黄金市场概况

本文描述了黄金实物市场的不同组成部分，主要结论如下:

1. 人类有史以来所开采出来的黄金绝大部分没有被消费掉，几乎都被储藏起来，它们中的绝大部分可以随时重新进入市场。尽管全球黄金产量在20 世纪增长迅速，但每年也只有2，500 吨，与此相对应，据估计全球已经开采出来的黄金大约为140，000 吨。黄金产量确实受到金价的影响，但一般要滞后一段时间。

2. 每年的工业和牙科对黄金的需求量约为400 吨，占黄金年产量的17%左右，而首饰行业对黄金的需求量很大。人们购买黄金首饰一方面是为了消费，但通常也是为了投资，将其作为价值储藏的手段，所以该行业对黄金的需求取决于预期收益和当前的价格水平，同时也受到收入水平、社会文化等因素的影响。

3. 私人投资者持有大量的黄金，大约有25，000 吨。人们对金融体系的信心直接影响到黄金的投资需求。同时，因为中东和远东国家的居民持有大部分的投资性黄金，投资需求还对这些国家的经济状况比较敏感。相对于价格变化，投资需求似乎对预期收益更加敏感。在20 世纪的后20 年，各国中央银行持有的黄金存量比较稳定，尽管对他们出售黄金的预期是影响整个20 世纪90 年代市场的最主要因素。

一、生产

人类开采黄金的历史由来已久，但只是到了19 世纪80 年代中期生产水平才得到迅速提高。在20 世纪初，全球每年的黄金产量只有450 吨，到20 世纪末，就达到了2，500 吨。并且，在20 世纪的后30 年，超过二分之一的所有已经开采出来的黄金又被重新精炼过。

黄金的年产量和总产量之间的比较与一般商品不同，大多数已经生产出来的黄金并没有立即被消费掉，其中的大部分随时可以重新进入市场上出售，成为除新开采出的黄金以外的潜在供给来源。

长期以来黄金产量的增长不能用真实价格的上升来解释，因为真实价格并没有表现出明显的上升趋势。新储量的发现、更有效率的勘探和开采以及技术更新是决定黄金产量增长的长期因素。尽管存在一定的时滞，但不管怎么说，真实价格的波动确实在中期内影响黄金产量。

由于战争的破坏，再加上战后许多国家不顾通货膨胀因素试图以战前的金价恢复金本位制. -战期间及战后黄金产量明显下降。

1934 年每盎司35 美元的价格带来了黄金生产的繁荣，这一过程一直持续到二战前夕。在整个20 世纪五六十年代黄金产量增长缓慢，之后黄金名义价格固定在35 美元，但实际价格的下降再次抑制了黄金的生产和勘探活动。尽管70 年代黄金价格暴涨，产量仍持续下降，因为现有的金矿都已耗尽，并且由于勘探活动的停止导致没有新的可开采资隙。由于从黄金勘探到黄金生产之间存在时捕，直到80 年代才看到产量的增长，并持续了差不多20 年。推动这次黄金产量增长的因素除了70 年代价格提高剌激了黄金勘探支出外，还有两个因素: 一是技术进步使以前没有开采的低黄金含量矿石的冶炼成本大大下降;二是许多发展中国家采取了吸引外国直接投资的政策，鼓励跨国黄金生产企业开采本国的金矿资源。最近数十年里黄金生产国的显著增加主要归因于这两个因素。1970 年南非的黄金产量达到了历史最高， 1, 000吨，占全球产量(不包括当时的社会主义国家)的79%。到了1981年，全球的黄金产量是1，302 吨，而南非的产量下降为685 吨，只占50%。1999 年南非仍是最大的黄金生产国，但同时也是生产成本较高的国家，如果不计当年新成立金矿的产量，总产量为450 吨，只占迅速增长的全球产量的17% 。与此相比，从1981 年到1999 年，其他黄金生产大国的产量却取得了迅猛发展: 美国的黄金产量增长了677 % ; 澳大利亚增长了1，545% ;加拿大增长了198 % ; 中国增长了195% 。

部分由于20 世纪70 年代勘探支出增加和技术进步所带来的生产潜能已经耗尽， 80 年代开始的全球黄金产量的增长到21 世纪初就结束了。但是，更重要的影响因素是整个90 年代真实黄金价格下降，并且从1996 年开始名义价格下降使真实价格下降呈加速态势。这种状况导致了黄金产量停滞不前和勘探支出下降。

20 世纪90 年代真实黄金价格下降并没有立即导致黄金产出减少，与真实价格稳定时相比，产出增幅减缓了。黄金生产企业对黄金价格变化的反应有一定的弹性。如果价格低于边际生产成本，并且看样子这种状况将持续相当长的时间，可以选择关闭黄金生产企业。但是关闭企业需要慎重考虑，因为重新启动需要高昂的成本。因此，更多的黄金生产企业会根据价格的变化来调整开采速度。其实生产企业还可以有更多的选择，比如，他们可以只生产高品质的、易于储存的黄金品种。并且，我们可以看出，黄金价格的压力使生产企业更有动力缩减成本。根据GFMS2000 年的黄金调查报告，从1998~1999 年两年间，西方国家以美元表示的黄金成本下降了大约22%，当然其中也有美元的升值所带来的影响。当然，对黄金衍生品市场的熟练运用也可以改善黄金生产企业的财务状况，从而减少黄金价格下降所带来的压力。我们看到的是直到21 世纪初全球黄金产量才开始下降。

可以说，从黄金价格变化到产量改变之间大约存在着10 年左右的时滞。黄金价格的下降贯穿了整个20 世纪90 年代，尤其是后4 年，但是直到21 世纪初全球黄金产量才呈下降趋势。换句话说，当勘察支出已经开始下降时，至少需要7~8 年的价格上升才可以带来新的可以开采的金矿，尤其是新矿的产出需要更长时间才可以弥补由于现存金矿关闭所导致的产量下降。

黄金存在于各个大陆不同的地质层中，有不同的品质。并且，黄金经常与其他可开采金属有共生关系，尤其是铜。在海洋中也存在大量的黄金，但开采成本过高。生产企业的在地下(其中在现有价格下有开采价值并且以现有技术也可以开采的那部分被称为黄金储藏)有数量惊人的黄金库存，它们是价格的函数。尽管难以获得确切的数据，由于90 年代价格的下降和勘察支出的减少，我们可以推测现有的库存正在不断下降。

以上部分主要以黄金的美元价格为分析基础，尽管这样做给我们的分析带来了方便，但是对于美国以外的黄金生产企业和消费者来说并不合适。正如我们所看到的那样，随着真实汇率的不断变化，对南非的生产企业和印度的消费者来说黄金的真实价格并不是一成不变的。尽管黄金美元价格下降曾促使许多黄金生产国上调本国货币与美元的比值或限制黄金本币价格下降，但是自1990 年到2002 年，四个主要黄金生产国黄金的真实价格都出现了下降的情况(发生时间并不一致)。在南非， 90 年代早期黄金的真实价格曾下降，但随后就反弹并保持基本稳定。在澳大利亚， 90 年代早期也出现了真实价格的下降的情况，然后在1993 年达到恢复，之后的下降趋势一直持续到1999 年秋天。在加拿大， 1990 年一开始就出现了真实价格的下降的情况，在1994 年得到部分恢复，然后价格下降一直持续到1996 年底。

二、消费

人们一般把黄金需求区分为消费需求和技资需求，但是我们必须认识到在这两类需求之间并没有清晰的界限。在现实操作中，通常以黄金的不同存在形态来区分:对金条和金币的需求代表投资性需求，而对黄金饰品的需求代表消费性需求。

用于消费的黄金也分为不同的类型。工业和牙科用途的黄金不可能被回收，真正被消费掉了。1999 年这类用途大概消耗了400 吨黄金。同年度电子工业对黄金的需求量为243 吨，比1990 年的216 吨上升了12.7% 。虽然黄金具有优良的导电性能，但是由于电子行业竞争激烈，厂商需要尽量降低成本，所以在这个行业，黄金使用得非常有限。1999 年牙科对黄金的需求量与1990 年相比轻微增加，为65吨，1990 年则为62 吨。同年度其他工业行业和装饰行业共消费了102吨黄金，1990 年的消费量为73 吨。

迄今为止，全球共生产了大约140，000 吨黄金，其中约67，000 吨被加工成黄金饰品。但是，在不同的国家，黄金饰品的形态差别甚远。在亚洲和中东国家，黄金饰品的纯度一般比较高，但价格并不高，被重新熔化成黄金的可能性比较大。而在西方发达国家，黄金饰品的纯度一般比较低，但为了弥补高额的设计和销售成本，价格较高，所以不大可能被重新熔化。

在西方发达国家，人们购买黄金饰品纯粹是为了装饰。而在亚洲和中东国家，人们购买高纯度的黄金饰品时有双重动机(带有储藏财富的动机) ，尤其是对穷人和农村居民而言，他们通常难以将收入存入银行或投资于其他更为成熟的投资工具，或者是由于战乱等原因他们对本国货币不信任。由于文化因素，在有些国家黄金饰品是妇女的私有财富，一旦离婚或遭遇其他不幸，就可以为她们提供生活保障。所以，在这些国家以黄金作为嫁妆或聘礼的现象很普遍。此类黄金需求短期内容易受到价格的影响，但在长期里却不然。由于人们购买黄金时的财富储藏动机，长期内黄金相对于本国货币的价格上升时反而会剌激黄金需求。除了价格、社会文化因素之外，收入水平也会影响黄金饰品的需求，收入提高会增加对黄金的需求(有研究表明，黄金需求的收入弹性高于价格弹性) 。

尽管重新熔化提炼的黄金是供给的一部分，但我们仍然有必要进行分析，因为它可以作为负的需求。大部分重新冶炼的黄金来自饰品，然后再加工成别的样式的饰品。黄金价格上升会带来这部分供给的增加，在1997~1998 年间，东南亚国家就出现了这种状况。其中，最引人注目的是韩国的国家黄金收集运动，政府鼓励居民用黄金来兑换本国货币。

二、投资

黄金的投资需求可以分为两个部分，私人部门和政府部门。

私人部门以金条和金币作为投资工具。与黄金饰品不同，饰品怎么说还具有装饰功能，人们持有金条和金币纯粹是为了投资。根据GFMS 的调查，私人部门持有不到25，000 吨的投资性黄金，近来这个数字并没有显著的增加。在二十世纪六七十年代，西方投资者持有绝大部分的金条和金币，据推测，现在情况已经发生了很大改变。

有很多因素促使人们持有实物黄金，比如不成熟的金融体系、低信誉的政府等。即使是在发达国家，由于黄金的收益率与其他金融资产的收益率基本上不相关或呈微弱的负相关关系，所以投资者仍有必要持有实物黄金。并且，通过银行中介，投资者可以持有纸黄金或将其持有的黄金实物租借出去以获取额外收益。

目前，全球大约有35，000 吨黄金掌握在政府部门于中，包括各中央银行、财政部门和国际性金融机构。20 世纪80 年代以来，各国政府对黄金的管理理念发生了很大的变化，进而影响了全球黄金价格和黄金衍生品市场的发展。