8.1    套期保值概述

1.1.1    套期保值的概念

期货套期保值是指以规避现货价格风险为目的的期货交易行为，套期保值操作是生产经营者通过期货市场规避风险的主要方式。它是在期货市场上买进或卖出与现货数量相等但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一段时间通过卖出或买进期货合约而补偿现货市场价格不利变动所带来的实际损失。

期货市场的基本经济功能之一，就是为现货企业提供价格风险管理的市场机制，而要达到这个目的，最常用的手段就是进行套期保值交易。进行套期保值交易的主要目的就是要把生产经营者的价格风险转移给期货投机者。

8.1.2    套期保值的原理

套期保值之所以能够规避价格风险，其基本原理在于：

首先，在期货交易过程中，期货价格和现货价格尽管在变动幅度上可能不一致，但变动的趋势基本一致，因为期货价格和现货价格受相同的经济因素和非经济因素影响和制约，引起现货价格涨跌的因素，同样也影响期货价格的涨跌。以糖为例，其期货与现货价格走势基本一致，如图8-1所示。套期保值就是利用期、现货两个市场这种价格关系，在期货市场和现货市场做相反的交易来达到消除不利因素带来的影响，达到保值的目的，使生产成本和利润稳定在一定的目标水平上。

其次，期货合约到期必须进行现货交割的规定，使现货价格与期货价格具有趋合性，即当期货合约临近到期日时，两者价格的差异接近零，否则就有套利的机会（到交割时，如果期货价格和现货价格不同，如期货价格高于现货价格，就会有套利者买入低价现货，卖出高价期货，在无风险的情况下实现盈利，这种套利使得期货价格和现货价格趋于一致），因而，在到期日前，期货价格和现货价格具有高度的相关性。在相关的两个市场中，反向操作，必然有相互冲销的效果。

当然，期货市场并不等同于现货市场，它还会受到一些其他因素的影响，因而期货价格波动频率和波动幅度不一定与现货价格完全一致，比如期货市场上有特定的交割品质要求，还有交割地点的差异，而且两个市场的参与者结构和操作规模也不尽相同等。这就意味着，套期保值者在实际操作时，有可能获得额外利润，也有可能产生小额亏损。

8.1.3    套期保值的类型

按照在期货市场上买卖方向的不同，套期保值又分为买入套期保值和卖出套期保值。

1）买入套期保值（买期保值）

买入套期保值是指交易者先在期货市场买入期货，以便将来在现货市场买进现货时不致因价格上涨而给自己造成经济损失的一种套期保值方式。

如果一位现货商需要铜，将来要购买铜，为了回避价格风险，他可以在期货市场上进行买入套期保值。买入套期保值为那些想在未来某时期购买某种商品，而又想避开这中间可能出现的价格上涨的现货商所采用。如果价格上涨，他将在现货市场上为购买该商品支付更多的资金。但同时，期货市场上“买入套期保值头寸”的建立，使得期货市场上的赢利抵消了现货市场中的损失。

买入套期保值适用于企业的以下情况：

第一，加工制造企业为了防止日后购进原材料时价格上涨的情况；

第二，供货方已经跟需求方签订好现货供应合同，将来交货，但供货方尚未购进货源，担心日后价格上涨的情况；

第三，需求方认为目前的现货市场的价格很合适，但由于资金短缺或无仓库等原因不能立即购买，担心日后价格上涨的情况。

【例8-1】                             饲料厂豆粕买入套期保值

2月份，国内豆粕价格受禽流感蔓延的冲击下跌到2760元/吨附近。某一饲料厂在4月份需要使用豆粕1000吨，由于当时的豆粕价格相对于进口大豆加工来说，明显偏低，饲料厂担心后期随着禽流感的好转，豆粕价格将出现回升，从而导致其生产成本增加。为了锁定其后期的豆粕采购成本，饲料厂决定买入大连豆粕0405合约进行套期保值。

2月11日，饲料厂以2720元/吨的价格买入100手豆粕0405合约（1手=10吨）。到了4月份，豆粕价格正如饲料厂所预料的那样出现了上涨，价格上涨到3520元/吨，而此时0405豆粕合约价格也上涨到了3570元/吨。4月5日，该饲料厂以3520元/吨的价格在现货市场买进1000吨豆粕，同时在期货市场以3570元/吨的价格卖出豆粕0405合约平仓。

该饲料厂的套期保值过程及效果（不考虑手续费等交易成本）见表8-1。

从盈亏情况来看，现货价格的上涨导致饲料厂的原料采购成本上升了76万元，但买入套期保值操作产生了85万元的利润，在弥补了现货市场成本上升的同时还获得了9万元的额外利润。

2）卖出套期保值（卖期保值）

卖出套期保值是指交易者先在期货市场卖出期货，当现货价格下跌时以期货市场的盈利来弥补现货市场的损失，从而达到保值目的的一种套期保值方式。卖出套期保值主要适用于拥有商品的生产商或贸易商，他们担心商品价格下跌使自己遭受损失。

如果一位现货商在现货市场中拥有铜，他可以通过在期货市场上卖出等量的铜合约来套期保值。卖出套期保值能使现货商锁定利润。在商品持有期，如果铜价格下降，铜持有者将在现货市场中亏钱。可是，当他在期货市场买入铜期货合约时，他就可以从期货价格下跌中获利，从而弥补现货市场的损失。盈利和损失相互抵消使该现货商所持有的商品的净价格与商品原有价值非常接近。

卖出套期保值适用于企业的以下情况：

第一，厂家有库存或将收获农产品的农场担心日后出售时价格下跌；

第二，储运商、贸易商有库存现货尚未出售，担心日后出售时价格下跌；

第三，加工制造企业担心库存原料价格下跌。

【例8-2】                                油厂豆粕卖出套期保值

10月份，某一油厂以3500元/吨的价格进口一船大豆。当时豆粕现货价格为2950元/吨，在分析了后期豆粕市场的基本情况后，预计后期现货价格可能难以继续维持高位，甚至可能出现下跌。为了规避后期现货价格下跌的风险，该油厂决定通过卖出大连豆粕0401合约来对后期的豆粕现货进行套期保值。10月25日后，豆粕0401合约价格在2950元/吨附近盘整，该油厂以2950元/吨的均价卖出0401豆粕期货1000手（1手=10吨）进行套期保值，规避后期可能出现的豆粕价格下跌的风险。进入11月份，随着国内豆粕现货市场供不应求局面的改善，豆粕现货价格和期货价格出现了同步的回落。12月4日油厂以2650元/吨的价格买进0401豆粕期货1000手进行平仓，同时在现货市场以2760元/吨的价格销售现货10000吨。

该油厂的套期保值过程及效果见表8-2。

虽然现货价格的下跌导致该油厂销售现货的利润少了190万元，但其卖出1月豆粕的套期保值操作使其获得了300万元的期货利润，不但弥补了现货市场的损失，而且还获得了额外的收益110万元。

8.1.4    套期保值需遵循的原则

套期保值需遵循四大基本原则：

第一，数量相等原则，即合约代表的标的资产数量与需保值资产数量相等，如100吨铜在上海期货交易所需用20手铜合约保值（5吨/手）。

第二，方向相反原则，即现货市场交易方向应与期货市场交易方向相反，如贸易商购入现货时应卖出期货合约，而出售现货时应买入期货合约。

第三，品种相同原则，即期货合约代表的标的资产与需保值的资产的品种、质量、规格等相同，例如对铜保值应用铜期货。

第四，时间相同原则，即期货交易应与现货交易同步，在现货交易开始时建立期货部位，而现货交易结束的同时，将期货部位平仓。

8.1.5    套期保值的避险程度

理论上说，套期保值具有“双向效果”。它不仅能防止因价格不利运动所带来的可能损失，而且，它也会失去因价格有利运动带来意外收益的可能性。

【例8-3】                     变压器生产企业失去因铜价下跌所带来的收益

2月份，现货铜价格为63000元/吨，某变压器生产企业预计6月份需购买100吨铜。由于铜价一直处于上升趋势，该企业为了规避铜价上涨的风险，决定在上海期货交易所做买入套期保值，买入20手沪铜0807合约（5吨/手），价格为66000元/吨。4月份，由于经济过热，国家实施宏观调控，铜等原材料价格都出现了下跌。6月份，该企业在现货市场买入100吨铜，价格为58000元/吨，同时以61000元/吨平仓卖出20手沪铜0807合约。

该变压器生产企业套期保值过程及效果见表8-3。

虽然铜现货价格的下跌导致该变压器生产企业进货成本减少50万元，但由于其卖出套期保值操作亏损了50万元，因此企业的实际进货成本还是63000吨，失去了铜价下跌的好处。

但对谨慎的现货商来说，这种潜在收益的风险实在太大了，最好是转移给市场上众多的投机商。

实践证明，套期保值为现货商提供了理想的价格保护，但实际生活中，这种保护并不一定是十全十美的。许多因素经常会影响到套期保值的效果。

套期保值的避险程度，或者说保值效果，依情况的不同大致有以下三种情况：

第一，以期货市场上的盈利弥补现货市场上的亏损，实现持平保值；

第二，期货市场上的盈利不足以弥补现货市场上的亏损，实现减亏保值；

第三，期货市场上的盈利弥补现货市场上的亏损有余，实现有盈保值。

从理论上讲，持平保值是一种完美的保值状态，但它在现实中却很少存在。那么，现实中保值不完全的原因在哪里呢？一般来说，影响保值效果的原因主要有以下几个：

1）时间差异的影响

这有两个方面的含义：

第一，对一个品种进行保值时，往往有若干不同月份的期货合约可供选择，保值效果随选择月份的不同而有差异。根据套期保值的两个实现条件，选择与未来现货交易时间同一月份的期货合约保值较易达到完美保值效果，如在3月份签订了6月份交货的合同，最好选6月份的期货合约保值。但在实际操作中，考虑到市场流动性等因素，交易者往往会选择其他月份的合约，如7月份的合约、8月份的合约等。

第二，期货价格与现货价格的波幅时常不一致，不同时点两种价格基差不同，特别是对于具有明显生产周期的商品来说，季节性供求关系变动对两个市场的影响程度不—样。

因此，如何恰当地选择期货合约的月份，也是提高保值效果的重要因素。

2）地点差异的影响

同种商品在不同地区的现货交易价格并不相同。同一商品在交易所的不同地区的定点注册仓库的价格也并不相同。交易所会根据实际情况制定合理的升贴水标准，以反映不同地点间的运输成本。在以上两种情况下，地点差异可能会严重影响保值效果。

3）品质规格差异的影响

有时现货商需保值的品种与标准化合约标的物有差异，其价格波动幅度就不完全一致。

4）数量差异的影响

标准化合约的交易单位的标准化决定了期货市场上的交易数量必须是交易单位的整数倍，而现货交易的数量却不受限制。沪铜合约每手为5吨，如果实际需要保值的现货量为8吨，那么无论是做1手还是做2手都无法与现货量相一致。