第一节 外汇期权交易概述
一、外汇期权交易的含义及种类
(一) 外汇期权的含义
外汇期权(Option) ，是一种选择权合约，它授予期权买方在合约期间，按照协定汇率买入或售出一定数额的某种外汇资产的权利，卖方收取期权费，并有义务应买方要求卖出或者买入该币外汇。期权买方获得的是一种权利而不是义务，如果市场行情对买方不利，他可以不行使权利，使其到期作废，损失的只是预付的期权费。
1982 年12 月，外汇期权交易在美国费城股票交易所首先进行，其后芝加哥商品交易所、阿姆斯特丹欧洲期权交易所和加拿大的蒙特利尔交易所、伦敦国际金融期货交易所等都先后开办了外汇期权交易。目前，美国费城股票交易所和芝加哥期权交易所是世界上具有代表性的外汇期权市场，经营的外汇期权种类包括英镑、瑞士法郎、加拿大元等。
外汇期权交易是客户对未来外汇资金进行保值的有效手段。在到期日或之前，期权的买方有权利决定是否按照合同约定价格买入或卖出一定数量的外汇。为了获得这一权利，期权的买方需要在交易之初付出一笔费用，如果合同期满，期权的买方不行使权利，则权利失效，费用并不退还。外汇期权交易与远期外汇买卖的不同之处在于，远期外汇买卖将未来的换汇成本锁定，完全回避风险，不论是有利的机遇还是不利的风险; 而外汇期权交易则是管理风险，即以一定的费用规避不利的风险，同时保留有利的机遇以从中获利。
例7-1
某人以1000 美元的权利金买入了一张价值100000 美元的欧元/美元的欧式看涨合约，合约规定期限为3 个月，执行价格为1.1500。3 个月后的合约到期日，欧元/美元汇率为1.1 800 ，则此人可以要求合约卖方以1.150 0 的汇率卖给自己价值100000 美元的欧元，然后他可以再到外汇市场上以1.1800 的汇率抛出，所以用赢利减去最初支付的1000 美元就是其最后的赢利。如果买入期权合约3个月后，欧万美元汇率为1.1200 ，此时执行合约还不如直接在外汇市场上买合算，于是此人可以放弃执行合约的权利，最多损失1000 美元。
(二) 外汇期权交易的种类
( 1 ) 按照期权所赋予的权利，可将期权分为买入期权和卖出期权。
① 买入期权(Call Option) 也称看涨期权，是指期权买方有权在合约有效期内，按照协定价格买人某一特定数量的外汇资产的权利，但不同时负有必须买进的义务。为了取得这些权利，期权购买者在购买期权时付给卖者一定数量的期权费。如果人们预测某种外汇资产价格要上涨，他就会买入这种看涨期权，如果市场汇率涨到协定汇率之上，则期权买方可要求履约;反之可以不履行合约。
②卖出期权(Put Oplion) 也称看跌期权，是指期权买方有权在合约有效期内按照协定价格卖出某一特定数量的外汇资产的权利，但不同时负有必须卖出的义务。为了取得这些权利，期权购买者在购买期权时付给卖者一定数量的期权费。如果人们预测某种外汇资产价格要下跌，他就会买人这种看跌期权，如果市场汇率下跌到协定汇率之下，则期权买方可要求履约;反之可以不履行合约。
例7-2
某美国进口商从英国进口一批货物， 3 个月后美国进口商将支付16 万英镑的货款。假定签订进口合同时的即期汇率为GBP1/USD = 1.6000(即协定汇率GBP1/USD = 1. 6000 ) ，该进口商为避免3 个月后英镑升值造成损失，以1600 美元的期权费买入欧式期权保值。3 个月后可能会出现三种情况，即英镑升值、英镑贬值、英镑汇价不变。
问: 该进口商应如何操作?其损益情况如何?
分析:
① 若英镑升值，则该进口商履行期权。
若3 个月后的即期汇率为GBP1 / USD = 1.6500 ， 该进口商履行期权后可节省6400 美元， 即
( 160000 x 1.6500 ) - (160000 x 1.600 ) - 1600 = 6 400 (美元)
② 若英镑贬值，则该进口商放弃期权。
若3 个月后的即期汇率为GBP1/USD = 1.5500 ，该进口商放弃期权后可节省6400 美元，即
( 160000 x 1.6000 )-( 160000 x 1.5500) - 1 600=6400 (美元)
③ 若英镑汇价不变，仍是GBP1/ USD = 1.600 ， 则该进口商既可以履行期权，也可以放弃期权，其损失的仅仅是1600 美元的期权费。
例7-3
瑞士某出口商向美国出口一批机器设备， 3 个月后瑞士出口商将收货款180万美元。假如签订出口合同时的即期汇率为USD1/CHF = 1. 3500 ( 即协定汇价为USD1 /CHF = 1.3500) ，该出口商为避免3 个月后美元贬值造成损失，以3600 瑞士法郎的期权费买入欧式期权保值。3 个月后可能会出现三种情况，即美元升值、美元贬值、美元汇率不变。
问: 该进口商应如何操作?其损益情况如何?
分析:
① 若美元升值，则该出口商放弃期权。
若3 个月后的即期汇率为USD1/ CHF =1.4000 ， 该出口商放弃期权后可获得86400 瑞士法郎，即
( 180 万x 1.40 ) - ( 180 万x 1.35) - 3600 = 86400 (瑞士法郎)
② 若美元贬值，则该出口商履行期权。
若3 个月后的即期汇率为USD1/CHF = 1.3000 ， 该出口商履行期权后可获得86400 瑞士法郎，即
( 180 万x 1.35 ) - (180 万x 1.30 ) - 3600 = 86400 (瑞士法郎)
③ 若美元汇价不变，仍是USD1 /CH F = 1.3500 ， 则该进口商既可以履行期权，也可以放弃期权，仅损失3600 瑞士法郎的期权费。
(2) 按照期权执行的时间，可将期权分为美式期权和欧式期权。
① 美式期权是指期权买方在支付一定期权费给卖方后，合约赋予他充分的权利，使他可以在定约日至合约到期日(含到期日)之间任何时间执行期权，即买方在此期间内可随时要求卖方卖出或买入某种外汇资产。
② 欧式期权是指期权买方在支付一定期权费给卖方后，只能在规定的到期日才能要求卖方履约，执行其权利。
相对而言，美式期权为买方提供更多的选择机会，相应地，卖方承担的风险也大一些，因此，买方需要支付更多的期权费。而欧式期权较为刻板，但期权卖方的风险要小些，因而欧式期权的期权费较为便宜。
例 7-4
一家公司于3 月1 日购买了一份6 月l 日到期的欧式期权，它将在什么时间行使其权利? 若其购买的是美式期权，又将在什么时间行使其权利?
分析: 如果公司购买的是欧式期权，公司只能在合约到期日，即6 月1日要求卖方履约。如果公司购买的是美式期权，公司可以在3 月1 日-6 月1 日的任何时间要求卖方执行期权。
(3) 按约定价格与市场条件关系，可将期权分为溢价期权、平价期权和损价期权。
①溢价期权是指买权的执行价格低于市场价格，卖权的执行价格高于市场价格，即协定价格好于市场价格。
②平价期权是指执行价格与市场价格相等。
③损价期权是指买权的执行价格高于市场价格，卖权的执行价格低于市场价格，即市场价格好于协定价格。
当期权合约进入溢价时，买方可行使期权以高价卖出获利;当期权进入损价时，买方因为无利可图而放弃行使期权。
(4) 按照交易的地点， 可将期权分为场内期权和场外期权。
①场内期权也称交易所期权，是指在外汇交易中心与期货交易所进行交易的期权。
②场外期权也称柜台式期权、店头期权，是指在外汇交易中心与期货交易所之外进行交易的期权。
二、外汇期权交易的特点
1. 外汇期权有特定的合约交易单位
在交易所进行的场内交易的外汇期权合约是一种标准化的合约，这一点与外汇期货交易相类似，并且其大部分合约交易单位为外汇期货合约交易单位的一半，以费城股票交易所(PHLX) 为例，见表7-1 。
2. 交易币种少和报价方式特殊
外汇期权交易的货币通常是少数几个国际货币，例如英镑、瑞士法郎等，报价方式大都采取美元报价的方式， 即单位外汇等于多少美元。
3. 交易方式有场内交易和场外交易两种
外汇期权交易方式可以分为以交易所作为交易场所的场内交易和在银行同业间进行的场外交易，两者的交易方式有所不同，在交易所内采用公开竞价的方式进行交易，其交易过程与外汇期货交易相同;而银行同业间进行的交易一般采取电信设备直接询报价，类似即期外汇交易的交易方式。
4. 担保性
期权的买方必须支付给期权的卖方一定数量的期权费，期权的卖方则需要保证期权的买方获得按协定价格买卖一定量的外汇的权利， 在交易所进行的期权交易，卖方还需交纳一定数量的保证金作为自己的履约保证。
5. 赢利能力与风险不对称性
对于期权的买方或持有者来说，其支付的成本是固定的，唯一的现金流出便是期权费的支付。当交易的币种市场价格变动有利于期权买方时， 则潜在的赢利能力就会增加，买方可以通过放弃行使期权，而有机会进行即期交易; 如果交易币种的市场价格变动不利于期权的买方时， 则其将按事先在合约中协定的价格行使期权。因此，对于期权的买方最大的损失是期权费，而赢利潜力则随市场价格的变动幅度而不断增加，所以，外汇期权具有赢利与风险不对称性; 同样道理，对于期权的卖方，最大的收益是期权费，而潜在的损失可能是巨大的。
6. 期权费
期权的买方支付的期权费的多少取决于该期权的内在价值和时间价值，它是以该期权的有效期、市场的即期价格、市场预期、两种货币的利率、交割日期等多因素为基础构成的。
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期权的起源及其发展
期权的概念早在古希腊、古罗马时代已具雏形。在亚里士多德的《政治经济学》中，记载了古希腊哲学家泰利斯利用天文知识，预测第二年的橄榄收成情形，再以极低的价格取得西奥斯及米拉特斯地区橄榄榨汁机的使用权，这种使用权已隐含了期权的概念。
20 世纪60 年代末至70 年代初， 动荡不定的国际金融和世界经济形势、涨跌不定的利率和汇率，加大了金融业务的风险，人们对挖掘市场潜力、发展和完备更好的进险措施产生了强烈的需求，从而剌激了期权交易向规范化的场内交易发展。
1973 年4 月26 日，世界第一个期权集中交易所一一美国芝加哥期权交易所( Chicago Board Option Exchange) 正式成立，同时推出标准化的股票期权合约，并正式挂牌交易。尽管最初仅交易16 种以股票为标的的买权合约，但它标志着金融期权场内市场交易的开始。
三、外汇期权交易的合约要素
外汇期权交易有别于远期外汇交易和外汇期货交易，场内外汇期权合约的要点介绍如下。
( 1 )为了便于期权交易，所有的汇率都按美元标价。
( 2 ) 合约金额固定，各种外汇期权合约的标准金额不同，如GBP12500 ，DEM625 000 , CHF625 000 , JPY6 250000 , CAD50 000 , FRF125 000 。
(3) 协定价格(也称协定汇率)是合约中规定买卖双方未来行使期权买卖外汇的交割汇率。日元期权价格以万分之一美元表示， 即每日元标价单位为USD0.0001; 其他外汇期权则以百分之一美元表示，即标价单位为USD0.01 。
(4) 到期月份通常为12 个月，到期日通常定于到期月份的第三个星期六。
(5) 期权费(又称权利金、期权价格、保险费或手续费) ，是订立合约时由买方支付给卖方以取得履约选择期的费用。期权费的表示方法通常有以下两种。
① 以协定价格的百分比表示;
② 以协定价格清算的某种货币的其他货币数量表示。
(6) 卖方在买方要求履约时，有依协定价格进行交割的义务，为了确保合约义务的履行，须在订立合约时缴存保证金，原则是保证合约履行，又不致过分增加投资者的费用。
(7) 场内期权交易通过交易所公开竞价成交， 每个营业日收盘后由结算公司进行清算。
四、外汇期权交易的优点
外汇期权交易的优点见表7-2。
五、外汇期权价格的决定
外汇期权价格是指在期权交易中，买方支付给卖方的期权费，也就是卖方出售一份期权收入的货币数量。期权费是期权卖方的最大收益和期权买方的最大亏损，它反映了期权买方保值获利的成本和期权卖方承担风险的补偿。所以期权费的多少在期权买卖过程中是十分重要的。期权投资的一个重要策略就是投资于价格被低估的期权，因此投资者必须先计算出这种期权的价值，然后同期权的市价进行比较， 一边买入价格被低估的期权， 一边卖出价格被高估的期权。
(一) 外汇期权费的内在价值与时间价值
对于任何一种期权来说，期权费(Option Premium ) 都由内在价值与时间价值两部分构成。
1. 内在价值
内在价值指立即履行期权合约时可获取的利润，它反映了协定价格与市场价格之间的关系，更确切地说，是指外汇期权的协定汇率与市场汇率之间的差额。
例7-5
假设英镑与美元的市场汇率为GBP1/USD = 1.8675 ，而某投资者持有协定汇率为GBP1/USD = 1.8175 的英镑看涨期权， 则该投资者只要执行该期权，每英镑就可得到0.05 美元的收益。这时英镑看涨期权每英镑的内在价值为0.05 美元。如果设此英镑的市场汇率只有1.8075 美元，比协定汇率低0.01 美元， 则该看涨期权的内在价值为零，即没有内在价值。
外汇看涨期权，其内在价值是市场汇率高于协定汇率的差额; 而看跌期权，其内在价值是市场汇率低于协定汇率的差额。一份具有内在价值的期权，通常称为溢价期权，也称为实价期权;相反，不具备内在价值的期权，即协定汇率高于市场汇率的看涨期权和协定汇率低于市场汇率的看跌期权，就称为损价期权或虚值期权; 如果协定汇率等于市场汇率则称为平价期权。
2. 时间价值
时间价值是指期权买方希望时间的延长、市场汇率的变动有可能使期权增值时愿意支付的期权费。一般来说，期权合约剩余有效日越长，其合约时间价值越大。因为对于期权买方来说，期权有效日i擅长，其获利的可能性就越大。对于卖方而言，期权有效日越长，其风险越大，因而要求的风险补偿即期权费也就越高。
期权在到期时，是绝对超不出其内在价值的，只有离到期日还有一段时间时，才具有除内在价值以外的价值。这种额外的期权费水平的高低，完全依赖于期权到期时价值上涨的机会。如果期权的买方发现期权到期日才，市场汇率具有向协定汇率以上变动的机会，那他所支付的期权费就会超过其期权的内在价值。同时作为卖方来说，他会要求高于内在价值的期权费，以抵消自身在期权到期时，市场汇率高于协定汇率所产生的风险。
在期权合约有效期内，期权的时间价值总是正数。因为在有效期内，市场汇率的变动使期权存在获利的机会。随着期权到期日的临近，期权获利的机会减少。在其他条件不变的情况下，随着期权有效期的缩短， 其时间价值下降， 并且，越是临近到期日，期权时间价值的递减速度越是加快。在期权到期日，期权的时间价值为零。
综上所述，在期权合约有效期内，溢价期权的期权费是由内在价值和时间价值所构成的，而损价期权和平价期权的期权费便没有内在价值，仅由时间价值构成。
(二) 影响外汇期权费的因素
期权费是由内在价值和时间价值决定的，影响内在价值和时间价值的因素是不同的。
1. 期权合约的协定汇率
协定汇率与市场汇率之差决定了期权的内在价值。对于看涨期权而言，协定汇率越高则期权价格越低，因为协定汇率越高，买方要求卖方履约的可能性就越低，而卖方承担的相应风险也就越低，所以双方愿意接受的期权价格也就越低。对于看跌期权，情况正好相反。
2. 期权合约的到期时间长短
合约到期时间长短这个因素通过对时间价值产生影响，从而影响期权费。对于期权买方来讲，如果合约有效期越长，履约的可能性就越大，其获利的可能性也就越大，而卖方亏损风险就越大，因而期权费就越高。
3. 利率差异
利率差异主要是对时间价值产生影响，但表现不明显。对于看涨期权而言，本国货币利率越高，外国货币利率越低，即两国货币利率差越大， 则期权费越高; 对于看跌期权，情况正好相反。
4. 外汇汇率的波动性
一般来说，汇率较为稳定的货币收取的期权费比汇率波动大的货币低。这是因为市场汇率的波动性越大，买方越有可能通过履行合约来获利或达到避险的目的。
5. 外汇期权市场的供求关系
如果某个时期期权交易的购买人数大大超过出售人数，则出售者的风险可能增加， 因为期权交易市场的限制、购买人数的增加使得出售期权的人通过购买期权来降低风险的机会减小，结果促使期权出售者把风险转嫁到期权费上，抬高期权费。