何谓“大而不倒”？

美联储在金融危机期间参与了对一些大型金融机构的专项救助，比如AIG和贝尔斯坦公司等。这些金融公司的市场份额很高，而且涉足的行业广泛，它们一旦破产，将在整个金融市场引起多米诺骨牌效应。为了稳定金融市场，美联储等机构在金融危机期间有很强的动机来救助这些大型金融机构。这些大型金融机构因此往往被冠以“大而不倒”。

AIG在次贷危机爆发前出售了大量和房地产抵押债券相关的保险，如果任由其破产，购买这些保险的投资者就要承受房地产抵押债券违约带来的巨额损失。本来就乱成了一锅粥的金融市场如果再增加这么大规模的风险，后果不堪设想。当时金融市场中的投资者已经犹如惊弓之鸟，AIG的破产必然会对市场信心造成毁灭性打击。除了提供与房地产抵押债券相关的保险，AIG还是包括商业保险在内的其他很多保险的重要提供者。AIG破产不仅影响房地产市场，还会波及其他行业。2008年9月，财政部和美联储为了稳定市场信心，联手救助AIG，避免了它破产的厄运。

“大而不倒”给稳定金融市场出了一个难题。这些金融公司足以对整个市场造成影响，因此当这些金融市场的巨无霸面临破产时，美联储等中央银行有很强的动力要救助它们，维持金融市场稳定。但如果这些“大而不倒”的金融机构知道自己出现危机时，美联储不得不拉自己一把，它们平时就会肆无忌惮地进行高风险投资。赚钱时，管理层可以收取高额回报；万一出现危机了，就寻求美联储和财政部的救助，让纳税人埋单。

一个简单的例子就是为房地产抵押债券提供的各种保险。当房地产价格牛气冲天的时候，基本没有房地产贷款违约，所以没人找保险公司索赔。此时保险公司的工作就是按时收取保险费，利润自然高得惊人。但保险公司应该未雨绸缪，留有充足资金以备后患，等未来市场转向时，保险公司有足够资金赔偿保户。但如果保险公司知道自己“大而不倒”，出现危机后政府会来救助自己，它就不会准备那么多的资本金，而是把这些资金用来投资高风险高回报的金融产品。万一出现危机了，可以坐等政府埋单，这种情况显然并不公平。如果“大而不倒”的公司平时享受了高风险带来的高利润，那么风险到来时也应当承担相应损失，而不应由纳税人买单。因此，如果“大而不倒”的问题解决不好，金融市场就会真的成为大金融家冒险的乐园，对普通纳税人而言非常不公平。

很多人会困惑为什么美联储参与了对AIG和贝尔斯坦公司的救助，却让同属于“大而不倒”的雷曼兄弟破产？美联储救助一个金融机构的标准到底是什么？假如美联储事先知道雷曼兄弟破产后造成的严重后果，还会坚持当初让雷曼兄弟破产的决定吗？

伯南克曾经被问到为什么没有救助雷曼兄弟。他回答说，如果可以选择，他会赞同救助雷曼兄弟，因为雷曼兄弟破产会给全球金融系统造成空前的负面影响，但当时的法律环境并不允许他这么傲。有人宣扬美联储可以在金融市场上呼风唤雨，不受任何限制，包括美国总统的命令，但这只是对美联储权力的神化。事实上，美联储必须按照法律，在自己的权限范围内制定政策。在对待雷曼兄弟的问题上，充分体现了美联储所受的这种法律限制。

除了看一个金融机构是否真的属于“大而不倒”，美联储必须同时确定它到底面临短期流动资金问题还是根本已经资不抵债。美联储可以通过紧急贷款帮助短期资金周转不灵的金融机构暂时渡过难关，但法律禁止救助资不抵债的银行或者金融公司。因此银行等机构向美联储申请紧急贷款时，必须提供价值超过贷款量的抵押资产。偿还贷款后，美联储再把这些抵押的资产还给贷款人。万一贷款人破产，无法偿还贷款，美联储可以拍卖这些抵押资产来弥补贷款损失。资不抵债的公司基本无法提供足够的抵押资产，美联储无法救助它们。

2008年雷曼兄弟破产前夕，美联储帮助撮合多个机构收购雷曼兄弟，但最终没有成功。这种情况下，雷曼兄弟被认定为资不抵债，无法筹集足够抵押资产获得美联储救助。由于美联储在法律上无权救助雷曼兄弟，最后只能“爱莫能助”。如果美联储能够保住雷曼兄弟，避免次贷危机恶化，对美国经济的帮助可能要远大于救助它所需花的成本。但这种假设没有任何意义，因为法律不允许美联储这么做。

那么，美联储又为什么可以救助AIG呢？因为AIG和雷曼兄弟在危机中的处境有很大差别。雷曼兄弟的资产主要集中在房地产抵押债券上，房地产市场红火时，雷曼兄弟的利润坐着火箭上升；但次贷危机爆发后，雷曼兄弟没有其他资产能够帮助弥补房地产市场上的损失，立刻一败涂地。相反，AIG的业务更加多样化。虽然它在房地产抵押债券上损失惨重，但在其他行业仍然有很多优质资产，尤其在得到财政部帮助后，AIG有足够的抵押资产向美联储贷款，获得维持公司运营的短期资金。但雷曼兄弟就没有那么幸运了。尽管美联储一直撮合巴克莱银行和美国银行买下雷曼兄弟，但这个收购计划最终没有成功。巴克莱银行和美国银行等投资者对雷曼兄弟的资产情况非常不乐观，认为它已经成为负资产，没有了收购价值。这种情况下，美联储无法对雷曼兄弟实施紧急贷款救助。

由于法律限制，美联储不能动用纳税人资金救助资不抵债的金融机构，美联储贷款时非常谨慎。美联储在2008年金融危机时提供的所有紧急贷款最后都连本带息全部收了回来，没产生一笔坏账。有人宣扬美联储在金融危机期间对金融机构的救助是利用纳税人的钱补贴华尔街，这种说法显然只是说传。美联储的贷款项目不仅没有补贴华尔街，还从它们那里赚了大量贷款利息，其中仅美联储对AIG的救助贷款就获得了180亿美元的利润。这些利润最后全部上交到国库，帮助缓解美国政府的债务压力。