第一节 周 期
《圣经》的《传道书》中第一章第九节说：“已有的事，后必再有。已行的事，后必再行。日光之下并无新事。”所以一旦了解了周期，做起投资就会容易。
事物运行是存在周期的。不仅在经济领域，在非经济领域也存在，行业层面也存在。比如1938年，挪威教授恩纳森发表的论文《挪威造船业的再投资周期及其证明》。他观察到了挪威造船业存在一个明显的5年周期，其巅峰年份分别是：1884年、1890年、1895年、1899年、1906年、1912年、1916年、1920年、1925年、1929年。
房地产也是有周期的，其中房地产数据最完整的国家是英国，英国的房地产周期平均是18年，包含期中衰退和重大衰退两种衰退（表2-1）。
由于房地产周期是如此之长，以致其繁荣季让生活在房地产周期下的投资者忘记了周期的另一面，最终教训会很深刻。因此建议阅读英国人哈里森写的《2010泡沫破碎》一书，该书剖析了房地产市场的不稳定性及其背后的原因。
在《下一轮经济周期》中，丹特还研究了一些长周期，比如认为存在5000年的文明周期、2500年的帝国周期、500年的创新大周期、250年的革命周期、80年的人口和技术周期、29〜30年的大宗商品周期、16〜18年的地缘政治周期、10年的投资周期、4年的政治周期以及一年的股市周期（五月卖股票，十月买股票）。
实际上，超过百年的周期数据样本过少，有文字记载的文明也就存在了5000年，在目前状况下，我们无法证实。
但是长周期又非常有用，特别是资本市场本身也具有长周期性质。比如原来所罗门兄弟的宏观分析师亨利•考夫曼就以预测利率“准”而著称，一方面他出自美联储，或许有些内幕消息，更重要的是，他说（见《悲观博士考夫曼论利率和市场》一书）利率是有周期的，他不能预测利率涨多少跌多少（也就是说幅度），因为周期的空间难以把握，但是把握周期长度则容易，并且在某个周期利率的趋势是涨是跌也很容易把握。
股票市场也有长周期特征，比如PIMCO的格罗斯研究了从1871以年来美国股市的市盈率走势图（图2-1），认为市盈率的扩张和收缩具有长周期性，市盈率在持续扩张20年左右，然后会收缩十几年。因此看来，投资股市是有时代特征的，在假定投资技巧相同的情况下，如果一个投资者在市盈率扩张的20多年里投资股票，他获得的收益可能远远比一个投资者在市盈率收缩的十儿年里投资股票获得的收益高很多。这种市盈率的周期性变动一方面具有周期自我预期加强的特征，另一方面可能受到宏观背景、企业盈利和利率周期的影响。
比如，长期利率下降的长周期往往对应股市市盈率扩张的长周期，长期利率上升的长周期往往对应股市市盈率收缩的长周期（图2-2和图2-3）。
另外，4年的美国政治周期也是比较有意思的。很多研究均发现了美国股市确实具有的4年总统换届周期。我在2009年年初曾经写过，历史表明，技术从来不仅是生产力：罗斯福利用当时最先进的广播媒介赢得了总统大选；肯尼迪也利用当时最先进的电视媒介赢得了总统大选；奥巴马利用当下互动性最强的网络媒体赢得了总统大选。这三位都是民主党人。我看到的统计是，在民主党总统执政期间，表现最好的行业是科技、医药和工业；而在共和党执政期间，表现最好的行业分别是能源、原材料和耐用消费品。看来，在执政党总统更换后，我们特别需要注意未来主流投资板块的变化。
另外一个有意思的统计是，尽管确实存在总统换届周期，但是从大萧条以来，民主党总统上台后的股市表现要优于共和党总统任期的表现（图2-4和图2-5）。从政治周期来看，股市应该是向上的，但是从经济周期来看，股市好像还没有机会。当两个周期相碰撞，我们更相信政治周期。
另外，畜产品价格也有周期，这可以用蛛网模型解释，比如芝加哥商品交易所的生猪期货存在稳定的3~4年的猪周期（图2-6）。
市场中最热衷研究的是经济周期。经济学家伯恩斯和米切尔给出的经济周期经典定义是——经济周期是总体经济活动呈现出的波动形态。一个经济周期包括很多经济活动大约同时发生的扩张，随后是相似的总体衰退、收缩和复苏，并逐渐形成下一个周期的扩张。这种周期性变化次序反复出现。
关于经济周期的成因，经济学家有大量争论，并且这个争论从19世纪就开始了。总的说来，有外部因素和内部因素两种理论。外部因素理论的主要特征，是认为经济周期的根源在于宏观经济之外的某些事物的冲击性波动，如太阳黑子或星象、战争、革命、政治事件、金矿的发现、人口和移民的增长、新疆域、新资源的发现、科学发明和技术进步等等；而内部因素理论的主要特征，是从宏观经济内部的某些因素，如投资、消费、储蓄、货币供给、利率等之间的相互制约和相互促进的机制来解释经济周期性波动。
我认为，每一轮、每一个级别的经济周期的起因可能未必一样，或者未必只有一种原因，这需要在当时的具体背景下深入研究。就如同毛泽东1936年12月在《中国革命战争的战略问题》一文中所说，“战争有其一般的规律，中国的革命战争也有中国革命战争的规律，但是具体到某一战争，仍然需要具体问题具体分析。”
无论任何经济周期，总是一种循环波动，指经济运行中周期性出现的经济扩张与经济紧缩交替更迭、循环往复的一种现象。过去把它分为繁荣、衰退、萧条和复苏四个阶段（图2-7），现在一般叫做衰退、谷底、扩张和顶峰四个阶段。判断经济周期好比判断经济活动的“大气候”变化，气候变化比日常天气变化的重要性要高一个级别。
自19世纪中叶以来，人们在探索经济周期问题时，根据各自掌握的资料提出了不同长度和类型的经济周期。一般来说，有四种类型经济周期值得关注：
1. 基钦周期：短周期
是1923年英国经济学家基钦提出的一种为期3〜5年的经济周期。基钦认为经济周期实际上有主要周期与次要周期两种。主要周期为中周期，次要周期为3〜4年一次的短周期。这种短周期就称基钦周期，也就是存货变化周期。
2. 朱格拉周期：中周期
是1860年法国经济学家朱格拉提出的一种为期9〜10年的经济周期。该周期是以国民收入、失业率和大多数经济部门的生产、利润和价格的波动为标志加以划分的，也称为投资周期。
3. 康德拉季耶夫周期：长周期或长波
是1926年俄国经济学家康德拉季耶夫提出的一种为期50〜60年的经济周期。该周期理论认为，从18世纪末期以后，经历了三个长周期。第一个长周期从1789〜1849年，上升部分为25年，下降部分35年，共60年；第二个长周期从1849〜1896年，上升部分为24年，下降部分为23年，共47年；第三个长周期从1896年起，上升部分为24年，1920年以后进入下降期。
4. 库兹涅茨周期：另一种长周期
是1930年美国经济学家库兹涅茨提出的一种为期15〜25年，平均长度为20年左右的经济周期。由于该周期主要是以建筑业的兴旺和衰落这一周期性波动现象为标志加以划分的，所以也被称为建筑周期。
在凯恩斯主义（政府干预经济合理化）盛行以后，朱格拉及其以上的长周期的变化，公众和政府往往没有很大兴趣关注，所有的注意力都集中于短周期上。因为政策制定者喜欢可以直接观察到的短期波动，而更高层次的潜在周期不是立即可以观察到的，因此就不会把它们作为政策制定的依据了，但实际上，长周期仍然非常活跃。
另外一个关于经济周期的观点是，所有的周期到底是独立的还是叠加合成的？我接受熊彼特的观点。1936年，熊彼特以他的“创新理论”为基础，对各种周期理论进行了综合分析后提出，每一个长周期包括6个中周期，每一个中周期包括三个短周期（图2-8）。短周期约为40个月，中周期约为9〜10年，长周期为48〜60年。他以重大的创新为标志，划分了三个长周期。第一个长周期从18世纪80年代到1842年，是“产业革命时期”；第二个长周期从1842年到1897年，是“蒸汽和钢铁时期”；第三个长周期从1897年以后，是“电气、化学和汽车时期”。在每个长周期中仍有中等创新所引起的波动，这就形成若干个中周期。在每个中周期中还有小创新所引起的波动，形成若干个短周期。
因此，如果接受经济周期划分为长、中、短三种并且同时作用，相互影响，那么，对目前的经济周期一种可能的判断是：2008年下半年的中国经济衰退是长中短三种经济周期同时向下导致的，而2009年则是存货周期的反弹时期。
投资者关心的问题不仅在于经济周期及其叠加，还在于经济周期和股市走势是否一致？一般来说，经济周期和股市确实正相关联度很高，且股指领先经济周期（图2-9和图2-10）。
根据我们研究，一般情况下，股票市场在经济周期下会出现三次上涨机会（图2-11）：①经济由快速衰退向平稳衰退的转变；②经济触底后经济复苏；③经济由复苏步入繁荣阶段。每个确定性上涨阶段后，会面临调整压力：①前两个是牛市中的调整，后一个是进入熊市；②调整是否发生及其幅度，取决于下一轮周期和更高级别周期的运行形态。
股票市场与经济周期互动的逻辑（图2-12）体现在：在上涨阶段，①平稳衰退阶段上涨的逻辑。积极的政策评价是上涨的关键，政策评价直接改变了投资的过度恐慌，形成了一个转折点。特别是货币政策带来的流动性和财政政策带来的需求刺激。②触底走向复苏阶段上涨的逻辑。这个阶段的逻辑在于对经济未来增长模式和路径的思考，股票进入了战略配置期，这个思考开拓了估值空间。③繁荣阶段上涨的逻辑。通货膨胀下，价格、成本、利润和扩张构成的基本面的改善，如果繁荣阶段持续时间较长，必然产生一轮较大的牛市。
在回调阶段，①平稳衰退阶段上涨后可能出现的回调。积极政策产生效果的时滞过长、经济体仍存在较大的负面因素冲击、外围经济的不稳定等。②触底走向复苏阶段上涨后可能出现回调。复苏阶段表现出基本面好坏因素的交替出现，乐观与悲观的预期交替出现，如果复苏阶段向繁荣阶段转变的时间较长，则会出现调整。③繁荣阶段上涨后的调整。紧缩政策后经济回落或者经济自然回落后带来的熊市。
上述的分析框架仅适用一般性周期，但是股市和经济周期的关系判断更多是一门艺术而不是科学，比如科斯托兰尼在《最佳金钱故事》中就有两个类比。一个是狗和主人关系的类比。“有一个男子带着狗在街上散步，这狗先跑到前面，再回到主人身边。接着，又跑到前面，看到自己跑得太远，又折回来。整个过程，狗就这样反反复复。最后，他和狗同时抵达终点，男子悠闲地走了1公里，而狗走了4公里。男子就是经济，狗则是证券市场。”另外一个是二手车市场和新车的关系的类比。每当大汽车公司推出新车型时，汽车销售商便异常活跃，这时二手车的价格就会下跌；反之，如果新车交货期要拖延或者新车型不吸引人，二手车市场就会活跃，价格也随之攀升。股票市场类似二手车市场，经济萧条时，企业可能放弃或者拖延投资计划，它们并未通过增资来发行新股票，反而用剩余资金买回自己公司的股票以留住股东，股票市场反而看涨。德国的战后发展就是典型的二手车市场例子。1952年，工业大规模扩张，企业家将资金全部投入实业，企业取得骄人的业绩，但是证券投资却无人关注。而当工业扩张速度放慢，甚至出现停滞时，股票市场却重新活跃起来，证券价格直线上升。
不过，搞清楚证券和经济逻辑关系比较简单，更重要的还是熟读证券史和经济史，然后结合当时情况进行分析判断。