第一节    证券组合管理概述

一、证券组合的含义和类型

（一）证券组合的定义

证券组合是指拥有的一种以上的有价证券的总称。其中可以包含各种股票、债券、存款单等等。

（二）证券投资组合的类型

证券投资组合一般可以分为收入型、增长型、收入和增长混合型、货币市场型、国际型及指数化型、避税型等。比较重要的是前面三种。

（1）收入型证券组合追求基本收益（即利息、股息收益）的最大化。能够带来基本收益的证券有：附息债券、优先股及一些避税债券。

（2）增长型证券组合以资本升值（即未来价格上升带来的价差收益）为目标。增长型组合往往选择相对于市场而言属于低风险高收益，或收益与风险成正比的证券。

（3）收入和增长混合型证券组合试图在基本收入与资本增长之间达到某种均衡，因此也称为均衡组合。二者的均衡可以通过两种组合方式获得，一种是使组合中的收入型证券和增长型证券达到均衡，另一种是选择那些既能带来收益，又具有增长潜力的证券。

（4）货币市场型证券组合是由各种货币市场工具构成的，如国库券、高信用等级的商业票据等，安全性极强。

（5）国际型证券组合投资于海外不同国家，是组合管理的时代潮流，实证研究结果表明，这种证券组合的业绩总体上强于只在本土投资的组合。

（6）指数化型证券组合模拟某种市场指数，以求获得市场平均的收益水平。

（7）避税型证券组合通常投资于美国市政债券，这种债券免征联邦税，也常常免征州税和地方税。

二、证券组合管理的意义和特点

证券组合管理的意义在于采用适当的方法选择多种证券作为投资对象，以达到在保证预定收益的前提下使投资风险最小化或在控制风险的前提下使投资收益最大化的目标，避免投资过程的随意性。

证券组合管理特点主要表现在两个方面。

（1）投资的分散性。证券组合投资理论认为，证券组合的风险随着组合所包含证券数量的增加而降低，尤其是证券间关联性极低的多元化证券组合可以有效地降低非系统风险，使证券组合的投资风险趋向于市场平均风险水平。因此，组合管理强调构成组合的证券应多元化。

（2）风险与收益的匹配性。证券组合理论认为，投资收益是对承担风险的补偿。承担风险越大，收益越高；承担风险越小，收益越低。因此，组合管理强调投资的收益目标应与风险的承受能力相适应。

三、证券组合管理的步骤

（1）确定投资政策。组合管理的第一步就是计划，即考虑和准备一组能满足组合管理目标的证券名单。如果投资目标是今年为增长型，以后为收入型，那么，组合计划应该符合这种目标及变化。

（2）进行证券投资分析。投资分析的任务就是确定证券的理论价格，根据与实际价格的比较，确定哪些证券属于价值高估，哪些证券属于价值低估，以尽可能低的价格买入，以尽可能高的价格卖出。

（3）构建投资组合。

（4）对已有组合的调整。对组合中的证券的实际表现，应该定时进行检查。购买某种证券后长期持有是可以的，但是不能忽略它。证券组合管理者应经常分析公司及证券，以确定结果是否符合他的目标。如果不符合，就应当及时进行相应的调整。

（5）业绩评价。

四、现代投资组合理论体系的形成与发展

1952年，马可维茨（Harry Markowitz）发表论文《投资组合选择》，首次将数学上的线性规划系统地应用于给定条件下的股票投资组合问题，以分析风险和报酬及其之间的数量关系，从而建立均值一方差理论的基本框架，为现代投资组合理论奠定了基础。在此基础上，威廉•夏普，以及约翰•林特纳、简•莫辛分别提出资本市场理论或称资本资产价格模型（CAPM）。费恩切尔•布莱克将其扩展为零占资本资产价格模型。1976年，史蒂芬罗斯创建具有互补性质与更具一般意义的套利价格理论或称套利价格模型（APT）。这样，伴随着20世纪70年代以来全世界电子计算机技术的市场化，组合投资理论在国际证券分析界得以推崇。因为对于新投资技术理论的杰出贡献，马可维茨、威廉•夏普和默顿•米勒还因此共同获得1990年度的诺贝尔经济学奖。

下面对马可维茨、夏普、米勒的理论发展过程进行简略的介绍：

投资理论在大股灾后较长时期没有重大进展，1952年，年轻的马可维茨发表的关于投资组合选择的简短论文引起了投资理论的革命，马可维茨本人也因此获得诺贝尔经济学奖。投资组合理论在传统投资回报的基础上第一次提出了风险的概念，认为风险而不是回报是整个投资过程的重心，并且论证了通过有选择性地组合投资能够有效地降低风险的观点。

夏普（W.Sharpe）的理论贡献体现在他1964年发表的《资本资产价格：风险市场条件下的市场均衡理论》中，在这篇论文中，夏普将风险数量化，提出用“β”分析一种股票和其他股票的共有风险，用“α”分析一种股票或投资组合本身特有的风险，这两个概念给股票投资分析带来了革命性变化；夏普提出了简单而实用的风险性投资均衡理论：资本资产定价模式，指出投资的回报来自该投资项目的价格波幅，要在波幅中获利，意味着必须低买高卖，即高收益对应于高风险，而风险可以通过分散投资的方法减轻或回避。

米勒（Merton Miller）关于资本结构的MM定理主要提出了两项观点：一是证明在特定条件下，不论公司是以负债还是发行股票的方式筹措资金，并不影响公司的市场价值。这个观点推翻了企业负债越高，风险越大，要求回报越高的传统思维。二是提出了单一价格定律，即两种类似资产的成本必定相同。这个发现提示在一个组合投资中两种风险相同的股票因为提供相同的报酬而同价。MM定理为企业资本结构设计提供了一种新思维，特别是后来经过修正的MM定理对企业资本结构设计有直接应用价值，为投资者进行正确的股价估计和公司制订合理的分配方案提供了理论依据。