1.1 任子行的跳水表演

2016 年12 月25 日晚，一个朋友让我看看任子行( 300311 ) 。我打开财务报衰，简单地算了几个指标， 对她说: "我不知道后势是否会涨，但现在不安全，如果是我，我不会买。" 过了很久， 她也没有给我任何反馈。

我以为我没说明白，就专门写了一篇文章发到公众号上， 再转发给她。结果她说"我看很好。" 我忽然想起来， 大约半年前，她跟我说她抄到一只好股票，想必就是任子行了，她让我看这只股票，并不是想从我这里得到建议， 而是第2天( 2016 年12 月26 日) 任子行在停牌4 个月后要复牌了， 一般情况下，复牌的股票都会有一波上涨，她的主要目的是再一次告诉我，她抄到了一只好股票。

所以我只能说"方法不同而已，只要你有依据，这就是对的。"当然这件事让我感到不舒服，所以接下来的几天里，我一直在关注着任子行的表现。

任子行复牌前的收盘价为21.1 7元。2016 年12 月26 日复牌后，直接以跌停板开盘， 并且全天一字跌停板。27 日继续以跌停开盘，小幅反弹收阳线，全天下跌6.65% 。至2017 年1 月13 日收盘为14.56 元，1 月14 日再次跌停至13.10 元。1 月17 日受预计年利润看好的剌激，最低跌至12.51 元后开始反弹。复牌后，最低下跌幅度40.91% 。如图1-1 所示。

当然我不是永远都不看好任子行，事物总是不断演变的，我只是现阶段不看好任子行。不论怎样，也需有个原因。

1.1.1 总资产莫名大幅增加

我首先看了任子行资产负债表的最后一项，其总资产在2015 年大幅增加，2014 年总资产达62810.5万元， 2015 年达158527.98 万元。1 年内总资产增加了95717.48 万元，增幅达到152% 。如果这些钱全部由利润而来，那是绝对不可能的，除非它有抗"癌"特效药。如图1-2 所示。

这钱是从哪儿来的， 就是我入手分析的第一步。总资产=负债+净资产。所以先看其负债是否增加。如表1-1 所示。

从表1-1 中可以看出，任子行2 年间净资产的增加幅度比负债多了1 倍多，至少先放心了一部分， 如果全部靠负债来提高，那它的资产负债率作用太大了。2015 年其净利润6537.11 万元，只占净资产增加部分的10.02% ，那剩余的90%是哪儿来的？如图1-3 所示。

1.1.2 营运资本

2015 年9 月，任子行增发A 股， 获得资金58680 万元，占净资产增加部分的89.92%。那么总资产骤然增加的问题就揭开了，负债增加部分占比31.83% ，净资产增加占比68.17% 。净资产部分的净利润占了10.02%. 增发A 股占了89.92% ，其他占了0.06% 。

资料显示，增发A 股募集的资金使用率达到了9 1.68%。增发后募集的资金用到哪里去了呢?再看资产负债表， 2012 年的商誉为275.96 万元，2013 年与2014 年皆为零，2015 年商誉突然猛增至7.08 亿元。如图1-4 所示。

什么是商誉，你看老王卖冰棍赚钱挺多，他的冰柜加存货等一切净资产加起来，公允价值大约在100 元左右。你想收购老王的冰棍生意， 老王开价要150元，你同意了。多出来的50 元就是商誉。商誉不是有形资产也不是无形资产，你不能把商誉单独拆出来卖，因为商誉看不见也摸不着，它是附加在企业上的，不能拆分。

用《水浒传》来简单类比一下，卢俊义一家活得好好的，为什么宋江吴用非要把他逼上山来?为的就是增加商誉。如果白胜不上山，宋吴二人是不会主动去请的。任子行的商誉增加了多少? 70767.99 万元。如果没有比较这个数值就没有任何意义， 2014 年任子行的总资产只有62810.5 万元。增加的商誉是总资产的112.67% 0 2014 其净资产是45093 .62 万元， 增加的商誉二是净资产的156.94% 。我不知道收购一家企业需要溢价到这种程度，先管股东要钱， 要的钱是向己体量的1倍还多，然后高价收购另一家企业，高出的部分是向己企业体量的1倍。这说明任子行定向增发A 股后几乎全部的钱都用于这次收购了。收购了谁？唐人数码。

唐人数码未上市， 也不知道这家企业的经营状况如何，它是干什么的?软件的开发、销售、维护。其实是干网游的。任子行是干什么的?行为审计。目前来看， 两家企业的主营业务完全没有联系， 我们可以理解为这是横向扩展，而且是深度扩展。这个就见仁见智了。

我所担心的是花这么多钱，到底可行不可行。从第一步来看，任子行扎钱的主要行为是增发，向股东要钱。目前还没有向银行要钱，所以它的资产负债率一直都处于可容忍的程度，在30% 左右。

1.1.3 任子行有没有赚钱能力

目前来看，任子行还很赚钱。2011 年其净利润是3856 万元，2015 年其净利润6537 万元，并且非常稳定。但我还担心三个问题。

第一个问题，营业外收入。如表1-2 所示。营业外收入是什么意思?它是与主营业务没有关系的收入，也就是说这部分收入不是由企业的核心竞争力而来的。细看任子行的财务报衰，这些营业外收入的钱大部分来向政府补贴和增值税的即征即退(软件行业的优惠) 。那么它的盈利能力是不是要打一个折扣?

第二个问题，管理费用。如表1-3 所示。什么是管理费用?就是不在生产过程中产生的费用，董事会开会啊，打印文件的费用啊，高管的工资啊都属于这个范畴。营业收入呢?就是卖产品所收到的钱，要注意的是收入不是利润，比如冰棍进货0.5 元一根，卖1 元一根。1 元就是收入，不计其他的，只计收到的钱。收入还要减掉成本和各种费用才是利润。

任子行的管理费用近些年一直没有降到30% 以下， 2015 年甚至接近了40%。赚100 元，有40 元都用于行政管理了，那留给股东的还有多少?这一点非常值得思考。

第三个问题，应收账款。如表1-4 所示。从这2 年来看，任子行应收账款的增加额占到了当年净利润的85% 左右。也就是这一年中赚到的钱几乎都没要回来，只拿到15%。那企业营运的钱和高管工资从哪儿来?坐吃山空?还没有，先拿到的15% 可以优先给高管发工资。向银行借，向股东扎钱，这些都是方法。

从应收账款来看，只见利润不见钱。所以如果找到现金流量衰，用当期现金变动净额减去筹资净额(向银行借，向股东要) ，肯定是负数。

1.1.4 任子行值不值得购买

如果只看任子行资产负债表中的"乱花钱"，以及利润表的盈利能力打折扣，只见利润不见钱的情况，我肯定不会买。但我们能不能换一个角度来思考?

乱花钱?可能不是乱花。行为审计和网游是不是有关联，花重金来买网游企业，也是现在网游业兴盛的原因之一。打开视频网站，两分钟的广告，恨不能都是网游。好，那从这个角度而言，我觉得可以买。

盈利能力不行?政府补贴和税收政策正说明软件业受到了扶持，也说明这家企业的前途还有曙光。

管理费用? 我可以咬牙承认任子行管理层的管理能力非一般人能比，所以需要更多的管理费用。

那买不买? 或者说现在买不买?