2003年的世界状况

毫无疑问，全球股市在1994年出现加速上升，之后在1999年升到更高，这是一次泡沫。技术分析师已经成为金融行业忧天的杞人。1998年春天，当下跌的股票比上升的股票更多时（即，腾落线或AID线开始下降），许多图表分析师们警告说，股市将下跌。实际上，“下跌”一词可能有点太温和，当时大多数技术分析师都叫嚣着熊市即将来临。

1998年夏天当俄罗斯出现债务危机同时长期资本管理公司出现崩溃时，我们看起来都很聪明。你或许还记得长期资本管理公司认为，除了将大量公式放到一起以外，人们不需要做更多的研究，他们相信这些公式公正地反映了全球金融市场。十分可悲的是，他们忘了市场是人为的，因此他们并非总是理性的。他们也忘了，经济学家们根本无法准确预测任何经济数据、利率或股市的走向。然而，长期资本管理公司却认为能够以足够细微的方式来将世界的发展做成模型，因此那些高杠杆的所谓套利仓位永远不会出错。

美国股票市场随后在短短两个月的时间里猛跌了20%。我们的技术分析师们都忙于向我们描述一个十分可怕的市场。不幸的是，1998年10月6日，在股市触底后一天进行的一次非官方民意调查（虽然不是很科学）显示，只有不到10%的技术分析师怀疑那时股市已经到底。因此，那时大多数认为股市要大跌的人可能都没有看到市场触底的信号。之后过了不到两年，道琼斯工业指数从低点上涨了近60%，纳斯达克综合指数也进入了上升通道，在同一时期内上涨了近四倍。许多分析师极力看空股市，每一次小调整或小整固他们都认为会重返熊市。

我正是1998年10月6日民意测验时大胆看多的人之一，当时我认为股市实际上已经触底。不过，我可能是地球上唯一在那时准确预测出联储出乎意外地开会并宣布在10月15日降息的人。那一天，股指已经在低位，就在联储宣布降息前还处于跌势。图8-2显示，新一轮下跌走势似乎已经开始，市场人气又会变得更悲观。但一宣布降息，股指就迅速出现反弹，这个信号告诉我股指将出现快速上攻。

在美联储宣布降息前，市场似乎正准备进入新一轮跌势。我一直坚信美联储和艾伦·格林斯潘（Alan Greenspan）强烈意识到了市场心理和技术分析的重要性。实际上，我已经常提到格林斯潘虽然不是最好的技术分析师，但肯定是地球上最重要的技术分析师。央行也一直在采用技术分析。他们在干预利率或汇率走势之前、之中和之后总想知道市场的想法。市场心理往往是格林斯潘及联储参照的一个重要的不一致指标。不过，除此之外还有什么原因能让他出面表明他很关注消费者信息调查，并借此增强消费者信心呢？

“虽然我们管理资本设备的方式无疑发生了深刻的变化，引入了实时库存管理，并将新的复杂的风险敏感金融系统融入这一过程之中，但是对于所谓的我们生活在新经济中的提法我仍要提出一个重要的警告，即人类心理。

现在参与美国经济的这一代人的激动和焦虑，我们的祖先同样也曾经历过。人类行为总是根置于对一系列此类行动的预测之中不同人的风险反恶程度肯定不同，但是如果要比较今天市场价格行为与一百年前或几百年前市场行为的差异，人们很难发现有什么重大区别。我们对资产进行估佳的方法，以及这些估位变化对经济的影响与我们的祖先所用的方法没什么两样。

因此，这个问题首先应该是“是否存在新经济？”经过深入分析，答案是否。过去，我们先进的经济主要由人类心理塑造价值系统的方式驱动，这一价值系统导致了一个竞争性的市场经济。这一过程不可避免地与人性联结在一起，而人性是不可改变的，因此它把过去和将来联结起来。”

如果你认为这不是技术分析的有力证据，那么我真不知道你怎么能将这本书读到此处。那些词直接引自艾伦·格林斯潘而不是别人的讲话，他在1998年9月4日长期资本管理公司还没有出事前说的这些。

到1998年年末，美国和全球经济连续两年有幸躲过了两次危机。首先是好几个东南亚国家／地区在1997年夏秋之季几近崩溃，这几个国家／地区的股票市场和币值急剧下挫了90%之多。美国和欧洲股市也有所下跌，这种下跌虽然剧烈，但只是一轮牛市中的调整。一年之后，又发生了长期资本管理公司崩溃和俄罗斯债券危机。这两次艾伦·格林斯潘都采用了1987年股灾时采取的措施，即向金融市场注入资金，最后使股市大涨。图8-3显示了在此期间M3供应量的变化。（这一办法能否治愈市场的后泡沫时代问题还不清楚）。

不幸的是，腾荡线指标清楚地告诉我们事情并没有看上去那么好。艾略·特波浪模式和预测也预示着这一轮大牛市即将结束。按照许多经济学家们的说法，经济显得太强势，而且又面临巨大的千年虫风险，每个人都在猜测下一步会发生什么事情。对千年虫问题的担心是造成这一泡沫的部分原因之一，不然的话过剩不会有这么严重。我以前曾是一名电脑程序员，因此十分清楚千年虫问题实际上很容易解决。但不幸的是，许多公司拥有太多复杂而老式的计算机系统，其中一些不拥有源代码。没有源代码他们就只能重新编写程序，否则无法解决千年虫问题。而重新写程序费时又费力。美联储及世界各国的央行花了大把大把的钱和时间来确保世界金融系统不会发生崩溃。公司花钱买新设备，生怕这些设备会过时。他们算计着如果重新编写旧代码也可能会出事，所以还不如购买新的最先进的电脑。这些系统肯定不会在2000年1月1日发生故障。同一逻辑传遍全球，而且不仅仅是对计算机本身持有这一逻辑。任何含有电脑的设备都被同样对待，如：电信系统、工程设备和广播系统。所有的一切！制造商们造了再造，不停地对工厂进行升级，好像资金可以源源不断地供应，需求会源源不断地到来。

还有更多。乔治·索罗斯（George Soros）写下了“良性循环”(virtuous cycle），这正是我们所处的环境：花钱如流水，技术进步如此之快，以至于科幻作家都已跟不上步伐。当然，所有这一切最灵的万金油是互联网。直到1996年还只有几家公司有网址。互联网被称为所谓的计算机呆子和怪人们的俱乐部。人们还认为通过互联网发送电子邮件不太可靠。即便在1998年，仍有一些大公司的网站上除了公司商标外什么也没有。虽然那时电子邮件已变得更常见更流行，但也不如今天这么普遍（这至少是两年后的事情了）。

这个新的互联网源自美国国防部的高级研究计划署的网络，它将军方与大学研究人员连接起来，以便他们快捷而便宜地共享信息。它的使用者很高兴也很愿意免费地共享信息（至少只要不是军事秘密）。随着互联网的发展免费数据和免费信息的理念深入人心。它被无限外推。不管怎样，我们几乎可以从互联网上免费获得一切，因为公司和广告商希望通过向我们发送一大堆讨厌的广告向我们提供商品和信息。

人们认为在互联网上发布信息很便宜，因为你不需交房租，也不用开店。当互联网运用急剧上升时，人们认为向未曾谋面的人和不相识的人发送广告不再昂贵而无效。似乎没有人注意到这样做也要建一个大的以交易为导向的网站，从而需要花一大笔钱来购买和维护所需要的设备，也就是说并非完全无成本。我对此有切身地了解。我曾咨询过一家计划建一个财经门户网站的公司，网站盈利模式以广告为主。你所要做的一切就是在你的公司名字后面加上“.com”，在泡沫盛行的1999年年末和2000年年初，这样公司的价值就会升值10%甚至更多。

这是新经济。重要性和商业周期已经作废。公司的市盈率可以高达200倍。如果公司的招股书上说它没有商业计划，但是一旦你投了钱就会有，为什么你不能买此类公司的股票呢？招股书说，不要担心，技术和互联网总会有办法的。你知道他们不得不讲真话，就是因为公司名字里有“.com”，所以公司股东直到最近才有钱修饰仪表！

作为一名技术分析师经历过这样的市场后既高兴又害怕。像大多数图表分析家一样，我曾读过查尔斯·麦凯（Charles Mackay）那篇著名的有关非理性繁荣的论文《异常大众妄想与群体疯狂》（Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds，最初由Richard Bentley1841年出版，后来Three River出版社1980年再版）。评论家和分析师们认为，现在情况不同。毫无疑问，互联网提供了又一种传播工具，如果控制适当，它确实能降低成本。最初建网的成本很便宜，而且随着技术类公司出售基础设施确实意味着它们会出现高增长和高盈利。不过，投资者的盲目贪婪使这些还没有盈利的公司的股价迅速膨胀，最终是根本就没有盈利的希望，这正是我们曾在泡沫时期见过的清楚的泡沫信号。

艾伦·格林斯潘在一次讲演中提醒我们泡沫的状况，我在本书前文曾引用过。但不幸的是，就像我们许多人一样，他也没有注意他自己提出过的忠告。美联储不断地向市场注入资金，使泡沫状况更为恶化。或许美联储在1999年时应该将利率提得更高而不是因为担心千年虫问题而维持低利率水平。批评美联储政策的人应该考虑到，如果美联储没有放松资金供给的龙头，使产业界花钱克服可能潜伏的千年虫问题的成本更低，那么千年虫问题可能会演变为一个大问题。许多事后诸葛亮们对美联储当时的决策提出质疑，但这却不能告诉我们当时他们的警惕是否能使金融系统免受千年虫干扰。

当时任何提出股市将走熊的人都会被人嘲笑。因为电视财经节目都有偏向。他们的思维里不愿意接受股市可能下跌的想法，或是有人预测市场将会反转向下的想法，任何一位到电视台作节目的技术分析师如果提出股市可能急剧下挫都会立即被人嘲笑。当某些持有相反观点的人无故被人嘲笑时，你必须明白此时市场情绪已被扩展到了非理性的程度，潜伏在这种乐观情绪下的反转出现只是个时间问题。

从20世纪90年代末到2000年年初股市的涨幅令人难以置信。纳斯达克综合指数在不到6个月的时间里几近翻倍。记住，我们讨论的是由4000多只个股组成的市场的平均涨幅，而不是指某一具体的公司。个股可能因为以很大的溢价被竞争对手收购而出现短期巨幅上涨的情况，也可能是某家生物技术公司因为刚刚宣布其新研制成的抗癌药物测试取得巨大成功而出现短期巨幅上涨。试想想在正常情况下，收购时的溢价可能只有10%~40%，而在波动性大的生物技术行业，宣布一家公司被收购可能引起这家公司的股价翻倍甚至上涨3倍。我们所看到的纳斯达克综合指数的涨幅更像是仙股拉高出货（pump-and-dump）的走势。与这些巨大的涨幅唯一不和谐的是GDP在此期间内并没有出现强势增长，至少与过去一段时间里股市的大幅上涨相比，GDP增长显得不够强势（参见图8-4）。

绝对令人难以置信的是支持股市出现反转的基本面因素已经出现。在20世纪90年代中期，艾伦·格林斯潘在他那篇著名的非理性繁荣的演讲中就曾向我们提出警告，当时股票市场首次开始加速上扬。美联储理事劳伦斯·迈耶（Lawrence Meyer）不断提出警告说，就业率数据太低，必定会出什么乱子。他担心经济增长速度难以持续。尽管他预测通胀水平将会上升事后证明是错误的，但是股市价格大幅下挫，世界社会秩序稳定性也开始下降，使泡沫最终破灭却是事实。

当我在写作本章时，世界正面临中东地区火药桶的爆炸。多年前我曾预测油价会超过每桶40美元一一自海湾战争之后的油价上涨只是油价一轮3浪上升或是5浪上升的第1浪（参见图8-5）。当我做此预测时，油价仍处于低迷态势，处于20个月均价水平，当时油价很少超过20美元／桶。当我在20世纪90年代末期向另一位技术分析师提出这一预测时，他正在管理一家套利基金，当时他说如果油价超过40美元那对经济是一场灾难，只有发生战争才会出现这种情况。记住，我是在2001年“9.11”事件前很早做出这一预测的，也是在美国决定推翻萨达姆·侯赛因（Saddam Hussein）在伊拉克的政权前做出的这一预测的。就在美英联军开始袭击伊拉克之前，即将到期的石油期货价格正好达到40美元／桶。

艾略特波浪并不能提供任何保证。你的数浪可能是错误的，但是当你错了时你很快就会发现你错了。2000年在为彭博新闻社（Bloomberg Press)

写的一本名为《技术分析新思维：大师的操作模型》（NewThinking in Technical Analysis:Trading Models from the Masters）书中，我预测标准普尔500指数可能达到两个价位。一个是略低于1600点，一个是略高于1550点。

从图8-6中可以看出，标准普尔500指数最后达到了1552.87点，只比我预测的低点高不到两个点。

现在的主要问题是，“以后股指会走向何处？”正如我在表8-1中所显示的一样，目前股指远低于2000年创下的高点。无论用什么方法来评价，股指都处于过度延伸的下跌趋势中。不过，经纪公司的策略分析师们仍在不断地推荐买入股票。华尔街的证券公司建议分配给股票资产的平均比例是65%。虽然这比去年的70%已有所降低，但仍比市场底部通常的50%的比例高出许多。

分析师们经常提到，市场人气调查和技术评估都处于10多年来的最低水平。他们这么说是不愿意考虑现在正处于熊市。目前情况只能与大萧条和日本1989年泡沫破灭时相比。但愿美国股市不要步日本股市的后尘，因为日经225指数直到2003年3月还没有触底迹象！图8-7比较了日经225指数和标准普尔500指数达到峰值后的走势。即便拿20世纪70年代早期的所谓的熊市与目前情况相比也不太合适，因为那只是一轮上涨的最后一波调整。也就是说，自20世纪60年代中期道琼斯工业指数首次站到1000点以后到20世纪70年代中期历史悠久的道指触底时与现在的情况比较更有效，参见图8-8。

我很少看到有人提及将现在道指的走势与20世纪60年代中期道指走势进行比较，这一点实际上很有意思。虽然毫无疑问在20世纪60年代没有发生过类似于现在的这种技术股极度泛滥的情况，但是这两者并非不具可比性。例如，从1932年低点到1965年年末的高点这33年多的时间里，道指上涨了约25倍。而自1975年低点后的最初26年里，道指上涨了约20倍。最大的差别在于道指在2000年创出峰值前5年的涨幅远大于它在20世纪60年代前5年的涨幅。还有，道指从近1000点的高点跌到近500点的低点花了近10年时间，而在20世纪80年代初最终永久性站上1000点（我希望如此）前又花了7年的时间。

不过，根据艾略特波浪理分析，确实不能期望1965年年末的超买能与2000年的超买程度相比。1965年结束的那一轮上涨是自1932年低点开始的上升第I浪的最后一轮上涨，而2000年的高点是第III浪的终点。稍微有点可怕的是第III浪实际上比第I浪还短，这是走势趋弱的信号。因为第III浪永远不会是最短的一浪，所以我预计第V浪最终启动后时间和幅度都会比第III浪短。还有，即便道指的涨幅是自1975年低点开始的上涨幅度的50%，我们仍可期望在未来不到25年的时间里道指可能出现10倍的涨幅。假设最终低点在4000点附近，则预计道指在不迟于约2035年时将达到40000点，事实可能比这还要提前。

在开始数浪之前，我想分析一些底部出现的标识。也许你还记得，我曾说过艾略特波浪理论在某些方面与道氏理论有相似之处。我这么说的意思是每一浪都有各自的特征。在每一浪结束之际，市场参与者整体上对股市（及其他金融市场）有一套看法和评价。这在很大程度上是由围绕在我们日常生活中的基本的社会经济因素驱动的。

2003年年初房屋价格出现泡沫，而且这在很大程度上缓和了股市的崩溃。当时人们其实难以看清股市的真实情况。自2000年以来的熊市并没有接近尾声。过去的熊市都伴有债市的下跌。现在虽然我还没有看到债市下跌（但我们将有可能看到通货紧缩，这意味着债市将出现牛市），但我确实看到其他资产有可能出现快速下跌。这是因为，尽管某些央行（这里暂不点名）不太灵活的思想家感到有点紧张，但是通货紧缩的风险要比通货膨胀高得多。不过，2003年年初由于能源价格上涨使官方发布的通货膨胀数据上升。当经济疲软时，大多数制造商和服务供应商不能将这些与能源有关的成本上升转移出去，此时高能源价格就会成为导致通货紧缩的动因。

这意味着要么企业利润下降，要么是成本上升。如果这一趋势得不到扭转，这些企业就会解聘员工，从而进一步削弱经济活力。

我已经提出这一分析整体上看对股市的判断过于乐观。他们仔细寻找每一个支持牛市的理由。任何细微的反转都会使他们欢呼底部来临。总的来说，社会仍然需要看空的分析师，而且社会没有给予他们应有的尊重。许多技术分析师通过财经媒体罗列各种奇怪的底部证据。常被采用的伎俩是在大众市场新闻杂志如《时代》（Times）和《新闻周刊》（Newsweek）的封面看到喷发的牛市或低落的熊市图片。市场可能在杂志出版后几天、几周甚至几个月内都不会出现反转。此类分析现在是如此闻名，以至于我不能肯定它会特别有效。虽然到处都是坏消息，其程度足以暗示可能要出现一轮中期熊市反弹，但是我估计只有当新闻杂志不再厌烦评论市场近期低点时才会迎来真正的底部。

虽然在我的分析中图形是首要的，但是将主要转折点等奇怪的证据与你的技术观点结合起来看也是有帮助的。我曾在别的地方提到过，市场底部出现的一个重要信号是在正规的公司里人们不再讨论股票。很少提到股票一般包括认为拥有股票整体上是有伤体面的一件事。大量的书会提出相反的观点，认为20世纪90年代末和2000年年初道指要上到36000点、50000点或更高是多么的错误。没有人会承认自己买过或有过此类书，除非他们想研究互联网泡沫的历史，或是想反用这些书中提出的策略，用来做空股市。一旦出现这些情况，当然就表明这是重返股市的时候了，要仔细看看这些书。

另外一点也很重要。我经常看到财经媒体认为事情还没有如此糟糕，因为成交量不如2002年和2003年年初股指大幅下挫时那么高。这显然是错误的。熊市一般会出现投资大众怀疑不断增加的情况，因此大众倾向于成群结队地远离股市。这意味着如果人们对股市的兴趣减弱，成交量自然就会下降。股市已经丧失很大一部分流动性。熊市下跌第一波会出现较大的成交量，这一方面是由反应快且机智的投资者引起的，另一方面也是由那些认为他们买到好价位的投资者引起的。

股市底部不一定会出现真正的加速下跌。实际上，在早期有关技术分析的许多书上，作者们都警告说，虽然V形顶很常见，但是很少有V形底。相反，他们恳请分析师、投资者或操作者找找圆弧底。投资者的情绪才是股市出现底部的真正信号。股市下跌过程中大部分时间成交量都会很低。实际上，当最终低点到达时，波动率增加甚至可能会创新低，因为此时对期权市场的套利需求更少。我猜测当我们最终到达底部时成交量会放大，但即使如此我也怀疑到时一天能否有30亿股的成交量。此外，量然可能出现一轮快速的涨幅达10%左右的上升，但是我不指望涨幅会自低点超过30%~40%，正如我们在股市自2000年创下峰值后的许多次熊市反弹中所看到的一样。

投资者和分析师已习惯于价格出现强势反转。每一个人都在寻找另一个V形底，他们不应该这样。甚至其他的技术分析师仍在提自1997年和1998年调整低点开始的上升。现在的情况和那时的反转有很大的不同：1997年和1998年是一轮非常强势的大牛市中的调整。是然自顶部到底部的时间短了点，但如果用价格下跌20%的标准来衡量，有人会认为1998年是熊市。更重要的是，随后股指很快就重返前期高点。许多技术分析师会说，熊市自1998年腾落线达到峰值时开始。对不起，即便你从波浪理论的角度看也持同样观点，但大众的心理表明不管怎样数浪，只有当价格开始下跌时才是熊市，而不仅仅是内部指标出现反转时。

注意回顾1987年10月19日股灾之后的低点。虽然股指在低点之后的几天出现了大幅上扬，标准普尔500指数却在当年随后创出了更低的低点，直到1991年熊市结束之后股票才重新被我们关注成为有价值的投资，而且直到1994年11月股指开始加速上升时股票才成为日常新闻头版的一部分。虽然1987年的股灾和导致股灾的3个月时间确实非常短，但其恢复更是典型的熊市结束的恢复。此时牛市心理尚未占据主导，因此相对较小的下跌（与自2000年后的大跌相比）引发的损失都会引起技资大众的更大恐慌。记住，道指最终直到最近（5年前）才突破15年线。

有人还会提出，我们应该在熊市终结时立即看到股市强势上攻。他们会提到自1932年低点开始的强势上攻。不过，1932年低点起的强势上攻源自股指急速大幅下挫之后，其下跌级别（艾略特术语）至少比我们现在经历的要大。而且，记住当时道指在3年内下跌了90%，这比现在的情况要糟糕得多。它甚至比纳斯达克综指的毁灭性下跌更糟糕。确实，许多公司的股价从每股200美元跌到了破产，但是纳斯达克综指整体仍比下跌90%时的点位高一倍。

等到股市最终触底时，人们就不再把有关再创新低的新闻当回事了。我们会看到晚间新闻中简单地提到道指创出了10年或15年的新低。财经新闻网可能会难以为继，《华尔街日报》（Wall Street Journal)和《技资者商业日报》(Investors Business Daily）的发行量可能会比现在更低。到时如果这些报纸与《金融时报》（Financial Times）合并我也不会感到奇怪。

股指目前在下降趋势中所处的位置很大程度上取决于你自1932年低点开始的数浪。波浪理论分析师们对于大萧条时期的数浪存在很大争议。我在分析这一点之前，需要介绍有关波浪循环命名的一些更为详细的信息。我在本书其他地方没有对这方面做过详细分析，因为我是想教你如何将艾略特波浪理论用于你的实践之中，此时进行波段操作比考虑诸如超级大循环之类的事更重要。不过，在我开始分析长期走势以及未来的走势之前，你至少应该知道这些时间周期所代表的标识（参见表8-2）。

如果要我预测下一个世纪股指的走势，那么这取决于我对目前股指在大循环浪和超级大循环浪中所处位置的理解。不过，只要我不怀疑股市数百年来总的趋势没有从向上变为向下，我就没有理由不预期在未来10年会出现另一轮大牛市。记得我曾提到过不管你的浪级是什么，市场的主趋势都呈5浪模式。如果在整个黑暗的中世纪就有股市，那么我认为它将呈5浪下跌走势，只是我没有数据来证明这一点。至于现在，既然价格走势还不是很清晰，那么我没有理由相信总的趋势已经从上升转为下降。

从图8-9中可以看出，我在图中显示了一个相当次级的第四浪，它于2000年的高点处完成。这个第四浪也可能还没有结束，但是我们目前正经历的这种下跌不太符合第E浪的调整浪的特征。我之所以将它称为次级第Ⅲ浪，因为它比我所标出的第I浪短。如果我做下面几项修正就可以排除这一缺陷：

(1）忽略我之前所说的一切，只用绝对涨幅而不是相对涨幅。如果这样就不会有问题一一第III浪的绝对涨幅远大于第I浪。

(2）采用某些艾略特波浪分析师的观点，即将1929年后的走势视为三角形调整。

第(1）项选择对我来说毫无意义。虽然我能够也确实理解为什么有些人在分析短期走势时用相对涨幅有困难，但是我仍无法想象在几十年的时间周期里用绝对幅度来衡量股指。如果用绝对幅度就无法准确比较道指在90点和道指在11000点时的价格变化！如果有谁认为道指从90点上升到1000点的涨幅不如道指从8000点上升到11000点的涨幅，则表明他对商业世界完全缺乏了解，更不用说股市或技术分析了。

对于第（2）种选择（即将1929年10月开始的股灾视为三角形调整）我也有两个问题。如果这一三角形调整包括自1929年至1932年的下跌，如图8-10所示，那么绝对没有理由将其视为调整浪。自1929~1932年的走势是以5浪模式完成的。5浪结构是驱动浪结构，而三角形的各子浪都呈3浪结构。我找不到任何理由可以将1929年开始的那轮跌幅达90%的下跌视为3浪结构。

大多数波浪理论分析师都认为1929~1932年的下跌是大熊市的C浪。他们将1929年的高点看做一个不规则的顶。艾略特本人最初也是这么认为的。还有些人将20世纪40年代初视为三角形的终点。要做出这样的判断确实需要一些跳跃，因为自1929年高点到20世纪40年代初只有三波走势（另外，如果1929~1932年的走势是5浪结构而非3浪结构，那么它就不会是三角形调整的一部分）。有人选择1949年作为三角形的终点。如果我们不考虑最初的市场暴跌，那么后来的走势看起来确实像一个上升三角形，这是一种牛市形态。但不幸的是，这也十分武断，因为如果不考虑最初的下跌，那么就只有3波走势，这个形态也不成立。三角形形态应该有5浪，其中包括1929~1932年的那一轮暴跌，但是这样你真是画不出一个合适的三角形一一再加上1929~1932年的走势是5浪结构，这一点我已提了多次。我不得不承认我想找到一种数浪法使第I浪缩短，但是我却找不到一个合理的替代方案。我能想象的唯一可能的数浪如图8-11所示，即将1937年视为第I浪的终点。然后，1966年的高点可能是第III浪的第I浪，现在还只完成了第III浪的第3浪上升。这一数浪存在诸多问题，如：

〉第I浪时间上太短。

〉目前股指的下跌幅度很难想象这是一个大级别的第III浪的第4浪。

〉无论如何，当下一轮5浪上升走势完成时，我们实际可以从任何时间周期上看到出现较大的动能指标背离，尤其是与2000年的高点相比（即便是前期高点，我将在分析将2600年高点视为不规则顶的观点时讨论这一点）。动能指标背离不应该出现在一个大的第3浪的末端。如果统计原理成立，那么股指在未来许多年里将呈单边上升的走势。第3浪往往动力十足，即便是处于一个周期十分长的大的波浪循环中，也很难认为股市下跌50%或更多且持续10年或15年的调整是第3浪。

基于这些原因，我仍然坚持图8-9所示的数浪模式，至少第I浪和第Ⅱ浪的终点如图所示。不过，在做预测之前我需要看看自1975年低点开始的数浪。

虽然这肯定与你对未来走势的预测有关，但人们对最近的数浪争议还很少。有些分析师认为自大萧条低点开始已完成了一个完整的5浪循环。应该承认，我也看到了一轮可能的5浪上升，如果我假设1932~1937年的走势为第Ⅰ浪，但这又与这一级别的第Ⅰ浪应该持续的时间和涨幅不太相符。这里，我将股指在1966年第一次突破1000点时视为第I浪终点。随后的第II浪持续时间相对较短，为9年，期间股指呈宽幅振荡之势，其中道指有两次跌幅近50%。第Ⅲ浪上升不是始于1982年，而是始于1974年的低点，很多人将1984年视为最近这一轮大牛市的起点。自1947年低点开始，股指急速上升直到1976年，升幅达80%。随后一个延长的第2浪被大多数人视为最近这一轮大牛市的起点，但它实际上是1982年8月开始的大牛市的第3浪的起点。实际数浪如图8-12所示，每一浪的涨跌幅度如表8-3所示。

1987年的股灾标志着第3浪上升的第2浪调整结束。这是我在数浪时最为关注的一点，因为这一事件确实给市场打击很大。不过，虽然市场心理受到重挫，但是随后只过了26个月价格又彻底从这一事件中恢复过来。1998年夏季当俄罗斯债务危机爆发时，标志着第皿浪的第3浪顶部出现，它与第1浪的比率十分接近斐披纳契数。许多技术分析师认为熊市就在此之前不久开始，并将其称为潜伏的熊市，因为腾落指标在1998年4月就创出了高点，比1998年夏天的股指高点提前了好几个月。

俄罗斯债务危机爆发，随后又引发了长期资本管理公司的倒塌，这两件事结果导致股市暴跌，这一轮暴跌正好是第皿浪的第4浪。虽然第4浪持续的时间有点短，但是跌幅却超过20%，一点也不小。数浪时间和空间两个方面都要考虑。一轮远远超出你预期的深幅调整可以取代一轮更为温和绵延的调整。第4浪尤其如此，我曾见过时间拉得很长但幅度范围很小的调整取代过一轮时间同样长幅度为38.2%的第4浪调整。在这种情况下，1998年的下跌是前者--轮快速强势且具有毁灭性的第4浪调整（参见图8-12）。

第5浪当然离我们最近。它包括了巨大的互联网泡沫。道指第5浪实际在2000年高点之前就已结束，但是接近自第3浪起点开始的上升通道的下轨。（注意这个通道不是根据艾略特波浪原则圆的，因为1994年第二次探底不是第4浪的底部，而是第3浪的第iv子浪的终点。）

我很想在此结束对股市的分析。我已经详细解释了我对目前熊市走势的看法，同时也讲到了全球经济目前面临的各种问题。必须承认的是，从全球经济的角度来看，我确实看到了一些极度悲观的分析师提到的风险，这些人认为现在处于超级循环的第4浪下跌而不是大循环的第4浪调整，或许这种看法是对的。如果现在美国的影响力彻底消失，如果恐怖主义分子进一步得逞，那么超级循环的数浪方式可能就是对的。不过，历史表明，通常旧的超级霸权表面上总会继续控制一段时间，虽然在此期间它会逐步丧失控制权。我怀疑这正是我们未来的走向。在世界上权力发生真正转移之前，美国最终还可以再主导世界经济政治格局10年或20年。这个时间转眼即逝，所以第3浪结束后的过度应该很大。

自股市在2000年创出高点以来的价格走势是一个正统的顶部，或者说实际上的价格高点是令人狂热的。纳斯达克综合指数下跌了近80%，欧洲的好几个股票市场跌幅也差不多。道指没有跌那么多，但较其顶部也下跌了35%,而覆盖范围更宽的标准普尔500指数下跌了48%。

据我看来，当我在2003年年初写本章内容时，至少熊市目前的这一波走势离熊市终点已很近。回想一下我认为股指正在做一个不规则的顶部。这意味着熊市应该以5浪模式展开。某些分析师认为将出现深幅下跌一一跌幅达90%。如果你认为目前的情况与1928~1929年的情况类似，那么这种观点确实有意义，但比较难以让人接受。不过，即便是这样，按照这些分析师的观点，现在是超级循环的调整，那么现在应该是处于第4浪下跌。1928~1932年的熊市是第2浪。运用交替倾向原则，我预期第4浪调整幅度不会太大，因为第2浪跌幅达90%，所以也没有理由不相信目前的熊市正接近底部。

从社会和长期价值角度来看，我对这一说法深感担忧。人们对股市的看法确实发生了巨大的改变。当我预期市场将发生重大转折时，换手率持续下降。同时资产配置规则也在悄悄改变（虽然华尔街的分析师们仍然愚蠢地坚持将资产的70%分配到股市）。美英联军没有征得联合国的同意就擅自发动了对伊拉克的战争，这可能导致地缘政治力量发生重大变化，使世界处于冷战以来最危险的境地。

任何人如果完全不考虑这一事实而简单地认为股市现在跌得太便宜了，这种观点很可笑。当经济处于下降趋势时，用市盈率衡量股市困难重重，因为此时公司的盈利状况比公司股价波动更大（即公司盈利会比股价下降得更快），所以虽然股市下跌但市盈率仍是不降反升，事实是即便根据未来一年的盈利计算，市盈率也处于相对高位，这让我们担心熊市还没有结束。如图

8-13所示，自高点开始的5浪下跌已经完成，市场无疑还会有一波下跌（纳斯达克综指可能已经触及最低点），超级大循环牛市的第V浪不久将会出现。

股市现在很可能处于5浪下跌的末端。注意，浪形有点难以辨认。这进一步支持了以下观点：尽管下跌幅度很大，但从本质上看这仍然属于调整浪。

然而，目前错误的估值使我担心未来走势将只是一个X浪，几年后我们将看到股指创出新低，我预计标准普尔500指数将在2003年年中或2003年年末触底，届时第5浪幅度将等于第1浪的1.618倍，目标位在737.07点附近。这是最乐观的情形。

顺便说一下，注意第3浪的第v浪幅度与第3浪的第i浪幅度的2.618倍是多么接近。我猜想如果不是2001年发生“9.11”恐怖袭击，市场走势可能会大不一样，这次袭击导致出现一个延长第iii浪，随后又是一轮强势第iv浪上升。第iii浪的低点本应更高一点，但是恐怖袭击却导致一轮急跌，然后各国政府采取一致行动向银行系统注入流动资金以保证金融市场相对平稳的运行，结果导致股市出现大幅反弹。

不过，自此后股市重拾跌势并创出了新低。当我们仍在努力消化1999年和2000年在技术领域的过剩投资以及股市估值过高造成的泡沫时，美国和全球经济依然是死气沉沉。我对整个经济的担心不仅仅是由于股市估值依然高企以及恐怖袭击的不断发生，而是由于房地产领域的泡沫也将破裂。不过，即将出现的通缩可能使利率维持在相对低位，从而使住宅价格不至于急跌。我所谓的急跌是指跌幅超过50%。我预计未来几年某些地区的住宅价格将下跌25%~50%。股市如此低迷，这将对美国经济形成真正的阻力。艾伦·格林斯潘在一次演讲中分析了住宅抵押贷款再融资消耗了多少资金，演讲中他向我们警示了这一风险。现在的债务负担非常高，尽管现在的利率很低，但是一旦最终出现通货紧缩，利息支付也将成为沉重的负担。

正是基于这一原因我预计现在的熊市还将持续几年。2003年下半年和2004年将出现一个X浪，形成一轮小牛市，它将收复到目前为止的下跌幅度的一半甚至更多。即便是50%的折返也意味着标准普尔500指数将从我预测的低点反弹近50%，纳斯达克将翻倍甚至更高。

不幸的是，当下一轮3浪下跌开始时，我们最后将会看到标准普尔500指数跌到500点，纳斯达克综指跌到800点以下，道琼斯工业指数将跌到6000点以下。我预计2007~2010年将会出现一个最终的底部。因为有这么多的资金已经从股市撤离，所以许多人预计的人口统计学空缺期可能不会出现。

有一点需要着重强调，即我们必须是在展望2003年熊市结束。一旦股市创出新低，那么自高点开始的A-B-C3浪调整就将完成。由泡沫和战争导致的破坏将会在我预计的时间之前结束。

一旦股市触底，我看这一轮超级循环的第V浪没有理由不上涨至少5倍，更有可能是10倍甚至是更多。时间可能会自低点持续约34年，道指的高点将会在50000点~100000点之间，标准普尔500指数将位在5000点或以上。因此，你看到的那些认为道指将上到36000点的书可能过于保守。当然，他们提出的道指上到36000点的时间也早了40年！