用量化价值投资策略战胜市场

价值投资是一种高效的、经过深入研究的投资方法。它涵盖很广，涉及从请算事件、特殊情况、被低估的资产和被低估的业务中购入股份的投资者，涉及使用各种估值方法，从简单的价格比率、详细的贴现现金流分析，以及寻求长期固定资产当前市场价值的错综复杂的部分之和估值方法。尽管投资风格和估值方法包括全部投资内容，但它们都由本杰明·格雷厄姆概括统一为简单的概念，即价格和价值是两个不同的量，只要二者之间的差距大到产生安全边际，就会出现投资机会。

格雷厄姆的信条与市场是有效的正统观点背道而驰，它的倡导者采用越来越复杂的方法，试图通过风险、规模、动量和流动性因素来降低超过市场的回报与价值的比率。我们认为巴菲特在演讲上的观点可能是正确的：市场经常但不总是有效的。因为“天真的”投资者容易出现认知错误，想象糟糕的收益率会持续到将来，假定股价下跌趋势会持续，或者直接对坏消息反应过度，导致他们以被低估的水平将股票卖出。投资者可以利用“天真的”投资者和他们自己的天性投资于他们的对立面。然而煮熟的鸭子也可能飞了。我们所有人，包括价值投资者，都会受到认知偏差的影响，导致行为的错误。我们的理智告诉我们价值投资是有效的，但是利用价值所提供的有利信息需要我们战胜自己的天性，这是十分困难的。

我们知道，正如凯恩斯说的那样：“专业投资游戏对于完全免疫赌博本能的人来说是无聊的和苛刻的，而拥有这种本能的人又必须要为这种倾向付出代价。”量化方法的作用在于既能保护我们免受赌博本能的影响，又能持续地利用他人的错误获得微小好处。理智的劝阻阻止不了错误的行为，因为不论从事实上还是从人们的预测上，错误的行为都是不理智的。只要人类有认知偏差，那么反向操作，均值回归投资策略，诸如价值投资策略，就会一直存在，为量化价值投资策略的投资者创造机会。

确定价值的方法有很多。简单的价格比率是十分有效的，因此我们想要改善它们之中最佳的指标——EBIT企业倍数一一是十分困难的。然而，所有的年度价格指标所确定价值股的表现大体上都优于热门股和市场平均。其他价格比率指标，包括长期“标准化”平均价格比率以及不同价格比率的复合指标所确定的价值股也战胜了市场。无论我们以哪种方式识别股票，价值效应似乎对于我们采用的技术是十分敏感的：从长期来看，廉价价值股的表现一直优于昂贵的热门股。

尽管我们很难让最优的单一价格比率指标变得更优秀，但我们确实找到了一些我们可以采用的内在逻辑和直观步骤来改善整个样本的表现，提高回报与价值的比率。我们发现，从样本中去除没有内在价值的股票一一欺诈、财务报表操纵者以及处于高财务风险困境公司的股票一一我们可以提升整个样本的表现。我们同样发现，如果我们通过证券分析原则将价值投资组合分为质量股票和低质量股票，高质量股票的表现会大大超过低质量股票的表现。我们将质量定义为具有经济特许权且财务表现强劲的公司股票，具体体现在高资本回报率、高且稳定的或处于增长状态的利润率。

直观来看，高质量的股票似乎看涨，但我们不希望把优秀的股票和优秀的投资策略混淆在一起。正如投资者多年来的反复学习所了解到的，股票作为一种投资工具的吸引力在于其与价值相对应的价格。由神奇公式的实证检验表明，对高质量的过度支付导致了次优的表现。价值永远是我们的优先考虑对象。我们为价值支付的折扣越大，我们获得的安全边际和回报就越大。格雷厄姆曾经将价值投资的秘密提炼为四个字，也是他投资冒险的座右铭——安全边际，今天也是如此，而量化价值投资策略很好地运用了格雷厄姆提炼的秘密。