第四节 以金融交易弥补风险

一、让我们举一个 出口时弥补风险的例子。首先，签订出口合同，比如在美元计价的出口金额确定以后发生了受险部分，装船并配齐出口单据，托收以后进口商付款，到出口商收到日元货款为止，受险部分是一直存在的。这样的受险部分以下列形式被弥补而消失了。

1.以日元货款入帐为期卖出远期美元。

2.从进口国预先借进美元出口货款，或者预收美元货款换成日元(出口预收货款)。

3.以日元货款入帐为期从银行借进美元资金，并将日元以相同期限运用于债券、存款等。而且，到期时以这些日元资金买回类元，偿还银行贷款，或将美元计价的出口货款原原本本地用于还款。

通常，在有证出口时，因为外汇银行议付出口汇票，所以议付时受险部分就消失了。上述弥补风险的期限如果能与银行议付汇票的预定期限相吻合的话就好了。不以议付为前提的托收，则要与托收预定时期相一致。

上述第3点，假定出口合同为100万美元,三个月以后装船，出口货款预定入帐，让我们将以金融交易弥补风险的过程和受险部分的变化用第4表表示出来。

这时的美元借款有两种方法:

第一，从外汇银行借入短期外币贷款;

第二，从欧洲美元市场借进。

如果在国际上是信用高的大企业，从欧洲市场借进，成本应该是最低的。一般是从外汇银行借入短期外币贷款，由于存在支付准备率以及大额贷款限制等日本国内金融当局的限制,还有银行与顾客之间的贷款回存等习惯做法，所以成本要比欧洲美元市场高。

出口预收货款时，进口商需要从当地的银行筹措美元资金，这种情况是经常发生的，其成本一般比上述借款要高一些。

银行议付汇票起到弥补风险和筹措资金两个方面的作用，而且在成本方面，由于议付行作为贴现费从汇率中扣除的利率通常是以纽约金融市场的银行承兑票据利率为基准，所以与其它金融方式相比也比较便宜。

二、接着,我们想探讨一下进口时弥补风险的方法究竞如何。这里，在美元计价的进口合同签订的同时便发生受险部分，直到最后支付日元货款为止，受险部分一直存在。弥补风险有以下两种方法:

1.以日元货款支付日为期买进远期美元，

2.以日元货款预定支付日为期借进日元资金，并将日元换成美元，以短期金融方式(比如购买美国财政部短期证券以及在日本的银行存入外币定期存款)运用美元资金。到期时用这些美元资金结算进口货款。另一方面，用与此相等的日元货

款偿还日元借款。

如果将第二种方法的全过程与出口时一样进行分解，假定进口额为100万美元，到结算日有三个月的时间，具体情况则如第5表所示。

然而，日元借款主要是在日本市场进行，与欧洲美元市场相比，规模还比较小，可以筹集的资金量有一定限度。因此，日元借款的条件会受到与银行之间的关系以及金融忙闲期的影响。

三、这里，让我们顺便提及一下作为 弥补风险手段的“计价货币由外币转换成日元”的问题。

日本的进口使用美元计价的矩期信用便利的情况较多。这是将美元计价的进口货款结算延缓一定时期的做法，但是为了避免外汇风险，通常在即使能够利用短期信用便利的时候也不利用，而是在收到进口汇票时从银行借进日元来结算，或者把美元信用变成8元信用，或者缩短通常的短期信用期限，提前结算，以采取将美元信用变成日元信用的方式。这种做法就叫“计价货币由外币转换成日元”方式。

在美元短期利率比日元高得太多的时候，为了减轻利息负担，也会采用这种方式。总之，是要提前结算美元债务，通过这种方法，如果在计价货币没有变成日元时，也可以避免或限制可能因短期信用便利结算日的汇率变动引起的汇率损失的可能性,即起到弥补风险的作用。

四、下面，让我们来考虑一下以金融方式弥补风险的成本问题。

进口和出口时以金融方式弥补风险是对出现的受险部分的外币收付以相同金融、相同期限的外币债务或债权相对应地使受险部分得以消除的做法。如果进出口商在国内外金融市场上可以没有限制地接受贷款，这样的弥补方式极为容易进行。在国际上知名的大跨国公司利用其信誉较高，处于可以自由地进行这种弥补风险活动的立场。

从日本企业的立场来看,由于外汇法的修改(1980年12月)，可以说资本交易也相当自由了，但是，在许多情况下仍然有很多实质性的限制。银行对企业的信用评价以及需要弥补风险的金额太大，凡此种种，都有可能对利用金融方式弥补风险加以限制。然而，由于近几年来企业可以自由地利用短期外币贷款和进行外币存款，今后这些业务可以增强弥补风险的灵活性。

问题是这种弥补风险的成本，即避免外汇风险、消除交易核算不稳定性的代价。在这方面应该如何考虑呢?

考虑这个问题时，应该把弥补风险和不弥补风险进行基本比较，祝哪方面有利再作决定，这要在结算日实际到来,看那时的即期汇率如何才会明朗。但是，在采取弥补风险措施时当然还不会明朗。于是，将弥补风险的结果与假定以弥补风险时的即期汇率进行结算的结果作比较，前者如果不利的话，就可以将不利的部分考虑为弥补风险的成本。这是一种比较方法。让我们暂时将这种方法称为“调期成本方式”。

下面，将企业估计结算时的即期汇率水平、并以这个汇率水平结算的结果与弥补风险的结果进行比较，如果后者不利的话，也可以将不利的部分看作弥补风险的成本。让我们暂时将这种比较方法称为“预测方式”。

一般地说， 对将来的即期汇率进行预测的确信程度越高，以预群方式进行比较的差越大，则预测方式的结果比调期成本方式对于是否作弥补风险的判断更有重要的意义。

让我们通过上述具体事例(进出口额为100万美元)来计算一下:

例1:出口。

( 1 )采用调期成本方式，假定不论是弥补风险、还是在三个月以后结算时,日元对美元的汇率均为1美元等于200日元不弥补风险时的出口货款为200日元x1,000,000=200,000,000日元。

弥补风险时美元借款利息(利率为年率10% >为1,000 , 000美元x0.10x3/12= 25,000美元。 换算成日元为200日元x25,000=5,000,0008元。

运用日元资金的利息收入(年率5%)为200,000,000日元x0.05x3/12=2,500,000日元。

因此，出口货款为200,000,000日元+2,500,000日元-5, 000,000日元= 197,500, 000日元。

弥补风险的成本为200, 000, 000日元- 197, 500,000日元=2,500,000日元。这与本金2亿日元之比，合年率5%,即相当于日本美国之间的利差。

(2)采用预测方式，假定弥补风险时的汇率为即期汇率,1美元=200日元，在结算时估计日元对美元的汇率为A.1美元=190日元，B. 1 美元= 197.50日元; C. 1美元= 205.日元。

A.在估计1美元= 190日元的前提条件下，不弥补风险时的出口货款为190日元x 1,000,000= 190,000,000日元。

弥补风险时，美元借款利息为190日元x 25,000=4,750，000 日元,因运用日元资金的利息收入还有2, 500,000日元，所以出口货款为200,000 ,000日元+ 2,500,000日元-4,750 ,000日元= 197,750,000日元。弥补风险的结果，得到了197,750, 000日 元- 190,000,000日元= 7,750,000日元的好处(合年率15.5% )。

B.在估计1美元=197.50日元的前提条件下,不弥补风险时的出口货款为197.50日元x1,000,000=197,500,000日元。弥补风险时，美元借款利息为197.50日元x 25,000=4,937,500日元，因利用日元资金的利息收入还有2 , 500 ,000日元，所以，出口货款为200,000,000日元+ 2, 500,000日元-4,937 ,500日元= 197 , 562,500日元。弥补风险的结果，只得到了197,562,500日元-197,500,000日元-62,500日元的好处，几乎没有什么差额。

C.在估计1美元= 205日元的前提条件下，不弥补风险时的出口货款为205日元x1,000,000=205,000,000日元。

弥补风险时，美元借款利息为205日元x25,000=5,125，000日 元,运用日元资金的利息收入为2, 500 ,000日元，则出口货款为200, 000,000日元+ 2,500,000日元- 5, 125,000日元= 197 ,375,000日元.弥补风险的结果,受到了205, 000 ,000日元- 197 ,375,000日元=7,625,000日元的损失(合年率15.25%)。

例2:在前面的例子里，美国的利率为10%，日本的利率为5%，汇率预测的前提条件(条件I)为:A.1美元=190日元; B.1美元=197.50日元; C.1美元=205日元。如果把这个例子改成美国的利率为5 %,日本的利率为10%,汇率预测的前提条件(条件I)为:A.1美元=195日元；B.1美元= 202,50日元；C. 1美元= 210日元时。在各种情况下, 进出口双方弥补风险的结果会怎样呢?如果对此进行计算并加以综合的话，则如第6表所示。

根据下述计算结果，在采取预测方式的A和C时，因为估

计的收益或损失的幅度较大，所以企业在判断是否弥补风险时，大慨是以预测方式进行的成本计算作为主要的判断依据。

在采取预测方式的B时，反过来是以调期成本方式的成本计算作为判断的基准。

从上例可以看出，采取调期成本方式(即以弥补风险时的即期汇率为基准考虑)弥补风险的成本，结果日美两国的利差相等。

另一方面，预测方式B的汇率是将弥补风险时对即期汇率的汇差以年率分别变成了利差，日元升值5%< 条件1 )或日元贬值5%(条件耳)。也就是通常跟随利率平价的远期利率水平，套息损益为零。

如果一殷期待的汇率处于距商零点比较近的时候，大体可以将调期成本方式作为弥补风险的目标，在一边注意交易核算的同时，一边决定可否采取弥补风险的措施，弥补风险的比率可能会显示出某种稳定的模式。而且，在其范围内，出口和进口的弥补风险措施可能会两者并行。

如果所预测的汇率与上述B发生大的距离，则以预测方式进行弥补风险时的损失或收益会扩大。于是，企业根据情况，判断可否采取弥补风险的措施，或者急剧地增加弥补风险的金额，或者完全停止弥补风险的措施。下面， 我们将这种关系以第1图表示出来。如图所示，由于上述条件I和条件II的不同，弥补风险的动向上下移动，但无论在哪种场合,也应当有弥补风险的稳定圈和偏向一方的局面。

以上所讲的以各种金融交易弥补风险，并不是通常情况下企业的金融交易，因此，考虑问题的前提是筹集的资金要有利地加以运用。但是，如果将它作为通常的金融交易有效运用的话，成本计算就会发生变化。比如,在弥补进口外汇风险时，为了取代通常在国内借进的事业资金，而将在海外为弥补风险借进的资金灵活使用的话，以调期成本方式弥补风险的成本就是海外借款利率与国内通常借款利率之利差。一般地说，由于借款利率比运用资金的利率高，所以弥补风险的成本比已经讲过的例子要低。也就是说，与上述例子相比，资金运用的收益丧失了，代之可以通过节约通常的借款利率挽回来，这样来增大弥补风险的可能性。

这样，按照各个企业受险部分的特点，通过修正筹集一般事业资金的模式，可以降低弥补风险的成本,形成易于避免风险的体制。

五、上面所讲的通过金融交易来弥补风险专门是以短期性的受险部分为对象考虑的,至于长期的受险部分,以金融交易弥

补风险也是可能的。比如，持有长期的延期付款出口外币债权的企业，可以通过借进长期外币来弥补风险,即将出口偿权和期限一致起来，借进长期的外币贷款或发行外币债券,并将获得的外币资金转换成日元，作为事业资金有效使用，或者以长期资金运用。

相反，负有长期的进口债务的企业可以借进长期的日元或者发行日元债券,并将日元转换成外币，作为海外事业资金有效使用，或者以长期资金运用。

这样，通过将长期的债权、债务并存，可以避免外汇风险。特别是长期场合,因为一般以远期外汇交易来弥补风险是不可能的，或者是极为困难的,所以,作为唯一的方法，以上述金融方式来弥补风险有着重要的意义。

长期补进时，如果不将借进的资金作为事业资金有效使用，成本当然会提高。因此，在企业筹集一般长期资金的计划中，如果不能将弥补风险列入计划，甚至没有长期资金需求,那么，以长期金融方式来弥补风险是很困难的。特别是与近口及外币支付有关的长期的受险部分，海外必须有长期资金需求。

以长期金融方式弥补风险，成本的计算是复杂的。两国之间的长期利差就是成本，这是基本不会变的。但是，因为利息金额巨大，而且以息票等形式年年支付，所以利息方面的外汇风险也不能忽视。而且，在浮动利率方式(即每隔一定期限利率可能发生变更的方式)情况下,利息本身也会产生利息变动风险。因此，以长期金融方式完全弥补风险是困难的，必须通过短期弥补方式进行循环和利用后面将要提到的远期外汇交易来补充。

另外，即使筹集相同的长期资金，但如果不是在将来一定时期通过外汇交易偿还的债务,也不能起到弥补风险的作用。比如，在发行股票以及将可转换的公司债转换成股票时，股票成了自有资本,而不成为债务，这就起不到弥补风险的作用。

近年来，由于国际金融资本市场的发达，筹集长期资金的方法多种多样。通过在美国和欧洲主要市场上以各国货币计价举债以及通过欧洲货币市场以各种货币计价举债等做法，可以弥补风险的机会扩大了。另一方面，在筹集长期日元资金方面，由于国内举债市场狭小以及欧洲日元债券市场还不发达等原因，还处于期待今后发展的状况。