第二十章 红海与蓝海——对宽体策论篇第16章《策略是片海》的若干补充
主要观点：
管理学上有“红海”、“蓝海”一说，所谓“红海”是指旧有的模式、充满竞争、利润微薄，而“蓝海”是指未知的领域、充满了机遇和挑战。近两年在A股市场上拼杀的投资者，渐感倦意、疲惫不堪，这片“红海”的吸引力越来越小。而另一方面，新的市场、新的工具和新的交易模式迎面而来，这片“蓝海”神秘而诱惑，但现在的投资者普遍感觉无所适从。
红海已经太拥挤。2003年来，投资模式经历三重变化，从“坐庄和股评”到“自下而上挖掘”，从“货币导向”到“存量博弈”。投资模式趋同，导致大家的收益非常接近，这片红海已经太拥挤。
周围还有一片蓝海。如《宽体策论篇》前几章所言，金融市场唯一确定的就是不确定。所以，从研究的角度，“证伪哲学”比“先验假定”要重要。但是，从投资角度，承认不确定、追求确定才是根本，否则无法持续提高收益率。如果把视野打开，就可以发现“红海”之外有很多确定性机会。这种收益或许也不是很可观，但是由于确定，可以重仓、放大杠杆，最终取得不俗的收益。如2011年8月的信用债、2012年7月的农产品期货机会和2012年9月的黄金。
迎接立体交易时代的来临。立体交易初现端倪，6月15日的银行股异动、9月7日市场异动时融资大量增加。随之而来，研究模式也需要改变，更加重视“价值”的挖掘，更加重视大类资产配置的作用。
管理学上有“红海”、“蓝海”一说，所谓“红海”是指旧有的模式、充满竞争、利润微薄，而“蓝海”是指未知的领域、充满了机遇和挑战。近两年在A股市场上拼杀的投资者，渐感倦意、疲惫不堪，这片“红海”的吸引力越来越小。而另一方面，新的市场、新的工具和新的交易模式迎面而来，这片“蓝海”神秘而诱惑，但现在的投资者普遍感觉无所适从。
宽体策论篇第16章保略是片渤发布后，引发热议，但篇幅太短，难尽其意。所以本文做进一步的补充。
1. 红海已经太拥挤
必须承认，中国的金融业态还很落后，市场偏小、工具偏少。但另一方面，投资者的学习能力很强，很多方法和工具在短时间内被学习并熟悉，所以必须保持一颗开放的心态。
1.1 2003年来，投资模式经历三重变化
2003年，从坐庄和股评的年代过渡到基本面研究的年代，崇尚价值投资的公募基金崛起。投资者通过对西方正统会计、财务和金融等微观知识的应用，在那个漫漫熊途，确实找到了一些好公司、好股票，取得不俗业绩。
但当时的投资者普遍缺乏“自上而下”的视野，更多的是跟随业绩、自下而上调研公司。2006年到2009年的经济大起大落，对这种模式冲击巨大。宏观的巨大波动导致微观主体的行为无法被跟踪，行业分析员（特别是周期型的行业分析员）变得无所适从。彼时，得宏观者得天下，而货币论者无疑是最占优势的。股市的拐点和经济拐点多有偏差，但很多时候与货币的拐点（甚至是货币政策调整的争议）非常契合。比如说，2008年10月，经济远未见底，而股市已经见底，货币政策由紧转松；再比如2009年8月，股市大跌，经济走向过热而不是二次见底，但货币收紧的传闻发生在那时（图1）。
可是，在过去两年，这种以“货币政策”为导向的自上而下方法受到了严重的挫折。从2011年11月30日首次下调准备金开始，三次降准、两次降息，每次都是逃命机会，而不是加仓的机会（图2）。究其根本，经济的内核已经发生改变，关于内在机理的具体论述参见2012年7月30日的报告《等待星星之火》。
过去两年，博弈在投资中占据重要地位。存量行情、周期搭台成长唱戏，幡动不如心动。2011年和2012年，每年年初由于“春季躁动”，经济状况无法证伪，都会有一波行情。而后，随着经济状况的清晰，见底之期遥不可及，市场不断创新低。
城头变换大王旗，各领风骚一两月。由于存量资金的流动，出现了所谓的“行业轮动”。但是，领导行业往往在几个月后覆灭，带来基金排名的变化。2012年，从煤炭到房地产，再到白酒，接下来会不会是“苹果皮”？2011年，回过头来看，全年保持低仓位，就是最好的策略。而所谓低仓位，实质上就是舍弃A股这片红海，去寻找另外一片蓝海，比如理财产品。
1.2 模式趋同、收益接近、无风起浪
投资模式趋同，导致大家的收益非常接近（图3）。投资更多变成交易，多五个点的收益就能进入前四分之一，成为褒奖的对象，少五个点就要检讨。
时代已经不同了，2006年至2010年的经济大起大落很难再现，那时，经济波动是主要矛盾，投资如同进入平原，大开大合。现在，经济波动逐步收敛，即便见底，也难以迅速上升，投资进入山区，很难进行大规模战役。
但是，没有空间，大资金、大研究就逐步失去价值。于是乎，挣扎于“红海”的投资者开始编造各种“伟大的故事”。每年年初，春季躁动，正是这种故事最活跃的时候，过了4月，这种故事就会迅速被证伪。
其实，大的格局和框架难以改变，一般不容易犯错误。但困于红海，没有波澜，创造波澜而已。
2，周围还有一片蓝海
2.1 承认不确定，追求确定
如前面几篇《宽体策论》所言，金融市场唯一确定的就是不确定。所以，从研究的角度，“证伪哲学”比“先验假定”要重要。但是，从投资角度，承认不确定、追求确定才是根本，否则无法持续提高收益率。
如前面所说，5%的收益可能由“交易”所得，但排名机制下，这5%也非常重要，所以投资的模式变得越来越不确定。这是很危险的。
比如说，2012年9月11日晚温总理在达沃斯论坛上讲“可以动用一万亿财政资金来用于预调微调”，那么投资该何去何从？这里面有几个环节：其一，是不是真的动用一万亿？其二，下面会不会有配套措施，执行力度如何？能否形成乘数效应？其三，资本市场对这种预调微调，作何反应？每个环节都有极强的或然性，大大降低了投资的稳定性，有赌的成分，很难下重手。按照常理，这种机会应该放弃，但是9月7日大涨75点，9月10日小幅上涨、9月11日小幅下跌，如果9月12日再次大涨40点，很可能反弹的格局能持续，这对排名接近的投资者而言，可能是生死抉择。
再比如，9月26日盘中跌破2000点，第二天我们打响发令枪。我们认为节前要有一定仓位，以应对节后的上行风险，这种上行风险来自“十八大会期确定”和“长假内的利好消息”。但是，说实话，谁也无法保证这两个事情会适时出现，有很大的不确定性。
困于“红海”，只能这么做，但长此以往，可能有损投资和研究能力！
2.2 确定的三个机会
如果我们把视野打开，就可以发现“红海”之外有很多确定性机会。这种收益或许也不是很可观，但是由于确定，可以重仓、放大杠杆，最终取得不俗的收益。寻找确定性，重仓搏击，全身而退，方为投资之道！
机会一：2011年8月城投违约恐慌导致的信用债机会
2011年8月“城投债”有一波较为确定“超跌反弹”的投资机会（图4）。2011年6月份，市场传出了云南城投可能违约的消息，一些城投债、信用债遭到机构恐慌性的抛售，导致城信用利差大幅上升，同时也带动了信用债价格暴跌。随着违约风险的逐渐缓和，2011年8月份信用债有了一波较为持续的超跌反弹，当时，有些信用债、城投债收益率达到8%，这实在是个不错的收益，因为当时基本没有违约风险。
机会二：2012年7月美国大旱导致的农产品期货机会
2012年7月，美国大旱导致国际农产品价格暴涨（图5），国内的玉米、豆粕期货也随之水涨船高（图6）。投资者不需要把握全部，只要把握确定的5%，足矣！
机会三：QE3预期升温推动的黄金股行情
2012年8月31日，伯南克在Jackson Hole会议表示，如果就业仍旧疲软，不排除推出QE3的可能性。9月7日非农就业岗位低于预期，QE3如箭在弦，9月14日QE3如期推出，这个过程黄金的投资机会比较确定（图7）。
2. 迎接立体交易时代的来临
3.1 立体交易初现端倪
很多投资者说：我们不能使用这些工具，不能跨市场交易，所以不需要知道这些。其实，这种立体交易的模式正在冲击整个市场，任何人都不能置身事外。今年，有很多迹象表明，市场正慢慢发生变化。
案例-2012年6月15日银行股的异动
2012年6月15日，银行股发生异动，银行指数上涨L98%，跑赢大盘1.51%，其中宁波银行领涨，涨幅高达7.65%（表1）。当天银行股大涨其实并没有动用太多资金，整个银行股板块的交易量在66.7亿左右。随着交易模式的改变，很多大盘股的交易量已经不大了，沦为僵尸，但其对股指的拉动作用巨大。相反，很多小盘股的减持量大，交易量也更大。从这个角度来看，造成股指异动并不需要太多的资金。
案例二：2012年9月7日的市场异动
9月7日，市场大涨近80点。上午两个小时的交易量高达620亿，相当于前两个交易日的2—3倍。如此大的交易量不知从何而来，但是当时的环境适合做多，发改委前两天密集发布了大量项目、证监会维稳预期渐浓、海外市场在QE3预期的推动下大涨。我们注意到当天转融资量放大了三倍，从5、6号的20亿水平，猛增至60亿左右（图8）。
正常情况下，这么大的交易量，行情会延续一段时间，但是实际上上涨行情并没有延续，市场逐步回落并创出了新低（图9）。可见，交易模式和以前变得不太一样了。
3.2 研究模式的改造
当跨市场、多产品、多重交易工具交替使用的立体交易时代来临，我们现有的投资、研究和产品设计思想都会受到极大冲击，就像当年基本面研究对“庄股时代”的冲击一样。
首先，研究模式需要改变，重视价值的挖掘
以前的A股，单边交易，价格比价值更重要，随着“多空交易”的来临，价值比价格更重要。另外一方面，配对交易的价值显现。以前，行业分析员只要一年挖掘一个牛股就可以，现在，更多把握行业内股票和公司的特性，即便没有行业或者公司的机会，只要找到两个迥然不同的公司或者股票，在这个特性上将杠杆放大，也可以取得很大的收益。以前，有很多分析员（诸如钢铁、航运、造船、电力）都感慨行业没有机会，不受关注，以后只要抓住区别，就可以创造收益。所以，立体交易时代对研究的要求更甚。
其次，大类资产配置价值凸显
由于跨市场、多产品，第一层面的资金分配更加重要。以前，大类资产研究就是宏观研究，“投资时钟”被奉为经典，对具体市场和产品并不了解。以后，对不同市场、不同产品的深入了解成为先决条件。
建立大类资产配置团队的第一步就是了解我们可参与、可交易的所有产品和工具的特性，其次将这些特性进行总结提炼，和日常的研究跟踪结合，在此基础上通过宏观判断对这些市场和产品进行选择。最后还要熟悉这些市场交易者的特征和规模。任何投资和交易都是人的行为，离开这些参与者去谈交易，无益！