，当所有(或者说很大比例)的 "钱"果然已经进入了股市并且完成了对股票价格的大幅拉动后，其必然要面临买入资金不足而导致的方向性衰竭。它的反面也告诉我们，当证券市场总体上来看被社会资金所忽视和嫌弃的时期，往往就是投资的天赐良机。

邓普顿在20世纪80年代初期判断美国市场正处于一个历史性的低估状态，除了估值和企业盈利的基本面等因素外的另一个重妥的线索正是资企环境:庞大的现金正在市场外观望。仅以当时的美国养老基全为例，其基金当时就持有大约6000亿美元的现金，并且在今后12年内将稳步达到3万亿美元。而养老全投资普通股的历史平均水平一直是55%，也就是说未来较为确定的可涌入市场的额外现金就高达1.5万亿美元之上，而1982年整个股市的价值为1.25万亿美元。由此我们可以估算，仅仅是养老金的潜在资本椎动力已经足够让市场翻番。考虑到市场上涨的不均衡性以及资金偏好的差别，这足够使很多股票走出几倍的大行情了。

资金的供求关系从证券市场的角度而言可以看作是社会流动资金与股票供应之间的关系，但从更大的方面来看，则可以延伸到整个社会投资性需求与可选择性标的关系。据福布斯的一项调查，截至2011年中国居民的银行存款高达5.2万亿美元，并且这些存款的名义年增长率为14%一一-远高于中国目前的通胀率5.5%。考虑到这5.2万亿美元的银行存款所能获得的存款利率远低于预期的5%的实际通胀率，中国百姓必须积极寻找各种投资渠道，以弥补银行利率与通胀率之差，从而实现个人财富的保值增值。从这个角度来说，充沛的社会资金和强烈的投资愿望是两个很好的条件。

但据申银万国证券披露的数据，截至2012年三季度末，银行、保险、信托、基金和券商管理资产存量分别为6.7万亿元、6.6万亿元、6.3万亿地， 2.6万亿元和1万亿元。根据中国上市公司市值管理研究中心(CCMVM) 发布的((2012年中国A股市值年度报告》披露，2012年末A股的总市值约为19.8万亿元。从这个数据中可以看到，银行和信托的理财产品合计拥有高达13万亿元的额度，而这些理财产品基本上不是投资股票市场而是用以各类企业的融资需求。并且，这些理财产品给付的收益率在过去的2年非常高，据统计平均可以达到年收益率的5.8%-7.2%， 最高10%年利率的信托产品也并不少见。可以想象，这样大规模的资本以及这个资本可以获得如此高的低风险收益(其实信托产品根据设计的不同风险性会呈现很大的差异，只不过在这两年却基本以低风险的面貌进行宣传)，这显然会影响到证券市场的相对吸引力。

除了信托理财产品，商品房的"投资不败神话"也吸引了大量的社会资金。根据公开的统计数据，在2011年全国的商品房销售达到11亿平方米，销售总金额约6万亿元。房屋新开工面积19亿平方米，预估销售金额达10万亿元。可见，至少在过去的2年，理财产品的快速大规模兴起和房地产市场继续的高歌猛进，吸引了社会技资资金大部分的注意力。这两个资金方向上的流入对股票市场资金的大幅分流，可能是A股在过去两年中始终缺乏较大行情的重要外部因素。

当然也许有人会说，这两年证券市场的大规模IPO发行和股票的全流通制度的实行导致了股票供应量的剧增，这才是证券市场估值低迷的原因。我想这个理由是有道理的，但可能未必是这个问题关键性的因素。首先我们看到股票发行最多的是创业板和中小板，但在市场的估值表现上最低迷的却是以上证50和沪深300为主的股票。其次，虽然股票已经从制度上实现了全流通的目标，但实际上增加的流通盘却远没有那么大，这是因为占A股市场市值主体的大量央企国企的大股东(也就是 "国资委”)是不可能大幅抛售国有股份从而危及国有控股或者陷入国有资产流失的危险指控中的。最后，仅仅从量比上而言，2011年全社会商品房的销售额就是当年股票融资总额的21倍多，可以说与商品房销售所吸引的社会资金相比是微不足道的。

对于投资者来说，当前资金与投资的供求状况是一个良好的机会吗 7我认为是的。随着国家的发展和经济水平的提高，居民的社会存款稳步提高是一个可以期待的长期正面因素，居民对于投资的需求在10年内也没有逆转的可能性。而站在可投资标的方面，信托等理财产品在过去两年的大繁荣和不正常的高收益率、低风险是难以维持的，商品房的极高估值和越来越高的投资门槛也显然度过了投资的高峰期间。

再考虑到，目前国内社保基金对于股市的投资大约仅占总额的 10%，还有2万亿元的养老基金尚未有效地组织和投资于股市，而全球养老金资产配置中股票类投资的占比在40%以上。随着城镇职工基本养老保险个人账户的逐步做实、新型农村养老保险和城镇居民养老保险的全面铺开以及企业年金的逐步普及，中国养老基金积累规模将进一步迅速扩大，对股票类资产的投入比例与国际标准接轨而且逐渐增大是可以期待的进程。

因此，整体来看，我对于未来证券市场的资金供求关系很乐观，我认为当前(2013年初)投资股票是一个非常具有吸引力的理财选择。这不仅仅是因为从企业整体而言，未来良好的基本趋势与几乎全球最低估值发生了背离，也因为，长期来看，资本供求关系也处于一个非常有利的时点。