第10章  决策中的情感与直觉

意识与潜意识的对决

神经学家安东尼奥· 达马西奥在研究初期就已经意识到，传统的推理观点必然是错误的。他曾经看到过这样一个病人，所有与推理行为有关的功能秋毫无损，比如说注意力、记忆力以及逻辑判断能力等等。但是，脑部损伤却导致该人无法进行正常的情感表露，使他根本无能对日常生活做出合理的决策。达马西奥为我们揭示出其中的关联:不完整的情感和不完善的决策总是相伴而行。

通过此后的研究，达马西奥进一步验证了自己的结论。他让所有试验对象戴上皮肤传导反应仪，达马西奥让他们分别从四张纸牌中翻开一张牌;两张牌代表赢钱，两张牌代表输钱。当试验对象翻开纸牌的时候，达马西奥让他们谈谈自己此时此刻的想棒。在经过10 轮试验之后，在翻开代表输钱的纸牌之后，试验对象就会表现出特定的物理反应。大约进行50 轮之后，试验对象开始对四张中的两张表现出明显的预感，又进行30 轮之后，他们就可以对自己的预感做出解释。

这个试验从两个方面揭示出决策过程中的两个关键点。首先，潜意识对未来动向的感知能力先于意识:其次，即使试验对象不能对未来事件做出合理预期，也会产生下意识的物理反应，井通过反应引导自己的决策。在对脑部损害患者重复进行上述试验的时候，达马西奥却没有观察到任何类似的反应。皮肤传导反应仪和口头询问均证实，无论是在意识层次还是潜意识层次，这些患者对未来发生的事件都可能一无所知。

自觉，反映表面印象的判断

在获得诺贝尔经济学奖的论文中，丹尼尔· 卡尼曼为我们描述了两个决策系统。系统l 是一个试验性系统，该系统"反应迅速，自发运行，轻便省力，相互联动，但却难以控制或调节"。系统2 则是一个分析性系统，"反应缓慢，序列式运行，艰难费力，但却控制精准"。表10.1 是两个系统的对比。

在卡尼曼的模型中，系统l 通过感知和直觉对事物产生印象。这些印象具有自然性和偶然性，而个体也许根本无怯通过语言来描述这些印象。同时，他又进一步指出，在系统2 中，不管个体是否以公开形式做出决策，都要涉及各种形式的判断。直觉是一种反映表面印象的判断模式。卡尼曼的研究结果(与阿莫斯· 特沃斯基合作进行)通过古典经济学理论，为我们揭示出如何通过印象形成判断。

由此可见，上述论据可以说明，我们根本就不可能把情感(系统1)和决策(系统2) 截然分开。事实上，正如达马西奥的研究所显示的那样，要合理做出决策，就必须保证系统l 能正常运行。从投资者的立场看，这里存在着两个关键问题:影响印象的是什么，以及这些印象如何决定我们对风险和收益的认识?

伟大的投资家不会为情所困

决定印象的主要因素之一是精神病学家所说的"情感" (Affect) 。情感是我们在剌激基础上体会到的"好"或是"坏"。例如，"财宝"之类的词一般会让我们产生积极的情感，而"憎恨"之类的表达方式则会让我们产生消极的情感。

情感的作用存在于系统l 的范畴中，因此，情感的作用是短暂、自发的。情感常常以合理的方式引导我们产生对事物的印象:让我们感到舒适的大多数事物都是"好"的。但是，其他启发性或经验性的

情感则有其偏颇之处。投资者一定要当心情感带来的偏见。

可以说，情感是前景理论最有价值的引申。按照前景理论，技资者在面对收益时具有风险规避倾向，而在面对损失时则具有风险偏好倾向。试验表明，我们对金融市场上投资机会的感受和体会等情感可能会放大因前景理论而造成的次优化偏差(见图10.1 )。

下面，我们再来具体讨论一下这个问题。投资者最基本的目的就是要购买市场价格低于期望值的资产，而期望值则是全部可能性结果的加权平均值。我们用既定结果的回报数额乘以出现该结果的概率，计算出期望值。

针对情感进行的研究揭示出两个有关期望值的核心原理。首先，当一个机会的预期结果不具有强烈的情感意义时，我们倾向于高估出现该结果的概率。其次，当结果确实具有较强的情感意义时，我们会倾向于高估结果。①（①似乎可以用效用理论解释这句话， 当人们认为事物的效用较大时，由于这种事物对人会产生相对较大的影响，因此，人们倾向于放大这种事物的幅度。）保罗· 斯罗维奇通过一个简单的试验对第一个原理，即概率主导论进行了检验。他让试验对象对多个概率(7/36 、14/36 、21/36 和28/36) 和回报(3 美元、6 美元、9 美元和12 美元)进行交叉组合，并对配对形成的16 个赌博结果进行评价。他发现，尽管这些试验对象也想平等对待这些概率和回报，赋予它们以相同的权重(而且他们认为自己就是这样做的) ，但是在实际上，他们对概率给予的权重却是回报权重的5 到16 倍。

研究人员由此得出结论: 由于回报本身缺少情感意义，因而，试验对象无从对回报的吸引力加以判断，进而导致他们更多地依赖于概率。在其他领域，科研人员也找到了概率主导论的例证，比如针对紧急抢救措施的研究。

相比之下，当回报非常具体的时候，也就是说，回报本身具有足够的情感意义，试验对象就会减少对概率的依赖，而增加对结果的重视和强调。例如，研究人员发现，在购买彩票时，无论中奖概率是千万分之一还是万分之一，彩票购买人对概率的感受都是一样的，因为在他们看来，重要的是巨额的回报，回报数额本身的吸引力足以让他们对概率不再关注。这也可以说明，在获奖几率微乎其微的赌马中，赌马人为什么总会高估获胜的概率，以及人们为什么会害怕坐飞机。

在这里，关键的问题在于: 当投资者认为一个技资建议可以接受的时候，他们就会认定技资风险足够低，而技资回报足够高，而根本不再考虑实现收益的概率有多大。反之，当投资者认为投资建议不可接受的时候，他们就会先入为主地作出相反的假设:高风险，低收益。伟大的技资者绝对不会为情所动。平凡与伟大之间的差异，也许就是系统1 的作用结果吧。

当经验不再可信的时候

我们的经验体系基本上能发挥其特有的作用。但是，它们在什么时候会出现问题呢?

当经验体系为外力所操纵时，就有可能会出现失灵，最典型的一个例子就是广告。广告商总是通过广告中丰富多彩的生动形象，想方设法去抓住我们的眼球，触发我们的情感。因此，每当我们需要对概率和结果做出权衡的时候，一定要当心我们对结果的感受以及外界促使我们形成的感受，千万不要让感觉掩盖了客观的概率。

同样，经验体系也不适用于非线性系统或非静态系统。在非线性系统中，原因和结果之间并不存在直接而清晰的对应关系。因此，结果很有可能是极度反直觉的。而在非静态系统中，系统的基本统计特征随时间而变化，也就是说，利用过去可以很好地预测未来。股票市场就是一个同时具有非线性和非静态性的系统。由此可见，技资者在对期望值进行判断的时候，必须采取一种高度规范、高度自觉的方法。

个体情感与市场情感

当我们通过情感外推去认识市场的无效时，就必须采取谨小慎微的态度。每个人都有自己独特的个人经历，因此，我们对情感的体验也不尽相同。市场是一个由个人观念组成的集合体，因此，只要这些由情感因素引起的偏差不相关，市场就可能是有效的。

在西方社会，区分情感与理性曾经是一个非常重要的观点。但科学的发展却告诉我们，这样的区分不仅是不可能的，而且也是不值得提倡的。尽管成功的投资需要我们清晰地认识概率和回报，但随着时间的推移、经验的积累，正确领悟情感的投资者必然更有可能做出更合理、更完善的决策。

科学的发展告诉我们，情感与理性的区分，不仅不可能，也不值得提倡，正确领悟情感的投资者必然更有可能做出更合理、更完善的决策。