情有独钟的爱就像长期预测，都不靠谱
长期追逐某类股票的另一个问题是，它和长期预测没有什么区别。尽管长期预测很少成功，但人们还是在乐此不疲地去尝试，而且他们的尝试总会成为媒体大肆炒作的素材。为什么会这样呢？我的看法是，那些总喜欢预测股票将在未来10年这样、那样的人都知道，大多投资者目光短浅而且健忘，哪怕只是几年之后，人们就会把那些预测忘得一干二净。所以，他们才敢肆无忌惮地做出各种荒谬而大胆的预测，实际上，极少会有人去验证曾经的预言！而媒体行业更是从来不做这种事。
我可以肯定地说，对任何超过24个月的预测，你都可以置若罔闻，并且这不会给你带来损失，因为要想知道哪类股票会在3年、5年、7年、10年甚至是37年之后成为市场上的佼佼者，你首先就需要知道，投资银行会在哪个时间到来时增加哪类股票，或是哪类股票的供给会出现大幅萎缩。谁会知道那么遥远的事情呢？况且在3年、5年、7年、10年或者37年之后，投资银行里的CEO、CFO、投资者以及参与股票市场的其他人依赖的或许是新的市场因素，而这些因素是任何人目前都无法预测的。
当然，从长远来看，任何一种资产无论其类别、规模、板块、风格或是所处行业，都有可能长期领先市场。但现在的我们却无从预知。我之所以经常提醒投资者，是因为某些股票能在过去较长时期内表现优异，并不意味着它现在一定要走下坡路。但人们还是习惯于用这种观点去看待股票，很多人相信，如果牛市持续时间太长，即一旦超过平均时间，牛市就必定会告一段落。这绝非事实！即使是平均数也是在大量个别数的基础上形成的，任何一个类别的股票都可能存在着支撑其长期业绩超过平均水平的基本面因素。但我们无从知晓到底哪类股票会在未来10年成为市场的领先者，除非我们能知道这类股票在未来10年内相对于其他类别股票的供求状况，但这是不可能知道的。
历史中的预测，有多少被验证？
早在1894年，有人曾在《时代》杂志上做出一个预测：1944年，伦敦的街头将被9英尺的粪土所覆盖！马车的日益普及会让这个预测迟早有一天变成现实。但今天我们都知道，这个预测纯粹是瞎扯。
即便在过去70年里从未去过伦敦，你仍可以信誓旦旦地说，那里的街道不可能覆盖9英尺的粪土，蒸汽机的出现也是迟早的事情。人们总是习惯于顺理成章地幻想这个世界，好像我们的社会曾是清洁无暇，没有污染的山水田园般的乌托邦，那些以这种方式看待所谓田园生活的人可能从未在农村生活过。马粪绝不是像很多人想象的那样绿色环保，它也会污染我们的水源。此外，在19世纪末的都市中，人们曾因为过量吸入粪便产生的沼气而大范围感染呼吸疾病。事实上，它们的危害还不止于此，因为粪便的颗粒会大量悬浮在空气中。你想过汽车释放出的大量温室气体吗？但汽车却并不是制造二氧化碳的罪魁祸首，事实上，即便是在今天，二氧化碳最主要的来源依旧是牲畜。但没有人会把蜡烛放在马匹、耕牛或是其他牲畜的屁股上，认为我们的世界正在变得越来越肮脏、而不是越来越洁净的观点显然充满偏见。
某些人对人类未来的看法或许更悲观，但我恰恰认为，利益是社会福利最强大的发动机，这当然也包括对我们生活环境的改善。历史的经验说明，资本主义国家的环境清洁度始终好过其他国家。随着社会财富的增加，人们变得越来越有创造力，而且环境也变得越来越好。
真正的环境保护者并不担心未来，他们坚信，更多的创新与发明会让我们的这个世界更清洁，会让我们更强大。他们也不担心工业，他们相信工业还将继续发展，因为工业是让社会变得强大、富有的手段，历史告诉我们，只有更强大的社会才是更坚定的环境保护者。
那么，所有这一切与投资有什么关系呢？因为投资者在进行长期预测的时候，也会这样目光短浅。他们只是在按目前的假设预测未来，但这些假设会随时发生变化，而且会发生翻天覆地的变化！伦敦的街道不会覆盖粪便，因为有人发明了汽车！但是在当时还不会有人想到这个，就像没有人知道5年、10年或是20年之后哪些因素会影响股票的供给和需求一样。
ERP不过是一个玩笑似的长期预测工具
学术界偏爱的长期预测工具，股权风险溢价（equity risk premium，ERP）同样不够科学。这个概念本身并没有错误，它的含义在于：我们在投资股票时承受着额外的波动性风险，因此股票收益率应在长期内超过国库券的无风险利率。我认为这是一个极端肤浅的利率，我相信不会有人反对我的看法。正是在我们利用它来预测未来的时候，事情才变得无法预测。
计算历史的股权风险溢价并不困难，只需选取一段时期的股票年收益率，然后扣除同期国库券的利率，便是股票的风险溢价。有些人认为应采用1年期国库券的利率，还有一些人则主张采用10年期国库券利率，这的确很重要。由于股票是一种长期投资，因此我趋向于认为最好以10年期利率为准，而我不介意某些人对这一看法持反对态度。因为这毕竟不会对最终结果产生任何实质性影响。从1926年到2010年底，美国股票的年均收益率为9.8%，而10年期国库券的利率是5.3%，因此，美国股票自1926年以来的风险溢价为4.5%。这很公平：投资者因承担额外的波动风险而获得超过平均值的回报率，这应该就是我们预料的结果。
但学术界在股权风险溢价这个概念上的问题在于，他们总是尝试着计算未来的股权风险溢价。因此，如果10年期国库券目前的利率是3%，而且有些人预测10年后的股权风险溢价为2.5%，那么按照他们的预测，股票在未来10年内的年均收益率将是5.5%，尽管远远低于历史上的平均收益率，但还算不上灾难。请注意，按照我的经验，大多数按股权风险溢价预测的股票收益率非常低，尽管并非总是如此。实际上，这只是很多投资者心理偏差或者说市场心态的延伸。很显然，对市场持悲观情绪的学者倾向干做出悲观的预测，当整个社会的情绪趋于悲观时，必然会导致较低的股票风险溢价预期。
此外，在20世纪90年代末，由于此前10年股票市场始终保持非常高的收益率，因此，很多人自然而然地预测，未来10年将迎来更大的回报，见第4章。当然，这样的预测并没有成为现实。到了今天，大多数股权风险溢价模型都已经黠然失色，它们的预测只不过是过去的延伸而已，这显然不是一种好的预测方法。
对未来ERP及其他长期预测模型的迷恋源自于我们的短视，我还从来没有遇到过可以经受实践检验的预测模型。即使偶尔出现过这样的模型，也只不过猜对了极少数时期，而且凭借的几乎完全是运气。
ERP模型存在致命缺陷
不管在形式上有多么不同，所有股票风险溢价模型都存在着共同的致命缺陷。首先，就像前面提到的伦敦街道上的粪便，学术界采用的大多数股票风险溢价模型均以当前甚至是过去事件为基础对未来进行预测。他们所作的工作无非就是收集当前股息率、目前的通货膨胀率股以及过去10年的每股平均收益，再扣除目前的债券收益率，他们把这些东西堆砌到一起去预测未来。很显然，过去10年的每股平均收益根本就不能说明未来将如何演变，今天的通货膨胀率、股息率和债务收益率，或是其他纳入ERP计算的历史要素或当前要素，同样也不能预测市场将向何处发展。
其次，他们似乎也忘记了历史上的其他市场表现，即便是刚刚过去的历史。大多数股票风险溢价模型通常会得出非常稳健的预测结果，比如说2.0%、2.5%或是3.0%。但是在长期内，实际的10年期股票风险溢价存在着较大的波动性。
表6.1显示出以往1 0年期的股票风险溢价。我们会注意到，10年期的股票实际年均收益率本身就是变动的，见第3章，20世纪50年代的股票年均收益率为19.3%，90年代为18.2%。而收益率在整个10年间均保持负值的次数非常罕见，30年代的股票年均收益率为-0.1%，21世纪第一个10年为-0.9%，几乎相当于没有变化。但股票风险溢价却始终处于剧烈的震荡之中。20世纪60年代和20世纪80年代的股票风险溢价接近于其长期平均值4.5%，但同期的股票收益率却远离“平均水平”。
这里还有另一个问题，很多投资者担心，21世纪首个无为的10年将预示着股票陷入长期困境。但我们看到的现实是，当股票风险溢价经过负值10年之后，往往会在随后较长时期内转为明显的正值。
同样的原因也可以说明市盈率预测模型为什么经常失效，该模型的目的在于预测5～10年的长期收益。那些认为当前市盈率或历史市盈率可以解释长期股票收益率的人，根本就没有意识到，市盈率本身并不具有任何预测性，为什么会这样呢？
一个最主要的原因就是，市盈率中存在着两个移动变量，较高市盈率可能是收益率下降的结果。当一只股票或是一个行业、板块甚至是整个市场的收益率非常低的时候，就很有可能是买进的最佳时机，比如说，市盈率在2009年初创下新高时，就是绝佳的买进时机，仅凭这一个原因，较高的市盈率根本就不能说明股票的未来收益或风险如何。
同样重要的是，有关市盈率的情况也不能预测股票的未来供给情况，因此，无论是ERP模型还是我见过的其他长期预测模型都不适于解诀供给的长期性变化。一个在没有解决供给问题的前提下试图进行长期预测的人，更多的是在预测他们不知道的东西，而不是他们熟悉的东西。因此，在很大程度上可以说，他们只是在含糊不清地假设，在未来长期时间内，供给的总体变动将重复以往的长期变动，这既有可能成为现实，也有可能与现实完全不符。