第6章 道氏理论

本章目标

·道氏理论发展的历程回顾以及这一理论的主要突破。

·雷亚（Rhea）为道氏理论提出的三大假设。

·道氏理论的基本观点。

·道氏理论提到的三种主要趋势：主要趋势、次级趋势和短期趋势。

·道氏理论中确认的概念。

·道氏理论中成交量的作用。

·对道氏理论的批评。

查尔斯·道（Charles H.Dow）是纽约道琼斯财经新闻服务的创立者，也是《华尔街日报》的创立者和首任主编。道于1902年12月逝世，享年52岁。他是一位资深的新闻记者，早年师从萨穆尔·鲍尔斯——《马萨诸塞州斯普林菲尔德共和报》（Springfield[MA]Republican）的主编。道是一位新英格兰人，聪颖好学、自律严谨、极度保守，精通新闻之道。在讨论问题时，道总能保持十二分的冷静，心无旁骛，人们很少看到他有特别激动或特别生气的样子。他正直无私，感觉敏锐，在华尔街声望很高，是大家的定心丸。当时还没有多少报纸涵盖财经板块，而且这些为数不多的财经新闻中，高效、深刻的评论更是少之又少。

现代技术分析之父查尔斯·道创建了首个衡量美国股票市场总体价格走势的指数。但是，道从来没有规定道氏理论的具体内容是什么。的确，当时道在《华尔街日报》断断续续发表自己的财经评论和观点时，也未曾想过会把自己的想法整合成为举世公认的“道氏理论”（Dow theory）。凭着作为记者和华尔街顾问的专业经历和非凡天赋，道将自己的经验以社论的形式发表在《华尔街日报》，每篇自成一体。这样的评论撰写持续了5年，紧接着就是他英年早逝的消息。道氏理论首先由查尔斯的朋友尼尔森（A.C.Nelson）于1902年提出。当时尼尔森发表了一篇题为《股票投机的基础知识》（The ABC of Stock Speculation）的文章，对道的《华尔街日报》社论进行了系统的分析。

道去世后，威廉·彼得·汉密尔顿（William Peter Hamilton）担任《华尔街日报》的主编，并为这份事业贡献了一生的力量。从1902~1929年期间，在长达20多年的时间里，汉密尔顿一直坚持使用道氏理论在《华尔街日报》上撰写财经评论。在他1922年发表的著作《股票市场晴雨表》（The Stock Market Barometer）中，汉密尔顿阐述了道氏理论的基本原理。

阿尔弗雷德·考沃勒斯三世（Alfred Cowles III）于1934年开展了首次使用道氏理论的原则进行交易概率的测试。考沃勒斯是股票市场早期的理论家，他使用统计方法确定汉密尔顿能否“驰骋市场”。考沃勒斯发现，根据汉密尔顿的理论建立起的投资组合带来的投资收益要比考沃勒斯发展的市场指数投资的组合的收益率低（考沃勒斯指数是标准普尔500指数的前身）。因此，考沃勒斯认为汉密尔顿不可能赛过市场，并由此得出结论，道氏理论关于市场时机的把握不够快，导致了收益落后于整体市场。考沃勒斯的研究极大程度地考虑了市场时机战略的统计学测试，为随机走势假设和有效市场假设的形成奠定了一定的基础。

近年来，学者使用了更复杂的统计学技巧对考沃勒斯的工作进行了重新验证。1998年8月，《金融学刊》（Journal of Finance）发表了布朗（Brown）、高特兹曼（Goetzmann）和库玛（Kumar）合著的一篇文章，说明了风险的存在，修正了考沃勒斯的观点（汉密尔顿之所以被排除在市场之外，也是因为自己部分文章的观点），即使用汉密尔顿的时机战略在1902~1929年之间获得了很高的夏普比率（sharp ratio）和正的阿尔法值。换言之，与考沃勒斯原先的研究相反，布朗、高特兹曼和库玛的结论说明汉密尔顿完全可以利用道氏理论对市场的时机进行准确判断。此外，这几位学者还发现，汉密尔顿的决定在从1930年9月一直到1997年12月的样本外数据建立起来的人工神经模型中一直重复应用。汉密尔顿的方法依然有价值，他的方法在市场出现骤跌时尤其有效，并大大减少了投资组合的波动率。

汉密尔顿逝世后，罗伯特·雷亚（Robert Rhea）进一步修正了道氏理论。1932年，雷亚撰写了专著《道氏理论的发展及其在投机活动中的应用》（The Dow Theory：An Explanation of Its Development and an Attempt to Define Its Usefulness as an Aid to Speculation）。书中，雷亚详细描述了道氏理论，引证了汉密尔顿的文章，将道氏理论总结归纳，形成了一系列的准则、假设和原理。

雷亚提出以下三个假设：

（1）主要趋势不可侵犯。

（2）平均指数很重要。

（3）道氏理论并非无懈可击。

第一个假设主要针对“人为操纵”（manipulation）这个概念。虽然雷亚认为次级趋势和短期趋势，以及股票市场平均值的每日波动有可能受到人为干预，但他认为主要趋势是不可抵抗的。第二个假设说平均指数最重要，是因为价格是各个市场主体根据自己的知识、对信息的看法和预期互相作用的结果。第三个假设是道氏理论并非无懈可击。鉴于此，投资需要严谨求实、全面深刻地研究。

投资常识6-1　威廉·汉密尔顿有关股票市场和道氏理论的思考

证券交易所交易的综合和趋势代表了整个华尔街对于如何将未来贴现的过去、现在和将来认识的总和。（汉密尔顿，1922年，第40页）

市场说明的不是现在的商业状态，而是提前几个月预告以后的情形。（汉密尔顿，1922年，第42页）

股票晴雨表（道琼斯工业平均指数，DJIA）会考虑一切因素，包括最易变的、最不稳定的、最难计算的因素，即人性本身。因此，我们不能度量物理学的机械准确度。（汉密尔顿，1922年，第152页）

我们要切记，道氏理论不是一个为了在投机游戏中求胜的系统，也不是一个玩弄市场于股掌间的不会出错的体系，但是平均指数确实需要我们单独考虑。当我们的愿望超越理智的思考后，平均指数就会很有欺骗性。大家都知道，新手玩弄魔术师的魔术棒，很容易一不小心就招来“魔鬼”。（汉密尔顿，1922，第133页）

这三个假设对于现在的技术分析师来说非常熟悉。它们体现出了道的先见之明，以及道氏理论针对不同时代的普遍适用性。随着市场效率的提高，人们对于市场已经发生和可能发生的人为操纵行为提出了质疑。许多大型公司特意隐瞒自己的收益就说明了他们想要操纵价格的企图仍然存在。道氏理论的原则说明股票价格的主要趋势不能被操纵。因此，所有打算在市场上大有作为的投资者应该充分注意到这一点。

价格说明了一切，包括市场的预期，说明了价格具有预测作用，这可谓是道氏理论最具有革命意义的假设。在此之前，多数投资人主要关注一些个股，研究个别公司股票的表现。道认为股票的平均指数预测了行业的前景，因此对于人们正确认识经济的情况意义非凡。

道从来没有自欺欺人地认定他已经找到了致富的神秘配方，汉密尔顿和雷亚也是如此。但是，他们一致认定，通过仔细全面、不偏不倚地研究市场的平均指数能够对市场的趋势是否持续或扭转作出预测，进而对经济再次发生类似的转变提早警觉。道氏理论强调研究和尽量摒除感情用事这一点，至今仍有重大意义，忽略这一方面仍是众多投资者失败的重要原因。