用金企业在黄金市场中的操作策略

——浅析老庙黄金公司黃金交易

陈久

自从国家在1982年恢复黄金饰品市场起,我国的首饰业得到了蓬勃的发展。经过二十多年的发展,中国珠宝市场的年销售额已超过人民币1000亿元,并成为世界第三大黄金消费国和第一大铂金消费国。 随着内地黄金市场的逐步开放以及黄金投资的需求增加,黄金的消费市场和投资市场存在巨大的发展空间。

作为一家与新中国黄金市场同步发展的大型企业，老庙黄金亲身经历了中国黄金业的改革历程。从初期的“许可证"制度和“统购统销”的配额限制,到现在的“核准证"制度以及“黄金交易”的市场化运作;老庙黄金即便是在市场相对封闭的九十年代,就以创新的经营模式而快速发展。通过开设直营连锁办厂经营产品批发等途径迅速扩大了企业经营规模;在强化零售的基础上涉足珠宝行业链中的各个环节;并成功地将商业品牌转变为产品品牌乃至企业品牌,成为行业中的翘楚。在市场开放的今天,企业在拥有了更多自主权之后更将展翅高飞。但我们也清醒地认识到企业将面临更大的风险和挑战。

一、用金企业参与黄金市场的重要性

2002年10月上海黄金交易所的成功开业是中国走向市场开放的里程碑。虽然目前它还称不上完整的开放，但它取消了由央行在黄金交易中行使的中间商职能,而转为买卖双方直接进行的市场交易,交易价格基本与国际金价保持一致。黄金交易所的交易平台和交易方式是全新的。从那天起,作为一家大型的用金企业,我们不得不时刻关注着国际行情的变化发展,有过行情大涨后的欣喜,也尝过大跌后的苦涩。黄金饰品批发零售的毛利率相当低，如果一味地“靠天吃饭”,那我们只会是吃了上顿没下顿。在这样的背景下,市场過迫我们去学习、去了解、去预测。2005 年底,参加完在北京举办的首届高级黄金投资分析师的培训后,让我增长了知识,开拓了视界,无论是在理论研究还是在实战操作层面都有了质的飞跃。以下，就我的学习心得结合本企业的实际情况展望我们未来的发展前景。

虽然国内的黄金交易品种、交易方式和交易时间等方面还跟不上国际市场,但我们也看到政府正在逐步地开放,逐步地接轨。中国人民银行行长周小川在2005年提出,中国黄金市场应当逐步实现三个转变:一是实现中国黄金市场从商品交易为主向金融交易为主的转变;目前黄金的投资和保值等金融特性的需求尚未得到充分满足,对作为金融产品的黄金交易还存在着一定的管制，黄金市场的投融资功能未能得到充分发挥。二是实现中国黄金市场由现货交易为主向期货交易为主的转变;黄金衍生产品市场的发展和完善,可以有效地提高黄金市场规避风险和投融资的功能。三是实现中国黄金市场由国内市场向国际市场的转变;主要从参与主体、黄金进出口、交易时间等方面来改善。正如周小川同志所指示要求的,金交所在2005年开出了夜市交易,在2006年又打算新增白银交易品种,开设黄金期权交易等等,一项项的举措推动着上海黄金交易所功能的转变,使之朝金融化、国际化方向发展。

国内市场是现货市场,有直接交易和远期交易两种。对于我们公司来说每年要销售七八吨的黄金饰品,选择合适的买入点非常重要。但影响原料价格的因素相当多,主要有以下几方面:

1.宏观政治局势。这是一个具有决定性的因素。一旦国际政治局势出现不稳定，黄金的保值功能就表现无余，而其他影响价格的因素会被弱化。自“9.11”事件后, 国际政治局势一 直处在动荡不安的状态下。恐怖袭击层出不穷不断升级;宗教信仰演变成民族纠纷;国家利益引发军事摩擦;天灾人祸时有发生，国际金价也就随着每一个事件的发生而不断走高。金价多次背离美元走势也证实了国际地缘政治在诸多定价因素中起了决定性的作用。在伊拉克问题逐渐平息后,伊朗又成为国际地缘政治的聚焦点，国际政治局势必将再起波澜。

2.国际经济形势和金融形势。包括整体和地区经济局势,各国货币政策等。20000 年新经济泡沫破裂和2002年欧元正式进入流通领域,对美元的国际货币地位产生了压力,以美元为主体的国际货币体系受到了新的冲击,金价由此开始大幅上涨。2003年以后各国降息周期的结束和资源性价格的巨幅上涨,美国房地产市场.美国股市以及与之密切相关的欧洲股市面临着巨大的调整压力。信用泡沫从虚拟经济中流出,对商品市场构成了巨大的需求动力,黄金等战略性投资品种的价格持续上涨。

3.黄金市场的供求关系。黄金市场的供给主要来自两个方面:每年新增的黄金产量和官方储备或者私人投资者出售的黄金。到21 世纪,人类数千年累计生产黄金已超过15万吨,其中官方储备大约为3.3万吨,约占总量的22%左右,其余近八成的黄金由私人拥有。官方储备政策的变化会对黄金价格产生影响,20世纪90年代黄金价格的下跌与各国央行抛售黄金储备有很大关系。黄金需求通常分为黄金消费和投资需求。而黄金消费中绝大部分为首饰消费，工业用金和医学用金占很少一部分。 我国在改革开放后,国民经济好转,首饰消费上升,也在一定程度上拉动了黄金价格的上涨。

4.国际投资市场状况。国际金融机构和大量游资会对市场产生极大的推动力。他们为追求中短期高额利润而游走于各个金融市场,例如2005年由于欧美两大货币体系价值基础出现疲态.国际游资转而投向战略地位较高.避险功能较强的石油和贵金属市场，进一步 推动原油和黄金价格上扬。因此,国际黄金市场与汇市、股市、期货及衍生市场等都存在着联动作用,尤其在短期市场中作用愈加明显。

对国内黄金市场来说,定价主要参照国际市场,按国际市场的价格乘以汇率除以每盎司克重,上下一般不超过1元。所以,研究国际市场的价格走势非常重要。从目前国际局势来看,伊朗面对美国的强硬态度表明了他们不会妥协的立场,狂热的宗教信仰又把民众拧在一起.伊斯兰什叶派是伊朗的国教,力量不容忽视;而美国将石油看作地球上最为重要的资源美国经济的连续不最气使其在全球的霸权地位受到动摇，,所以他们迫不及待地想通过控制石油资源而重振雄风。在这样的局势下,未来三年的中东地区不会太平,如一旦出现局势恶化,黄金又将展现其货币价值和避险功能中长线看好。

二、自用黄金原料采购

由于我公司涉及原料交易的有三大块业务:自用黄金原料采购、黄金原料买卖交易和黄金代理业务。其中最为重要的便是“自用黄金原料采购”。

自用黄金是指在交易所买料提料后,进入公司加工、批发、零售流程的那部分黄金。老庙每年要生产销售6-7吨的黄金饰品,如果每克黄金差一元，整体差价要有六七百万元,这可不是一个小数字。 黄金饰品的批发利润非常低，价格风险的承受能力也非常低。国际市场一有风吹草动 ,我们的毛利率就将接受严峻考验。2004年底2005年初,2005年3月和6月的三次国际黄金价格下跌对我们的经营影响颇大。例如,2004 年12月的金价最高为456.80美金/盎司,后一路下跌 ,到2005年2月初金价最低为414.18 美金/盎司,最大下跌幅度为9.3%。而同期上海零售金价最高为148元克,最低为142元/克,振幅为4% ,大大低于国际波动幅度。

操作方式一:套期保值

在低毛利的情况下,确保毛利水平的稳定性相当重要。对于批发型的用金企业来说,最为担心的是大量进货后的价格大幅下跌。企业在市场销售旺季到来之前,如4月9月.12月等,都会大量进货,谁都不会希望失去这个旺季市场。在大量进货的同时.企业的风险也成倍增加。因此,用金企业只有借用一些金融工具来规避风险。在国外市场中参与期货买卖的很大一部分是产金用金企业,在国内还没有期货品种的情况下，交易所现有的现货延期交易品种T+D也可以替代期货,达到套期保值的作用。

例如,企业拟在20x5年4月15日召开订货会,预计批发销售量会有1吨。企业的加工生产周期为10~15天,因此企业必须在20x5年4月1-5 日买入1吨的黄金原料。假设,4月1-5日买料的平均价格为130元,企业批发-般在原料价上加7元,加工成本每克3元.如当日实现销售的话，毛利为1000.000克x[(130+7) -(130+3)]元/克=4 ,00.0000元。

但企业必须在完成加工生产周期后才能在订货会上销售,那时的价格可能会涨也可能会跌。为了规避下跌的风险,我们可以在上海黄金交易所通过现货延期交易方式来进行操作。在20x5年4月1-5日买入现货黄金的同时,开相等量1吨的空仓。如果4月15日相对于月初国际黄金价格下跌10美元/盎司,那上海交易所也同步下跌26元/克,交易价为127.4元/克。

未做过套期保值的话,企业在4月15日毛利为1,000,000克x[(127.4+7)-(130+3)]元/克=1 ,00000元。

如做过套期保值的话，企业批发利润为1.0,000元。在交易所市场中企业将1吨的空仓做平仓处理,递延的盈亏为:(130元/克-127.4元/克)x1,000,000克=2,600,000元。合计利润为400000元,与预期的利润相符,比未做套期保值多出利润260万元。

套期保值非常适合产金和用金企业用来固定成本稳定收益,但在做此项操作时需注意:

1.如价格上涨,这部分的超额利润也就不归为企业了。假定20x5年4月15日,国际金价上涨10美元/盎司,上海交易所的价格也同步上涨2.6元克,交易价为132.6元/克。

未做过套期保值的话,企业在20x5年4月15日毛利为100000克x[(132.6+7)-(130 +3)]元/克=6,600,000元。

但做过套期保值的话,企业批发利润为6.600,000元;在交易所市场中企业将I吨的空仓做平仓处理.递延的盈亏为:(130元/克-132.6元/克)x1 ,00.000克= -2,600,000元。合计利润仍为4,00000 元，少赚了260万元。

因此套期保值的主要作用是保证企业预期的利润，不受价格涨跌的影响。企业对未来短期走势有明确判断的话,可以有更大的收益。如在20 x5年4月初判断半月后价格可能下跌,企业应果断地开相等量的空仓;如在4月初判断半月后价格可能上涨,企业可以不开或是少开空仓,那样所获得的总体收益会更大。

2.企业在计算总体利润时还需考虑套期保值的成本。在进行套期保值时有三方面的成本:

(1)交易的手续费和代理费。交易所的手续费为万分之六，双向为万分之十二。合计手续费为130元克x0.12% x1,000,000克= 156,000元。非会员单位还需向会员缴纳代理费用。

(2)延期交收补偿费。每日交收报单有个量差,收多交少的话是空付多;收少交多的话是多付空.所以补偿费是个不确定量,按半个月来算,大概在-39万-39万元之间(130元/克x1,000,000克x0.02% x15天=390 ,00) ,也就是最多可能收进39万或付出39万。

(3)资金成本。T+D的保证金为7%.占用资金为:130元/克x1 ,00.000克x7% =9,100.000元。这部分资金的利息为:9, 00.000元x5.58% x15/365天=20,867.67元。

所以，三方面的成本合计为56.69万——21.31万元。

操作方式二:选择进货时机

此项操作是基于对价格的准确判断之上的,难度较大。企业在年初时会制订整年的销售计划和黄金需求计划,知道每个阶段会购买多少的原料。比方说,我们每年4月9月.12月、1月这4个月中每月会买1吨的黄金原料,而其他月份则每月会买0.5吨的黄金原料,全年共计8吨的量。这些原料是在我们需要时买呢?还是选择一下 进货的时机?

如果我们在年初时能对全年的走势有个大致判断的话,就可以找出一些低点,这些也就是企业的买点。例如,在整体看多的情况下,我们觉得2006年2月份之前，国际政治经济局势不会有太大的变化,过了2月份之后,伊朗的核问题等矛盾会有所激化。因此，我们可以把上半年的大部分(约80% )采购放在2月份之前完成。

根据以上计划，我们设定在国际金价520美元/盎司(折合人民币为135元/克)以内采购3.2吨的黄金原料。扣除1 -2月份销售1.5吨黄金饰品,我们比实际需要多购买了1.7吨。如果正如我们所预料的,黄金价格在3月后呈上升走势,到4月销售旺季时已上升至540美元/盎司(折合人民币为140.2元/克)。那在四月份销售1吨黄金饰品时,企业可以多盈利(140.2-135)元/克x1. .0000克=520万元。

企业多购买1.7吨黄金现货需要2.3亿左右的资金。这样大额资金的占用,会对企业资金流转造成-定的影响。 面T+D开多仓则只要7% (约1600万元)的资金,因此也可以用递延交易来节省93%的资金成本,在企业需要用料时再通过延期收货提料。当然, 此种做法是建立在准确预测的基础之上,不然会适得其反。另外, 在计算整体盈利时还要计算占用资金成本和延期补偿费,算法如前例,不再复述。

三、黄金原料买卖交易

黄金企业或多或少都会有资金空闲的时候。是将这部分资金存银行呢?还是对其稍加利用,产生一些效益呢? 我想很多企业会选择后者。

操作方式一:黄金市场套利

上海黄金交易所的黄金价格基本与国际黄金价格相等,比价为:1美元/盎司=8.07元31. 1035克=0.25946元克,两个市场的比价基本在0. 259附近来回波动。但我们发现这样一个规律:在国际金价出现大幅上升时，金交所的黄金价格未能完全跟进，会比折合出来的金价低出1元左右:而在国际金价出现大幅下跌时,国内价格比折合出来的金价高出1元左右。频率一个月一次左右，以目前国内金价130元/克测算,国内两次手续费国际两次开平手续费大概合计在0.24元克左右,即比价波动0.00是套利的交易成本.大于该波动范围便可操作。

具体的操作办法为:国内企业通过合法途径在国外期货市场开设账户,确保在两个市场中都有足额的资金用于保证金和保持保证金的动态平衡，一般来说国内市场保证金为 7% ,国际市场保证金为3% ,我们将两个市场的资金都放大到10%,合计总投资为20%。

比方说国际现货金价从520美元/盎司上涨到530美元/盎司(折合人民币137.51元/克) ,而国内市场的金价略有滞后,仅为136.70元/克,低了0.81元克,与国际金价的比价为0.25792 ,较标准比价低了0. 0015。

我们这时可以在国内市场T+D开多仓31公斤,在国际期货市场开空仓1000盎司。如果不考虑国际市场的近远期升贴水因素,国内外市场共占用资金为136. 70元克x31 ,00克x10% +530美元盎司x 1000盎司x8.07人民币/美元x10% =851 ,480元。

假定在一周后.国内外市场价格达到等值,国际金价仍为530美元/盎司,我们就在两个市场分别平仓。国内市场盈利(137.51 元/克- 136. 70元克) x31 ,000克=25.110元,国际市场没有盈亏,两边的手续费合计约为31 ,000克x0.23=7130元，资金利息成本为851 ,480元x5.58% x7 天/365天=911元,合计赢利为17,069元。7天的资金收益率就高达2%。

当然,在进行此项操作时我们还要注意国内市场的递延交收补偿金,以及国外期货市场中的近远期升贴水。国内市场已连续数月空付多,而国际市场近远期的升贴水与资金成本即利率成主要关系。因此国内做多国际做空的成本要比国内做空国际做多的成本低出许多。

企业还可以根据本身条件决定是否在多市场中进行套利,如外汇与黄金市场、原油与黄金市场等等。这些操作的难度较大,本文不作详述。

操作方式二:申报中立仓

根据.上海黄金交易所规则，每天15:00 以后持有递延仓位的企业可以自由申报交货和收货,但由于持仓者有的想申报有的不想申报,往往会形成交收申报数量不相等,这时申报数量少的一方 支付给申报数量多的一方延期补偿费。15: 30申报结束后,延期补偿费支付的方向也就确定了,接下来有个中立仓申报的过程,以平衡需要交收的量。

对于那些有空闲资金和黄金原料的企业来说，此时便可申报中立仓,做收货或是交货的打算。一旦申报的中立仓进入交割阶段,一方面企业 会被划走全额资金或是黄金原料,另一方面系统会自动生成反向中立仓,反向中立仓生成免收手续费,企业可以在下个交易日申报交割，申报交割不成功的话,企业继续收取延期补偿费。尤其在长假期之前,企业有闲余资金或原料转为中立仓甚是合算。

假定长假十天,15:30后显示空付多,而企业这时有闲余资金150万元，当日结算价为130元/克。企业可申报11公斤的中立仓,申报成功后，企业一方面自动生成11 公斤空仓,另一方面收进延期补偿费11,000克x130元/克x0.02% x10 =2860元,10天资金回报率为0.19%6 ,折算成全年为6.96% .远远高于银行存款利率,也高于银行贷款利率。

如企业手上有闲余黄金原料在银行库内,出现多付空的时候也可以申报中立仓,同样会获得0.02%/天的收益,相当于每克0.026元。库内原料不存在存款利率或贷款利率的机会成本,因此0.02%/天是个净收益。

操作方式三:黄金投资交易

操作方式一和操作方式 二适用于资金充足追求稳定收益的企业,除方式一中存在人民币兑美元的汇率风险以外, ,基本没有交易风险。另外,企业在自身可承受范围内选择黄金市场的买卖,来谋求更大的收益。

操作原理非常简单:低买高卖或是先高卖后低买。但操作难度较高,其前提条件是企业能够准确估计未来黄金走势,以及企业有足够的风险承受能力。

企业通过现货买卖占用100%的资金,而通过延期交易T+D这个品种来操作,资金占用更少,收益则发挥了杠杆作用,成倍增加。

四、黄金代理业务

老庙黄金是上海黄金交易所的综合类会员单位。在进行自营买卖的同时,我们还帮助很多用金企业代理黄金采购。在满足这些企业用金的同时，我公司也收到了一定比例的代理费用,可谓双双得益。通过我们的努力,代理业务逐年增加,包括一些非行业的企业也墓名成为我们的客户。但目前的代理发展还受到一定的局限性 ,主要表现在:

1.客户发展受到本身业务的限制

由于我公司非提炼单位.无法生产交易所认可的标准金,因此产金企业绝对不会找我们做代理业务,经过一番周折后再卖出黄金原料。

2.客户发展受到行业限制

我们现有的客户绝大多数是本行业中的用金企业,很少有行业外的企业,即使有也局限在精密仪器仪表方面。

3.客户发展受到政策限制

个人炒金业务只限于金融类会员,综合类会员只能作壁上观。

总体来说，中国的黄金市场交易还没有完全“热”起来,没有完全起到金融品种(金融投资工具)的作用,因此也就无法吸引国内的“游资" ,这和国家政策以及宣传力度有着密切的关系。对于我们综合类会员来说要发展代理业务也只有一步步来。

从目前来看,最有潜力可挖的是下游的客户.经销商、加盟商等等。老庙黄金的下游客户都是零售商,虽然零售的毛利率比我们批发要大得多,但也受国际金价波动的影响。各个零售区域市场的竞争相当激烈,最表象的就是“价格战”。老庙黄金的下游客户要在当地站稳脚跟占领市场,也必须有较好的价格策略和采购计划。老庙黄金作为它们的供货商,有能力也有责任帮助他们做好价格风险的控制。让他们学会运用这个金融品种来规避风险,控制毛利,甚至是去获得更大的收益。老庙黄金现有经销商加盟商近300家,如有一半的企业有了这样的金融意识,那老庙黄金的代理队伍将迅速扩大,黄金交易市场的活跃程度也将提高。

以上内容是结合黄金市场分析原理及我公司操作实践经验谈的一些看法和思路。特别需要说明的是企业在进行黄金走势分析的同时,应该关心一下人民币汇率问题。由于国内黄金市场与国际黄金市场存在高度相关性,国际市场是美元标价,国内市场是人民币标价,所以人民币汇率就成了最为重要的系统参数之- ,因此在实际的运作中要时时考虑这一项因素。 从近期看,由于中国存在巨大的贸易顺差,人民币有升值压力;但从远期看，中国还将提高货币发行量拉动内需解决就业,因此也存在着人民币贬值的可能。对于像我们这样有大量库存的用金企业来说,尤其要防范人民币升值风险。

老庙黄金在上海黄金交易所成立的三年中积极参与市场交易,2004年交易总量为15.12亿元,排名第十四位;黄金交易量列会员单位第十三名;铂金列第三名,被评为2004年度优秀会员单位。2005 年我公司的交易总量又创新高,近19亿元。我们对未来的市场充满信心,相信在具备较为扎实的理论研究后,2006年的交易总量和交易水平会更胜一筹。

作者单位:上海老庙黄金有限公司