正常情况下，美联储如何制定货币政策？

我们常说的经济过热就是指需求大于经济本身所能支撑的生产能力，发生通胀率上升的情况。这时美联储的标准做法就是提高利率来抑制需求，缓解通胀压力。上一章已经解释了利率变化如何影响需求，这里就不赘述了。我们这里需要介绍另一个非常重要的概念：实际利率。实际利率是相对于名义利率而言的。我们日常接触的利率都是名义利率，比如去银行存款或者买房贷款时，银行告诉我们的利率都是名义利率。实际利率是扣除通胀率后的真实利率。需要注意，真正影响企业投资和个人消费的是实际利率，而非名义利率。比如名义利率为5%时你存了100元，1年后收回105元。如果没有通胀，原来100元的东西现在仍卖100元。你的105元就能买更多东西，存款带来了实际收益。

现在我们来考虑另外一种情况：名义利率为10%，这时你一年后可以得到110元，比上面例子中的105元要多。但如果通胀率也是10%，原来100元的东西现在卖110元。你此时110元的购买力反而低于上一种情况下的105元，实际投资收益下降了。因此，只有扣除掉通胀率后的实际利率才反映你真实的利息收入，真正决定家庭消费和企业投资。

如果实际利率高，居民就会更乐意存款而降低消费。同样，实际利率高也意味着公司的实际贷款成本高，会降低公司的投资需求。因此，经济过热造成通胀加剧时，中央银行应该把名义利率提高得比通胀率增幅更多，造成实际利率上升。比如通胀率每上升1%，美联储可以考虑把联邦基金利率上升1.5%。这样实际利率就上升了0.5%。相反，如果通胀率上升了1%，美联储只把联邦基金利率提高了0.5%，这时名义利率虽然在上升，但实际利率反而下降了0.5%。家庭消费和企业投资的需求会因此进一步提升，推动通胀加剧。美联储在20世纪80年代之前犯过这种错误，造成了高通胀，80年代后，这种错误被纠正。

相反，如果经济进入衰退期，家庭和企业需求不足，就会出现通胀率下降和失业率上升。这时美联储应当降低利率来提高需求。同样道理，名义利率下降的速度要快于通胀率下降的速度，造成实际利率下降。这样才能剌激消费和投资，帮助稳定经济。

在20世纪80年代之后的30年里，美联储的这套货币政策运转非常有效。美国经济基本上没有出现大起大落的情况。美国通胀率维持在2%左右，失业率基本在5.5%的水平附近波动。但上面这种货币政策有一个潜在缺陷：名义利率降低到零后，如果经济继续恶化，美联储就没有办法再通过调节利率剌激经济了。2008年次贷危机爆发后，美国的通胀率急剧下降，失业率大幅飘升。根据以往经验，美联储必须快速降低联邦基金利率，以造成实际利率下降来剌激需求和稳定经济。因此联邦基金利率从2007年9月的5.25%一路快速下调到2009年1月的接近于零，见图3-2。