13.1.5 估值波动对持股的影响

前面曾经提到过，企业真实的发展是相当缓慢的，起码要以年来计算。但证券市场却是每天都要进行交易的。所以在1年以内的大多数时候，股价的波动与其说是企业发生了怎样的变化，不如说是市场的看法发生了变化。由于市场预期的载体"估值"主要又是以企业盈利的倍数形式(市盈率)出现的，所以预期的改变往往导致股价的大幅波动。

预期对于股价的巨大波动影响是否会动摇长期持有的投资策略?我们首先可以做一个简单的测算，如下表所示。

如果一个企业的业绩保持10年复利25%增长，那么10年后以当时的15倍PE卖出计算.10年前以10倍PE买入的投资者将获得49.87倍的收益率。而当年以20倍买人的相比10PE投资者的差异虽达到近100%但依然可以获得25倍的收益。所以只要是选择并且持有了一只真正的长期成长股，那么收益率也相当的理想。所以就长期来看，更关键的是寻找到一个正确的对象。正确或者错误的时机则可以放大这个对象所带来的结果。

从更普遍的情况来看，美国的研究机构SG Global Strategy曾对估值波动、分红收益以及经营业绩累积这三种股票收益手段在不同时期段的影响进行了一系列的统计，见以下所示图表。

第一个统计的结果表明，仅就1年期来看，投资者股票收益的60%都取决于估值的变化。但如果时间拉长到5年期来看的话，那么股票总收益中的80%来自于股利(分红收益)和真实股利增长(企业经营业绩增长)。这一结果印证了上面测算案例的结论:长期持有策略并不会被估值的短期波动所动摇，但长期持有的前提必须是企业的业绩能够持续地增长或者能够获得较高的股息收入，或者兼而有之，如下图所示。

第二个统计图也揭示了两个非常重要的现象。

首先，站在长期的角度而言，估值的变化对于投资收益的影响非常的小(大约只占6%) ，因为这其中经历了多轮的牛熊转换，时间和周期已经费平了各个阶段性的极端现象。但就一个特定的牛熊的转换的周期来看(1982-2000年以及2000-2008年分别是美股历史上的大牛市和熊市周期，1990-2000年则正是牛市进入最高潮的阶段) ，估值波动对于股票收益的影响极其重要(占统计区间总收益率的55%-75%)！这个结果告诉我们，成功的投资既需要坚定的长期持有，更需要在合适的时刻做聪明的资产配置一一而要做到这一点，就需要对股票市场的周期性运转规律有所了解，并且善于利用这种周期性为自己的资产服务。这正是下一章节将讨论的内容。

企业与股票的和而不同，给我们指引了投资的一些基本逻辑。投资的基础，应该是来自于对企业内在价值的认识，只有这样我们才能谈得上有效估值或者估价(否则很难想象，在不知道面前是一块普通石头还是稀有金属，就能予以正确的定价)。但仅理解内在价值还远远不够，学会利用市场定价与内在价值的偏离，认识到真正的投资价值来自于这种偏离，进而对于这种偏离度所带来的风险和机会有敏锐的直觉，才是投资者工作的核心。技资者最可贵又不可或缺的能力，其实就是对价值与价格的偏离的敏感性，它必不可少地建立在对市场预期的本质意义、威力、特点和规律的深刻理解。

最重要的是，我们由此将理解投资与实业的最大区别在于，前者很大程度上不仅仅是经营结果的积累更受到复杂心理因素的影响。这就注定了，一个优秀的投资者既要是商业分析的佼佼者，更必须是对人性具有深刻洞悉的人。千百年来，人类科技发展所带来的变化可谓翻天覆地，但今天人类天性中的劣根性却几乎与几千年前没有太大变化。所以永远不要怀疑人性的顽固不化和难以改变，永远不要低估人在羊群效应下所能达到的盲目程度，永远警惕自己已经沦为市场主流共识之中的一员。