1. 权证的发行和交易行为是否可以纳入证券法的调整范围？投资者因投资权证发生的损失由谁承担?

【宣讲要点】

权证，是指标的证券发行人或其以外的第三人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券。权证中约定的证券通常被称作标的证券，即发行人承诺按约定条件向权证持有人购买或出售的证券。

权证按照持有人未来权利的不同，可以分为认购权证和认沽权证。认购权证，是指发行人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人购买标的证券的有价证券;认沽权证，是指发行人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人出售标的证券的有价证券。权证产品的风险相对较高，权证价值与正股价间有直接联系，正股价的上升和下跌，可能导致权证价值归零。如果到期时标的股票价格低于行权价，认购权证将一钱不值;而如果到期时标的股票价格高于行权价，认沽权证也将一钱不值。

权证产品是一种新型的证券衍生品种，具有不同于股票交易的特点，其发行和交易依证券法应当由证券交易所监督和管理，因此，权证发行后，符合一定条件的机构经交易所审核可以创设权证。我国证券法第2 条第3 款规定，证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定。依此规定，权证作为一种证券衍生品种，与之相关的发行和交易行为可以纳入证券法的调整范围。

证券交易所是为证券集中交易提供场所和设施，组织和监督证券交易，实行自律管理的法人。证券交易所依照证券法律、行政法规制定上市规则、交易规则、会员管理规则和其他有关规则，并报国务院证券监督管理机构批准。普通投资者在资本市场上从事交易应当遵循交易所制定的各项交易规则，并且应当通过交易所会员进场交易，投资者与交易所之间并不存在直接的交易合同关系，投资者因交易结果发生损失时，交易所对投资者不承担契约上的义务。

根据证券法的投资风险自担原则，权证依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发行人自行负责; 由此变化引致的投资风险，由投资者自行负责。因此，权证投资者应在充分了解权证交易规则和风险的前提下进行谨慎的交易，否则应对因自己行为造成的权证投资损失承担责任。

【典型案例】

2007 年6 月7 日，某证券交易所核准南航认沽权证上市交易。同年6月14 日，某集团发布认沽权证上市公告书称，发行人无偿派发备兑认沽权证14 亿份，权证交易简称"南航JTP1 " ，权证存续期间为2007 年6 月21日至2008 年6 月20 日，权证行权日为2008 年6 月20 日， 上市时间为2007 年6 月21 日……;风险因素第6 条提示:权证上市后，如果其他机构以A 股股票为标的证券发行备兑权证，或其他机构按照交易所有关规则创设权证，可能会对权证的交易价格产生影响。

2005 年11 月21 日，某证券交易所发布通知称，取得中国证券业协会创新活动试点的证券公司(以下简称"创设人" )可按照本通知的规定创设权证，该通知自2005 年11 月28 日起施行。2007 年6 月18 日，某证券交易所发布通知称，有资格的证券公司可创设南航认沽权证，创设的权证可于2007 年6 月26 日开始交易。2008 年5 月22 日、26 日，某证券交易所向各会员单位发布通知，提示: 2008 年6 月13 日是南航认沽权证的最后交易日，要求各会员单位对客户做好风险提示工作，防范权证交易风险。2008 年6 月2 日，某证券交易所再次向各会员单位发布通知，提示:2008 年6 月13 日是南航认沽权证的最后交易日，但是最近几个交易日该权证波动异常，要求各会员应该对客户进行个性化管理，劝说权证持有者不要跟风炒作，对于新增权证客户，营业部工作人员必须与其进行全面深刻交流，提示风险，坚决杜绝无权证知识的客户交易权证。

2006 年5 月9 日，张某与某证券公司武汉中山路营业部签订权证交易风险揭示书，南航认沽权证上市及创设公告后，张某通过其指定交易在武汉营业部的证券账户上于2007 年8 月1 日起买入南航认沽权证，至2008年6 月20 日期满仍持有未行权南航权证100 份，产生了较大损失，遂向人民法院提起诉讼，请求人民法院判令3 被告连带赔偿其损失、赔礼道歉并赔偿精神抚慰金、责成被告某证券交易所追究被告某证券公司武汉中山路营业部的相关责任。

在庭审中被告某证券交易所辩称，权证的发行和上市属于股权分直改革背景下的制度安排，经过了国务院和中国证监会的确认;权证创设是结合权证交易市场的发展推出的交易平衡机制，《权证管理办法》为创设机制预留了制度空间，交易所依法制定权证交易规则并据此审核相关证券公司创设认沽权证申请之行为，属于履行法定职责、具有普遍约束力的自律监管行为，不存在过错，因此对原告的损失不应承担任何民事责任。

被告某证券公司、某证券公司武汉中山路营业部辩称，某证券公司创设认沽权证合法合规，某证券公司武汉中山路营业部履行了风险提示义务，原告买卖权证的损失系其自身操作失误以及偏好高风险投资所致，原告提起本案诉讼已经超过诉讼时效，请求人民法院驳回原告的诉讼请求。

人民法院综合全案证据，依据事实和法律判决驳回原告张某的全部诉讼请求。张某不服一审判决，提起上诉。二审人民法院认为上诉人的上诉理由均无事实和法律依据，不予支持，原审判决认定事实清楚，适用法律正确，予以维持，故而判决驳回上诉，维持原判。

【专家评析】

处理本案的一个先决问题是:案件所涉权证创设行为是否受证券法调整、效力如何?由此而引发张某的投资损失应依据什么、由谁来承担的问题。

我国证券法第2 条规定了该法的适用范围，即"在中华人民共和国境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，适用本法;本法未规定的，适用《中华人民共和国公司法》和其他法律、行政法规的规定。政府债券、证券投资基金份额的上市交易，适用本法;其他法律、行政法规另有规定的，适用其规定。证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定。"权证产品系证券衍生品种，证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照证券法的原则规定。因此，权证的发行和交易行为可纳入证券法的调整范围。

关于权证产品的发行和交易，目前尚未有单行法律和行政法规出台，只有上海证券交易所根据证券法和证监会的授权制定的业务规则即《上海证券交易所权证管理暂行办法) (以下简称《权证管理办法》，对权证的发行、交易等进行了业务规范。该管理办法已得到证监会批复同意，属合法有效。而本案涉及的权证创设问题，也仅有《权证管理办法》第29 条作了授权性规定，即对于已上市交易的权证，上海证券交易所可以允许合格机构创设同种权证，具体的权证创设规则也是由交易所根据《权证管理办法》的规定在某一具体的权证产品的上市公告中予以确定。据此，权证创设行为，系证券交易所根据国务院证券监管部门批准的业务规则作出的履行自律监管的行为。证券法对证券交易所的性质和地位作了明确规定，即证券交易所是为证券集中交易提供场所和设施，组织和监督证券交易，实行自律管理的法人; 证券交易所依照证券法律、行政法规制定上市规则、交易规则、会员管理规则和其他有关规则，并报国务院证券监督管理机构批准。鉴于普通投资者在资本市场上从事交易应当遵循交易所制定的各项交易规则，并且应当通过交易所会员进场交易，投资者与交易所之间并不存在直接的交易合同关系，投资者因交易结果发生损失，交易所对投资者也就不承担契约上的义务。本案原告认为，被告某证券交易所具有非法制定权证交易规则、不当制定权证交易制度等过错，是不能成立的， 向交易所主张赔偿责任也是没有法律依据的。同时，某证券公司及该证券公司武汉中山路营业部作为张某证券交易的代理券商，依约依法代理买卖在某证券交易所上市交易的证券品种，执行张某的交易指令，其代理行为也不存在任何过错。而鉴于权证交易存在的高度风险，某证券公司武汉中山路营业部在已经对张某进行了适当的风险提示和教育的前提下，也不具有相应的过错，不承担赔偿责任。

本案中，造成张某交易损失的直接原因是系争权证的价格波动，而非权证创设行为本身。创设权证制度在我国属于一项金融创新制度， 是基于股权分置改革的总体要求，结合股改权证的运行特点，借鉴成熟市场的类似做法，产生的一种市场化的供求平衡机制。鉴于这项制度仍处于探索阶段，故在创设程序、创设品种、创设数量等方面尚无规范可循， 在具体实施时，创设人可以根据发行权证的具体情况自由决定实施方案，交易所仅对其资格和上市程序进行审查。本案原告张某进行南航认沽权证交易时，已经明知创设人的提示公告及权证创设已经实施井上市的既定事实，仍然基于自身对该品种的喜好和判断进行买卖，由此造成的交易风险与各被告的上述行为不存在必然的、直接的因果关系，应当由原告自行承担相应的损失，这也正是证券法要求投资者风险自担原则的体现。

【法条指引】