人类VS机器

过去二十年来，量化价值投资策略的表现与其他三位顶级价值投资者相比表现如何？考虑到人可以面对面采访管理层，从而避免真正丑陋的股票。因此，量化价值投资策略真的能胜出吗，或者说人类真的有优势吗？我们只选择那些具有足够长的正式月度回报的投资者，以便我们比较风险调整后的业绩和跌幅。对于此分析，我们假定量化价值投资策略需要支付1.5%的管理费用（每月支付），并且存在1%的交易和执行成本（每月支付）。我们这样做，使得量化价值投资策略的回报与我们分析的共同基金，在除去管理费、年费和交易费用后，具有可比性。我们研究的三只基金：红杉基金、莱格梅森价值信托基金和第三大道价值基金，都是传奇式的价值投资基金。

●1984年5月17日，沃伦·巴菲特在哥伦比亚大学发表了演讲，纪念格雷厄姆和多德的《证券分析》一书出版五十周年。对于价值投资者来说，这次演讲是一个传说。演讲题为“格雷厄姆‒多德都市的超级投资者”，这是一个全面的防御性价值投资，其优势在于以有效市场假说为前提。在其中，巴菲特指出了一些以本杰明·格雷厄姆思想为核心的价值投资者，其中一人便是威廉·鲁尼。当巴菲特解散其合伙公司时，他问鲁尼是否愿意设立一个基金来处理所有的前合伙人。这个基金即红杉基金，而鲁尼则是巴菲特唯一向其合伙人推荐的人物。

●莱格梅森价值信托基金以1991-2005年连续十五年在扣除费用后战胜了标普500指数而闻名。比尔·米勒（Bill Miller）从1982年基金成立起就管理着莱格梅森价值信托基金直至2011年11月，被《金钱》杂志评为“20世纪90年代最伟大的货币经理”。晨星将其称为“1998年度的国内股权投资经理”，并于1999年将其评为“十年来最优秀的基全经理”。

●马丁·J.惠特曼（Martin J. Whitman）于1968年创立了第三大道价值基金，于2012年2月退休，时年87岁。惠特曼最为人熟知的要数他是不良资产投资（distress investing）的先驱，并且是一位多产的作家，著有《马丁·惠特曼的价值投资方法：回归基本面》（Value Investing: A Balanced Approach）、《激进保守的投资者》（The Aggressive Conservative Investor）以及《不良资产投资：理论与方法》（Distress Investing: Principles and Technique）。

表12.7比较了量化价值投资策略与红杉基金、莱格梅森价值信托基金和第三大道价值基金的表现。我们评估了从1991年1月1日到2011年12月31日的收益，因为第三大道价值基金在此之前没有可用的历史数据。

所有数据均来自CRSP（Center for Research in Security Prices）幸存者无偏见的美国共同基金数据库。

与这三个传说级别的投资基金相比，量化价值投资策略表现良好。它产生了更高的复合年均增长率，拥有较低的标准差和下行偏差，这导致了非常好的夏普比率和索提诺比率。该策略同样在逆势期保护了投资者，它遭受的最大跌幅远远优于这三个投资基金。量化价值投资策略在五年滚动和十年滚动期内同样较这三个投资基金表现更优，在五年滚动期内有三分之二的概率表现更优，在十年滚动期内有十分之六到十分之九的概率表现更优。图12.13显示了与这三个价值投资基金相比，量化价值投资策略的累积表现。

图12.13和图12.14显示了量化价值投资的累积投资增长率和年度业绩。莱格梅森价值信托基金在20世纪90年代后期有一段惊人的增长，然而在2008年出现了崩溃。莱格梅森价值信托基金在早期表现突出，在我们分析的大部分时间中，量化价值投资策略与这三只杰出的价值投资基金表现相近。大约在较量的中期的2002年之后，量化价值投资策略开始领先并保持到了最后。

图12.15显示了量化价值投资策略在市场周期中的表现。

由图12.15可知，量化价值投资策略往往能在商业周期中获得良好的表现，在熊市中保护投资者的资本。在牛市中获得增长。三只杰出的价值投资基金的相对表现是复杂的。量化价值投资策略在熊市周期中能大幅度领先，但在2009年至2011年的牛市周期中表现不佳。2008年至2011年期间对于投资者来说应该是具有启发意义的，说明投资回报的下跌幅度应该引起重视。量化价值投资策略在2008年金融危机之后更好地保护了资本，但在2009年至2011年牛市的回升幅度较小。量化价值投资策略在整个时期内获胜，因为它通过提供更好的下行保护，使资本从较大的存盘中复苏增长。

图12.16显示了量化价值投资策略的下行分析。

由图12.16可知，该策略在下行阶段能更好地保护资本。在最糟糕的五年期间，标普500指数仍然下跌了25%左右，而在1991年至2011年间，任何一个五年滚动期中，三只基金中没有一个能够做到比标普好。

图12.17显示了量化价值投资策略的风险与回报。

图12.17清楚地表明，与三只顶级投资基金相比，量化价值投资策略提供了优异的风险调整表现。年均复合增长率较高，风险大致相同。红杉基金是唯一可以在风险/回报基础上一较高下的基金。

与顶尖投资基金相比，量化价值投资策略表现良好。它产生了更高的复合年均增长率，拥有较低的标准差和下行偏差，这导致了优异的夏普比率和索提诺比率。该策略同样在逆势期中保护了投资者，它遭受的最大跌幅远远优于三只投资基金。量化价值投资策略在五年滚动和十年滚动期内同样较三只投资基金表现更优异，在五年滚动期内有三分之二的概率表现更优，在十年滚动期内有十分之六到十分之九的概率表现更优。看起来，机器似乎战胜了人。