为什么股市中涨始终多于跌？

我们不妨考虑一下，如果我们正在经历一个持续时间较长的熊市，那么，美国股市怎样才能达到16万亿美元的市值呢？全球股市的市值又怎样才能达到50万亿美元呢？上行的逆势行情要持续多长时间才代表长期熊市的结束呢？如果我们把一个持续5年的上涨行情依旧看作逆势行情，那我真不知道非逆势行情到底应该是多段时间？6年？还是7年？或者是12年？抑或是永远都不可能成为正常的趋势？如果让时间窗口足够长的话，仅从定义上看，我们确实法证明长熊观点是错误的。

如第2章所示，股票收益停滞不前的年份确实不少，而且在超短期内的回报率很可能会令人痛心，比如说从2007年到2009年初。悲观情绪有时是合情合理的。但现实是，历史上股票市场总体上极多于跌。当然，从每一天的情况来看可能未必如此，这也是人们很快就忘记涨多于跌的原因。表4.1分别记录了股票市场每日、每月、每年以及1年滚动期、5年滚动期等交易时间的回报率，以及出现正回报率和负回报率的次数，这里同样采用可追溯历史数据时间较长的美国股票。股市在53%的时间里表现为正收益，略微多于负收益的时间。但无论是正收益还是负收益都会出现波动，因此在股市回报率为负的时候，人们自然很容易就忘记股票更喜欢在我们面前表现正收益率，而不是让我们赔钱。

如果眼界再开阔一点，我们就会发现，如果按月计算，股票市场在历史上62.3%时间里表现为正收益率。但无论在收益为正的时间还是为负的时间里，股市都会波动，因此，我们通常会在熊市期间经历收益率连续为负的月份。但我们肯定是太健忘了，因为按年计算，股票收益率在历史中为正的时间占据了71.8%，这个数字远远超过了股市历史的2/3啊！而股市在1年滚动期内收益率为正的时间为72.9%，在5年滚动期内收益率为正的时间为86.9%，在10滚动期内收益率为正的时间更是达到94%。

虽然在上涨过程中也会存在波动，但大多数投资者的记忆力都太健忘了，专业人士也不例外，他们似乎比普通人更健忘！同样不要忘记的是，即使是在总收益率为负的较长时间里，中间也会出现短暂的收益率为正的时候，毫无疑问，历史上从来就没有出现过始终保持下跌的10年期熊市。

如果有人预言股市在未来一段时间将长期出现负收益率，那么，他们无疑就是在和历史数据唱反调，拿极少出现的情况说事，也许从没出现过。我们根本就找不到代表大熊市的20年滚动期的负收益率，既然无法找到这样的区间，他们就必须解释未来的股市为什么会明显与市场背离。他们还需要解释，在专业资金管理的发展历史中，除了有人偶然为之外，还从未有人刻意做到这一点，他们为什么能在突然之间找到长期预测的有效方法，这显然是可望而不可即的事情。

要知道，停滞的10年并不一定是失去的10年。我们很难找到总回报率为负的10年，这样的事件在股市历史上仅仅占据6%的时间。如果你想根据这种仅有6%的小概率事件去预测未来，那么就一定要做好在94%的时间里犯错误的打算。而且，即便是在这段难得的时间里，股市收益率也没有人们想像的那么槽糕。大多数时间股市只是停滞不前，而且基本是在平均水平上，累计跌幅仅为14.2%，相当于年均跌幅只有1.6%，几乎就是原地不动，尽管这个业绩不算风光，但绝对算不上灾难。实际上，在所有收益率为负的时间里，市场只是围绕着平均值小幅震荡。

从1929年开始一直到1939年10月，这10年股市的累计跌幅为40.2%，相当于年均跌幅为5.0%，同样，无论按什么标准，这都不能算作灾难，不足以成为看空未来的理由，不是像很多人认为的那样，它只是一个独立事件。我们同样也没有理由认为2007～2009年的熊市预兆着更惨谈的未来。需要注意的是，在随后的1939～1949年这10年期间，股市的整体表现良好，累计涨幅高达138.4%，这足以弥补此前10年的累计亏损，甚至是绰绰有余。

史上收益率为负的10年期多半出现在“大萧条”临近终结的时候，这一点也不奇怪。“大萧条”期间的10年期市场表现最为糟糕，平均跌幅高达到16.4%。还有两个10年期则出现在2008年和2009年熊市见底时期，并终结于2010年中期的大幅调整时期，但它们的累计跌幅也只有11.4%，相当于年均跌幅为1.24%，市场的总体下跌程度非常有限。除此以外再也找不到10年期的熊市了，正因为这样，我们才说这种事情的确罕见，有必要重申的是，它们仅占市场全部历史的6%。

最大的问题却在于：下一个10年会怎样呢？我也不知道，我从不预测那么远的事情，但历史终究会给我们启示，我们可以借鉴过去，预测未来。我们首先看看以前出现的收益率为负的10年期，如表4.2所示。在出现每一个收益率为负的10年期时，随后10年期的收益率均为正。没有任何证据可以说明，根据下跌或是停滞的10年期，就可以判断随后10年的股市一定会下跌，尽管未来有可能发生这样的事情，但至少目前还从未发生过，因此，我们只能说这种事情发生的概率极小。实际上，相反的情况才是常态。经历了收益率为负的10年，随后10年股市的平均累计收益率为156.2%，年均收益率为9.7%，基本相当干平均水平。

最糟糕的10年是1939年1月到1949年1月，但是在这10年里，股市仍上涨了98.6%，年均涨幅高达到7.1%，尽管稍稍低于平均水平，但总体而言还算正常。而且这个收益率为负的10年跌幅也并不是很大，累计下跌了8.6%，年均跌幅仅为0.9%。因此，10年期收益率为负或是为零并不能预测随后10年的市场不会有所作为，而且这种情况也从未发生过。那么，它有可能发生吗？当然有可能发生，但概率不大。

边有一点需要记住的是，在上述收益率为负的每一个10年期中，没有一个10年是股市始终保持直线下跌的。图4.1，4.2，4.3，4.4显示了几个市场由停滞转为下跌的10年期。在这几个10年期中，即使是1929年到1939年，中间也有波动，同样，在上述的每一个10年期之后的10年，股市均有上佳表现，尽管存在明显的波动，但总体收益还不错。

以往的业绩永远不能预测未来的结果。如果你认为刚刚发生的事情会重现，你就很有可能犯下严重的错误， 并为之付出惨重的代价，尤其未来10年的事情，因为它本来就是不可预测的。

人们常常忽略，股票在历史上的平均收益率为正且超过债券。一个永远也无法否认的现实是，在较长的时期内，股票在总体上是盈利的。在历史上，股市从未在很长一段时期内保持持续下跌的趋势，因而找不到任何证据表明所谓长期熊市的存在。那么，这种情况在以后是否有可能发生呢？当然可能，我们已经反复重申，投资就是一种游戏。因此，你至少应该考虑自己的期望是否符合概率规律。

无论是从历史数据出发，还是基本面理论出发，股票在长期内实现正收益率的概率都不是我们唯一应该关注的事情。在较长时期内，股票的收益率同样远远胜过类似的其他流动性资产，譬如债券。表4.3为股票和债券的20年滚动期的平均收益情况。

就历史的总体情况而言，股票的20年累计平均收益率达到了889%，而债券的20年累计平均收益率却只有246%。也就是说，就平均水平而言，股票收益率相当于债券收益率的3.6倍。债券仅在两个20年内超过股票，但差异很小，这段时期的债券平均收益率仅为股票的1.1倍，而且股票的同期收益率为正。显而易见，这个3%的小概率事件不足以让你投下赔注。尽管美国债券的收益率将不足3%，尤其是在长期利率大幅上涨时，让很多人对这一点坚信不疑，但是在未来出现这种小概率事件的可能性依旧很小。

如果进一步延长比较期，两者之间的反差会更明显，表4.4为30年滚动期的平均总收益率。在此期间，股票的平均收益率为2473%，而债券的平均收益率仅为532%，也就是说，股票的平均收益相当于债券的4.6倍。而在30年的考察期内，债券收益从未超过股票。

花一点时间考虑时间窗口的选取，你或许会认为30年是一段很长的时间，但在我看来，很多人对投资时间窗口的选择都是错误的。他们或许会认为：“我已经60岁了，我计划在65岁退休，因此，我只有5年的时间可以进行投资，5年之后我就必须彻底改变自己的投资方式，大幅减少对股票的投资！”我认为，这种把年龄作为主要变量并制定投资策略的方法是完全错误的。它彻底忽略了不同投资者的个性特征，比如说你的最终投资目标是什么，你的收益预期怎样，你对风险的容忍度如何等。

对很多投资者来说，这种观点也彻底剥夺了你实现超高回报的可能性，这又意味着你必须谨慎规划自己的退休生活。不过，我们的投资时间窗口不应依赖于干我们的退休时间。我认为，合理的时间窗口的制定，取决于你需要依赖财产的时间，对大多数人而言，它就是你自己及配偶的寿命。请记住，对正在阅读本书的男性读者来说，你们的寿命很有可能不及自己的妻子。因此，如果要让她们永远牢记你的好，就一定要为她们做出更好的安排，否则，她们很有可能会一边花着你的钱，一边诅咒你的无知。

在《揭穿真相》一书中，我们可以对投资时间窗口这个问题有一个更清楚的认识，但是对于这些60岁左右的男性而言，为未来25年或者30年做个规划是件非常合情合理的事情。人类的平均寿命正在延长，而并非缩短，而且它还会随着医疗创新和健康状况改善等因素而进一步延长。此外，我猜想，对目前50～60岁的人来说，他们的身体状况和活跃程度肯定会好于他们父母在这个年龄时的情况。如果一个60岁的男性和50岁的女性结婚，而且女性身体非常健康，那么，他的最佳投资时间窗口就会突然延长。假如你选择较长的投资时间且以长期成长为目标，投资股票的收益情况就更有可能超过债券。当然，我并不是说你一定要把全部资金都投资于股票，因为除了时间窗口之外，投资方式还取决于其他因素。任何投资者都有可能遭遇股市停滞甚至是下跌，但你选择的投资时间越长，你的股票投资策略就越合理。

诸多因素会导致投资者在大部分时间里看空股市，假如你看空股市而且事实证明你是错误的，你可能会对自己说“那没什么，我至少没有赔钱啊”，这不假，很多人都会这么说，我们在本章开头时已经提到。假如你的投资时间窗口很短，或者你的长期目标是“在绝对基础上永不赔钱，永远要跑赢通货膨胀”，那么，看空市场或许是更为妥当的投资策略。但假如你以长期增长为目标，那么看空股市并减仓甚至清仓，你将在较长时间内无法感受股票类资产增值所带来的好处，这显然无助于你实现长期目标。历史不止一次告诉我们，股票市场给投资者带来的更多的是收益，而不是亏损，只是因为我们的记性太糟糕了，以至于我们总是忘记这一点。