欧债危机，路在何方？

债务问题之所以在2010年和2011年显得尤为敏感，还有一个原因，那就是欧洲五国的债务危机。在2010年之前，这五个国家还让我们津津乐道，但是到了2010年，希腊便让整个世界为之汗颜：公开承认债务规模已远远超过他们以前所想象的程度。这导致投资者开始担心周边欧元区国家的经济形势。人们很快就发现，葡萄牙、爱尔兰、意大利和西班牙也开始财政吃紧，尽管西班牙的形势稍好一点，意大利似乎与债务危机还有一段距离。人们送给这五个国家一个可爱的绰号“欧猪五国”，但现在看来，这个绰号一点也不可爱了，因为每个人都担心“欧猪五国”会将欧元拉下水。

这种担心不无道理，因为欧元区始终没能解决个别成员国的严重财政问题。他们也没有办法驱逐这些不符合欧元区财政要求的成员国，包括债务占GDP的比例以及赤字规模等，而《马斯特里赫特条约》也没有针对这种情况制定相应的救助框架。

比如，希腊不可能通过增发钞票、以通货膨胀的手段解决高负债问题。尽管这不是最佳的解决方案，但很多陷入债务危机的国家曾使用这种手段，而且屡试不爽。为什么呢？因为希腊与德国、法国以及其他14个欧元区成员国使用相同的货币。

关于这场信用危机的传播和演变，坊间流传着各种各样的说法。糟糕的是，人们担心一旦希腊债务违约，很可能意味着欧元将由此而陷入极端混乱的无序状态，而这将导致全世界陷入危机。我本人怀疑是否会出现这种状况，至少在2010年和2011年不会出现这种情况，其他欧元区国家为什么还要借给他们钱？

不管德国和法国怎样考虑欧元，任何人都不愿意看到货币领域发生如此之大的动荡甚至陷入无序状况。因此，欧洲中央银行、国际货币基金组织以及欧盟携手拿出1万亿美元援助“欧猪五国”，这笔资金足以满足除意大利之外其他四个国家到2013年的偿债需求，意大利的债务尚处于可控状况。这就给欧元区国家留下了处理现实问题、规划未来发展的缓冲时间，因此，目前显然还没有达到无序违约的状态，而且欧元也将存在下去，至少在2013年之前是这样的。

丝毫不令人奇怪的是，世界各地的人都在担心债务违约，于是，我们经常会看到媒体大声疾呼：“美国会是下一个希腊吗？”当然不会，图5.4足以说明这个问题。和希腊不同，美国从未出现过债务违约现象。我并不是想冒犯希腊人，但他们肯定不是第一次违约，上一次就发生在20世纪90年代中期，只不过多数人已经忘记了。

此外，如果我说得坦率一点，希腊本来是可以按时偿还债务的，只是他们不想为避免违约而做出艰难的抉择。图5.6显示了希腊债务利息成本占GDP的百分比。1993年，希腊政府把GDP的12%用来偿还利息。2010年，随着希腊公开承认无法按时偿还债务，当年的利息支付占GDP的比例减少为一半。此外，从1989年到1992年，希腊未发行任何长期债券，见图5.7。零发行，一点也没有！这太不可思议了！已经没有人愿意再借给他们钱，违约风险已经让人们不再相信他们，也不再相信他们的钞票了。干是，希腊就只能按18%和19%的利率发行三个月短期债券。

假如说希腊在当时还能偿还大部分短期中期利息，那么，即使到了现在，如果外界对他们施加压力，他们依旧有可能还债。他们还是有选择权的：可以出售一部分政府资产，或是降低政府公务员的养老金。最令人难以置信的是，在希腊，40%的GDP居然来自政府机构，40%的劳动力就职于政府机关！对于这个既非社会主义，又非自由市场的经济体制来说，要解决当前的债务问题显然路途漫漫。

值得注意的是，在图5.7中，当希腊在20世纪90年代初已无法通过长期债券筹集资金时，他们不得不减少债务，这反倒提高了希腊债券的利率，于是，希腊的债务总体水平就出现了图5.6中曲线后半段所示的下降。市场总是残酷的，它已经让希腊在20世纪90年代体会到了它的残酷，因此，如果整个世界想把希腊推入火坑，市场会再次对希腊进行惩罚。今天，自由市场的无情规律依旧令人生畏：更高的利率，愤怒而骚动不安的年轻人和政府公务员，他们无不让政府感到头疼，尤其是那些无所事事的年轻人，更是让人忧心忡忡。

换句话说，人们对希腊违约的担忧或许会搅乱整个欧元区，甚至是整个世界。因此，希腊的威胁让所有欧元区国家胆战心惊，在这种情况下，希腊自然会选择一种更轻松的出路——争取救助资金。这种情况下，出手相助几乎已经成了所有人最愿意看到的选择。

但同情希腊又让他们陷入尴尬局面，因为作为欧元区成员国，他们不能采取最有利于自己的单边货币政策。不过，在发达国家出现债务违约并非超出想象，事实上这种事情完全是应该预料到的，类似的事情从来就没有间断过。因此，希腊的违约和债务重组不过是再常见不过的事情而已，南美国家一直就拥有对债务国实行救助的传统。同样，他们的违约也不完全与债务水平过高有关，更多地在于这些债务的可偿还性。

美国债务是否会违约？假如美国出现债务违约又会怎样？只要我们的债务还处于可偿还的范围之内，就不会出现这种情况。但永远都不要说绝不会发生，人们对美国可能像希腊那样出现债务违约表示担忧的时候，可能会想到，历史中是否曾经出现过同样的情形呢？毕竟，当主要发达国家的债务总量及债务成本达到一定程度时，便会引发债务违约。不过我还没有找到这样的证据，任何人都不会找到！或许这更会让人们感到惶恐不安，因为未知世界更值得担忧。

在2011年夏季，很多权威人士一直在喋喋不休地谈论美国的债务违约问题，在这段时间里，美国的政治家们一直为是否设置新的债务上限而激烈辩论，所谓的债务上限完全是主观事物，在发达国家中，只有丹麦做过这样的事情。这毫无意义，美国从来没有、而且以后也不会出现债务违约问题。美国的纳税收入在扣除债务利息之后仍然绰绰有余。所有关于债务违约的论调不过是政客们在虚张声势、无事生非而已，他们唯恐天下不乱。

作为一个国家，美国从来没有出现过债务违约，当然，某些城市确实出现过违约的问题。尽管大城市出现债务违约的情况极为罕见，但确实发生过，比如说，纽约市在1975年、克利夫兰在1978年、橘子郡在1994年都曾对他们的债务违约。或许加州很快就将面对这样的困境，但这没准是好事，因为这些地方只有在遭遇违约之后才会变得明智一点，学会节俭一点，而不再像以前那样为所欲为。但是上升到国家层面，美国从未对其债务违约，而且在今后的很长一段时间里，也不会出现这种情况，因为我们的债务基本上还处于可偿还的范围，而且在历史上，美国也一贯如此。

当人们在讨论违约的时候，他们连想到的往往是损失所有的钱。但事实上这种状况极少发生。违约也有可能只是延期支付利息，或是对为数不多的几笔借款出现违约，但对其他借款还依旧能按期还本付息。很多市政府在获得贷款后，需要将一笔合同保证金存入相关的偿债基金账户中，如果没有按期向这个偿债基金存入足额保证金，即使能按期向出资者还款，也被视为违约。当然，我并不是想掩盖违约问题的严重性，但违约本身确实不意味着出资者会像很多媒体叫嚷的那样血本无归。

不难理解的是，在美国的历史上，最恶劣的市政贷款违约事件出现在“大萧条”时期。从1929年到1937年，约有4800笔市政贷款出现违约，占全部市政借款余额的7%，这的确是一大笔损失，但还算不上灾难。问题的关键就在这里：即便是在那段极端艰难的时期，全部债务的偿还率依旧达到99.5%。我非常怀疑是不是有人在媒体上看到过这些，因为这正是媒体不愿意报道的那种好消息。换一种说法，在全球经济处于最恶劣的时期，市政贷款的贷款人也仅仅损失了5%的资金。

人们对市政贷款违约的担心在2010年底达到高峰，下一次衰退之后或许会再攀高峰。为什么会这样？因为随着州政府预算缺口的加大，人们开始担心州政府将无法履行偿债义务。但是在每次经济衰退之后，州预算缺口都会扩大，原因很简单：在经济进入衰退期后，个人所得税、企业所得税和消费税都会减少。当经济出现复苏迹象时，州或地方政府预计税收收入将会增加，事实上此时的税收还在下降，但政府已开始按这样的假设增加开支了。即使在经济真正进入复苏期之后，由干收入增长存在一定程度的滞后性，因此，政府的税收收入同样存在滞后性。此时，政府往往会意识到，必须紧缩开支，否则就会陷入麻烦，因此，出人意料的高税收收入与节奏放缓的开支相结合，共同缩小了预算缺口。这个过程周而复始，而州政府的预算也始终在赤字和盈余之间反复。

因此，到了2011年中期，原来在2009年和2010年占据社会主流的违约顾虑几乎已经烟消云散，原因同样简单，就像我们经常看到的那样，出资者开始意识到州政府的收入已超过预期，最终必然会消除原来的资金缺口。这种情况存在于每一次经济衰退之后，只不过人们总是忘记而已，在每一次经济萧条过后，人们都在偏偏不安，为了从未出现过的大规模违约而提心吊胆。有些市政府确实出现过违约，但并没有带来严重的社会问题，也从未像媒体渲染的那样恐怖。

除美国以外，加拿大和澳大利亚也从未出现过债务违约现象，第二次世界大战之后，欧洲的发达国家始终与债务违约无缘。俄罗斯曾在1998年出现债务违约，尽管俄罗斯是一个大国，但从未被视为发达国家；摩尔多瓦曾在2002年对政府债务违约，不过任何人都不会反对，摩尔多瓦不属于发达国家；此外，乌克兰在1998年违约、俄罗斯在2000年再次违约。关干这一点就无需多言了。

那么，一个主要发达国家是否有可能对其债务违约呢 当然可能，但千万不要不问原因便惊慌失措，至少应该先看看该国债务的可偿还性。这很容易理解，即使一个国家的债务总量达到GDP的400%，但如果利息总额仅为GDP的1%，此时，即使债务总量翻倍，只要利率不发生明显变化，这个国家依旧未必会违约。最关键的还是偿债能力。

没有负债的世界会更好吗？

即使目前对债务的怀疑有所缓和，但这种担心在未来的某个时刻仍会再度爆发，等着瞧吧。如果当前的高负债在总体上没有带来任何灾难，那么，投资者就不会记得任何东西，而一旦再次出现类似情况，他们又会一如既往地开始惶惶不安。

至于负债过度是否会让你考虑调整投资策略，你最好问问自己：“如果没有负债，这个世界是不是会变得更好呢？”有些人可能会以为，没有负债才是最理想的状态，这样的话，人们就可以用现金进行任何交易，政府和企业也可以只用现金。在这种情况下，就不会再有人挥霍还没有到自己手里的钱，听上去的确不错，但你看到的只是表象。

一个没有负债的世界就相当于一个没有美国国库券或是其他政府债务的世界。没有国库券，我们也就不再需要货币政策了，全世界的中央银行就没有存在的意义，当然也就不需要像现在这样忙忙碌碌了。在没有国库券或是像“金边债券”和企业债券之类的其他政府债务的情况下，如何制定货币政策，这个问题曾困扰我很久。如果没有了占银行储备大部分比例的国库券，现代银行体系将怎样为社会提供信贷支持呢？我认为只能回归金本位，但很多原因让我对金本位持反对意见。为什么要把全球货币供给和一种几乎没什么用途的金属联系到一起呢？而那些认为金本位可以让政府摆脱货币政策干扰的人，最好也想一想，把货币的价值盯住黄金绝非易事！但即使货币政策可以重新回归金本位，国库券依旧不可或缺，因为在我们依赖金本位的时候也在依赖国库券。

一个没有政府债务的世界很可能比现在还要糟糕，就像在安德鲁·杰克逊还清所有政府债务后的美国那样，我们当然不希望再次经历那样的噩梦。摆在我们面前最现实的问题应该是债务在总体上的可偿还性，在这个问题上，美国的债务至少在2011年和2012年是完全有能力得到偿付的。