案例研究：路博润公司

路博润公司是一家润滑油添加剂公司，它在很多方面都契合巴菲特的投资模式。公司规模很大，能产生稳定持续的盈余（在伯克希尔·哈撒韦收购它之前的那一年里，公司盈余是54亿美元，利润是7.32亿美元）。公司的业务容易掌控，主要集中于生产汽车润滑油，以及洗涤剂、洗碗液等家居产品。2010年的时候，公司的股价相对而言比较便宜。按照“公司价值/息税前盈余”（TEV /EBIT）的标准计算，公司股票的市盈率只有6.8。

路博润公司的FS分值显示了其财务健康状况。在表6.2中，我们使用2010年12月31日的数据，计算了公司的FS分值。

FS分值的最高得分是10，表示该企业在我们的研究框架中属于“财务实力强劲”。得分为8的FS分值，表明路博润在两个指标上表现欠佳，但仍然是一家财务实力雄厚的公司。对于那些得分欠佳的公司来说，FS分值的作用在于使我们能够迅速鉴别出公司在哪方面表现下滑。路博润公司失分的两项分别是NEQISS（“稳定性”分类中）和△TURN（“近期经营活动改善”分类中）。路博润公司在FS_NEQISS项上得分为0，表明其回购股份数量少于发行股份数量。路博润公司是一家股份净发行公司，但是数量极少（净发行量价值为3290万美元，而公司市值则将近50亿美元）。鉴于巴菲特在完成收购后控制了路博润公司的资本结构，因此这一点不大可能使其担心。对那些无法控制股份发行的消极投资人来说，这种事才会显得更重要。△TURN是公司当前年度的资产周转率（总销售额除以年初总资产）减去上一年度的资产周转率。如果△TURN为正值，则FS_△TURN变量被赋值为1，否则赋值为0。路博润公司在FS_△TURN项上得分为0，表明公司当前年度的资产周转率不如上一年度的资产周转率，下降了25%。这可能表示公司面临着销售额增长缓慢或者资产逐渐膨胀等问题，这些都需要后续的再投资来解决。下面我们看一下2010年7月1日至2011年12月31日期间，路博润公司与标普500的表现对比。（见图6.2）

这一有趣的结果表明，FS分值高的廉价股票会是一项颇具吸引力的投资标的。尽管路博润公司的股票收益表现确实超越了市场一一并收到了世界上最佳投资者的收购报价一一然而我们不希望FS分值被当作唯一的衡量标准。它只是我们用来区别财务实力强劲公司的一整套指标体系的部分内容。

在这一章中，我们考察了公司质量的第二个要素一一财务实力。我们测试了皮托尔斯基的皮氏F分值，这是用来对公司的财务健康状况进行分析的一种量化指标，结果显示对价值投资者来说，皮氏F分值是一项强大而直观的衡量指标。皮托尔斯基的皮氏F分值力图将跑输大盘的价值型股票从可投资域中排除出去。F分值之所以成功，是因为它根据公司的财务健康状况，对公司进行分组。这种方法使用了一组任何价值型投资者都能识别的衡量指标，据之考察公司的财务报表并评估公司的盈利性、稳定性和经营改善。

我们对皮氏F分值进行了改进，构建出财务实力分值，也就是FS分值。FS分值在两方面对皮氏F分值做了改进：一是将其中两个子指标的经营现金流替换为自由现金流，二是将股份发行量替换为股份净发行量。我们还将这些指标重新安排至稍微更显直观的分类中，以使它们对个人价值投资者来说更加有用。这些改进使我们能够对公司的财务实力有一个更细致的认识，并能够迅速鉴别那些FS评分欠佳的公司的潜在问题。我们的FS分值表现优于皮氏F分值，因此这些改进客观上更有价值。

在这一部分中，我们考察了公司质量的两大要素：经济特许权和财务实力。经济特许权解释了投资的长期性收益能力和定价权。财务实力则剖析了公司的财务报表健康状况及业务活动改善情况。通过综合对一家公司的经济特许权和财务实力的分析，我们得以对公司的质量有一个全面的认识。在下一部分中，我们转向价格衡量指标。一家品质优秀的公司未必就是一个好的投资标的。如果我们支付的溢价太高，这将会是一笔糟糕的投资。在第四部分中，我们测试了一些价格衡量指标以找出表现最好的指标，它将帮助我们在投资时支付最低的价格，进而创造出最大的安全边际。